宏观经济研究中心副主任
上海交通大学经济学博士、美国佐治亚州立大学访问学者。
专注研究产业经济、资本市场、大类资产配置等领域。
著有《全球通用航空制造业的市场结构与竞争》一书;发表《Agglomeration Economies of Cultural Industries in China》;《中国文化产业集聚研究——基于市域和省域的比较》等多篇产经论文。
2022-03-16 14:16
1-2月经济增长在多个领域超预期。工业增加值、社零总额、固定资产投资等多个数据均高于市场预期3-6个百分点。工业景气度较高,源于工业需求增加从供给端看,工业和服务业景气度均保持较高水平,在稳增长政策集中实施和逐步落地之下,基建、制造业投资和外需这三者成为工业部门继续增长的主要动能,总体上工业生产不愁订单。第一,基建投资和制造业投资高速增长(分别为8.1%和20.9%),带来了建设活动产业链和工业设备、材料的需求增加;第二,工业中上游高频数据显示生产活动保持良好态势,背后可能是上游能化供不应求之下的生产积极性较强;第三,外需继续超预期增长,继续支撑工业外贸企业的订单需求;最后,工业不愁订单,也不愁能耗限制,自去年下半年以来的能耗限制得到了持续纠偏,当前工业企业开工基本不受限制。未来,生产端的短期约束可能还会减少,尤其是能耗管控弹性加大、中上游价格拉动短期盈利的情况下。同时稳增长政策预计还会加码,继续支撑工业继续增长。而服务业在1-2月疫情尚未多点散发的情况下,以住宿餐饮为代表的生活服务业获得较好的恢复。不过3月以来的疫情多点散发可能会对消费造成较大打击,尤其是消费服务业。消费超预期改善,关注疫情形势从需求端看,消费超预期恢复,同比增长6.7%,总体呈现以下几个趋势:限额以上和限额以下之间仍然呈现分化局面,限额以上企业消费品(偏中高端消费)销售增长9.1%,仍然是消费拉动力量,金银珠宝类、家用电器和音像器材类、文化办公用品类等带有高收入消费属性的商品零售额分别增长19.5%、12.7%、11.1%,显著高于消费平均增速,消费分级现象仍然较明显;餐饮暂时改善,增速达到8.9%,但不具有持续性,3月疫情散发将继续打击餐饮消费;地产相关消费低迷,家具和汽车消费分别增长-6.0%和3.9%,都低于平均增速水平,但未来随着预期改善,或将成为消费短期继续恢复的动力。由此看,消费在一季度可能是呈现逐月递减的态势,整体看不可太过乐观,但二、三季度随着地产复苏,消费预计能够得到更大的促进。当然,这里假设疫情不会大规模爆发。投资活动明显改善,基建增速超出常态固定资产投资同比增长12.2%,政策推动因素明显。一是制造业投资仍受前期盈利带动,叠加稳增长政策,引领增长,同比增速达到20.9%。尽管工业企业利润总额增速在去年12月份下滑到了4.9%,但盈利领先性还是会短暂地带动制造业企业的投资意愿提升。二是基建投资增长明显加速,同比增长8.1%。尽管背后有低基数效应,项目落地加速和资金到位速度提升,实物工作量增加较多。根据政府工作报告中今年财政支出增加2万亿元的安排,今年财政支出将同比增长8.1%,这意味着财政支出增长回归常态,由此我们初步预测,今年的基建增速有望回到2018年-2019年的状态,即4%左右,显著高于前两年。三是地产则仍然处于政策放松和预期触底的错位阶段,地产投资增速为3.7%,暂未企稳。但预计未来具有较大增长空间,不过也有赖于居民部门弱预期的逐步回暖,潜在购房者需要看到其所在城市的烂尾项目的妥善处理,开发商项目交付的明显改善,才可能会重新进入市场,即使彼时政策早已放宽了。综上来看,2022年开年中国经济迎来“开门红”,但背后也有强烈的政策推动意味。除了外需、制造业投资以外,其他部门的增长的持续性值得讨论。例如从金融数据看,呈现1月明显集中投放和2月迅速收缩的态势,这很可能反映实体经济融资需求总体仍然不强,以至于银行的信贷扩张难度都开始加大了。未来,全年来看,5.5%的增速要求下,一季度的稳增长政策有可能推动GDP环比增速回到1.5%左右的增速,同比增速也将保持5.5%左右的水平。季度节奏看,二季度可能随着地产放松而经济加速增长,到了三季度、消费和工业生产将成为经济底盘,但增速将下滑,因为这些周期性弱的经济变量很难来驱动经济的快速增长,到了四季度,几乎所有稳增长政策手段都被充分应用之后,可能面临增速环比意义上的下行,但全年达成5.5%增速的目标,最终还是能够实现。本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院研究员陶金,封面图来自Pexels。
2022-03-11 16:30
每一年的总理答记者问,都是信息量巨大,今年也不例外,此次总理就经济增长、促消费、稳就业、疫情防控、中美关系、对外开放等多方面问题做了清晰表述,建议大家读一读文字实录。在总理提到的诸多事项中,苏宁金融研究院精心挑选了五大要点做了进一步的扩充和阐释,希望能更好地帮助读者领会政策意图。详解5.5%:为什么难?靠什么实现?对于政府工作报告中5.5%的经济增长目标,这段时间市场做了各种解读,这一次,总理本人亲自做了详细解答。第一,这是一个雄心勃勃的目标。中国百万亿元量级以上GDP的5.5%增量,就相当于一个中等国家的经济总量,当然难度很大,“这就好像登山,如果你要登1000米的山,想爬10%,那100米就可以,如果你要登3000米的山,想上5%,那就是150米。而且条件也变了,越往上气压越低、氧气越少,看似速度放缓了,实际上分量更重。”“实现5.5%左右的增长,这是在高水平上的稳,实质上就是进,是不容易的,必须有相应的宏观政策支撑。”这里再补充几个背景数据,我国2020和2021两年的平均GDP增速只有5.1%,去年4季度的GDP增速只有4%,呈现逐季度下行态势。从趋势上看,今年5.5%的指标既要扭转GDP下降的趋势,还要实现适度的增长,所以才困难,需要付出艰苦努力才能实现。第二,靠什么实现。如总理所说,要达成5.5%的指标,必须有相关的宏观政策支撑。总理重点谈了财政政策,并对2.8%的赤字率做了解读。单从数字上看,今年的赤字比去年少了2000多亿元,但考虑到这两年可用未用、结存的中央特定金融机构和专营机构的利润(如近期央行向财政上交的万亿利润),再加上财政预算稳定调节基金,全年新增支出规模不小于2万亿,且从结构上看,增加的规模主要用来减税降费,特别是退税。所以,单从财政的实际支出和效果看,今年的力度要比去年大,财政政策将在稳增长中发挥重要作用。减税降费侧重于退税疫情以来,减税降费已经大规模实施了两年,今年是第三年,规模有增无减。第一,减税是典型的积极财政政策。与扩大政府投资不同,减税没有投资挤出效应,企业能够即时产生效益改善,在经济恢复阶段的效果更好。总理提到,从这几年的实践看,减税降费的政策效果最直接,也是企业最欢迎的,因为这是最直接、最公平、最有效率的。第二,减税降费侧重于退税。所谓退税,就是按照税制的设计,对市场主体类似于先缴后返的税额,我们采取提前退税的办法,就是一次性把留抵的税额退给企业,规模1.5万亿元以上。退税相对于减税而言,相当于即时给企业发放了资金,时效性更强。总理提到,要在今年6月底以前,把小微企业的留抵税额一次性退到位,把制造业、研发服务业等一些重点行业的留抵税额在年内全面解决,对小微企业的增量留抵退税逐月解决。第三,留抵退税还有刺激投资的潜在作用。留抵退税主要产生于进项增值税大于销项增值税时,尤其是在企业集中购买大批设备或原材料时,留抵退税的规模会更大,这样有助于激励企业增加投资。各种政策都要围绕“实现就业目标”来展开就业为民生之根本,从经济增长规律上来看,就业不足会引发一系列的连锁反应,如居民收入减少、国内消费不足、总需求不旺、经济压力增大等等,从而影响整体经济运行态势。因此,总理也用了较长的篇幅来回答就业问题。首先是总量的宏观财政政策方面。《政府工作报告》中提出“就业优先政策要提质加力”,今年的财政支出规模要比去年增加两万亿元以上,这些新增财力的最主要作用之一就是用于落实助企纾困、稳就业保民生政策。市场主体是就业的根本,市场主体活跃,就业目标才能更好的完成,对于餐饮、住宿、零售、旅游、客运等就业容量大、受疫情影响重的行业,会更加的倾斜出台各项帮扶政策,帮助市场主体挺过难关,稳定就业。同时,对于那些不裁员或少裁员的企业,会更大力度实施失业保险返还政策,特别是中小微企业,将明显提高返还比例。其次是针对性的稳就业措施。今年需要就业的城镇新增劳动力达到约1600万人,其中高校毕业生就有1076万,是历年来最多的年份。因此要更加深入地推动大众创业、万众创新,通过新技术的发展,培育出更多市场主体,带动就业的增长,保障经济的可持续增长。最后是做好就业的保障工作。总理特别提出了针对新型就业形式“灵活用工”的就业保障。基于我国当前仍处于发展中国家的经济发展阶段,灵活就业的形式会长期存在,做好这部分“两亿灵活就业人员”的保障工作,也是稳就业的重要组成部分。而当前这部分人群面临最大的问题就在于没有足够的企业和社会保障,一旦出现事故,不仅自身没有保障,其身后的家庭也面临较大的风险,总理明确提出要给这些“骑手们”系上“安全带,保障好他们的合法劳动权益。“不要小看个体工商户”在问答中,总理特别强调:“不要小看个体工商户,没有他们国企央企都动不起来。”话中深意,耐人寻味。一直以来,个体工商户在我国经济发展中都扮演着重要角色。数据表明,当前我国市场主体已经达到1.5亿户,其中个体工商户就占了1亿户;按照平均从业人数2.68人来算,我国个体工商户共解决了将近3亿人的就业,这一数字是非常了不起的。除了吸纳就业之外,个体工商户至少还具有以下三方面积极意义:第一,个体工商户发展韧性十足。作为民营经济的重要组成部分,个体工商户是市场经济中最活跃的主体,其较低的从业门槛与相对灵活的经营形式,为国民经济的发展增添了不少活力。与此同时,个体工商户还表现出十足的发展韧性。以小店经济为例,根据支付宝和网商银行联合发布的《中国小店经济温度图谱》,疫情之前我国小店年营业额平均增长35%以上,大幅度高于GDP增速。第二,个体工商户是国民经济的“毛细血管”。放眼全国各地,数量庞大的个体工商户宛如如毛细血管一般,扎根于各个城市乡村的街头巷尾,是距离广大民众最近的零售终端,其经营领域更是覆盖了居民日常生活的方方面面,包括零售、维修、洗衣等等,具备极强的便民属性,能在很大程度上满足居民日常消费需求。第三,个体工商户也是自主创业的表现。本质上讲,个体工商户同样是自主创业、个人自谋职业的重要载体,相比于其他类型的创业,个体工商户从业要求更宽松,经营者在完成自就业的同时,还为城市经济的发展贡献了属于自己的一份力量,这与“大众创业”的精髓不谋而合。一言以蔽之,个体工商户“一头连着众多人的生计,一头连着大众的消费”,其境况如何,关乎到整个国民经济发展和社会稳定,意义重大。尽管经过多年的努力,我国营商环境得到了极大改善,个体工商户整体发展稳步向前,但必须清楚的是,由于规模偏小、信用状况不佳、抗风险能力较弱等先天性缺陷的存在,我国个体工商户在发展过程中仍面临着许多困难,特别是新冠疫情发生以来,以个体工商户为代表的小微企业受到的冲击相对更大。为此,我们需要进一步支持个体工商户及其他中小微企业的生存和经营,继而稳住就业以及居民收入,这样才能稳定消费市场乃至国民经济的健康发展。具体应从减税降费、信贷支持等方面予以发力。对外开放政策没有变,也不会变问答中有较多关于“对外开放”的表述,概括下来分为两层,一是“动态清零”疫情防控政策下,何时及怎样向世界打开大门的问题;二是双循环格局下,投资贸易层面的对外开放政策延续性问题。疫情防控政策与旅游、酒店、航空、影院及其他线下服务业关系较为密切,所以,资本市场一直密切关注国内疫情防控政策的走向。2021年12月以来,市场曾一度预测我国疫情防控政策会在2022年出现重大的边际变化,甚至有人预测随着新冠病毒的不断流感化,疫情本身对经济社会的影响趋近于0。在此背景下,过去一段时间A股旅游、航空、酒店、文化娱乐等疫情受损板块均迎来了一波修复式上涨,但随着近期国内疫情出现反复,市场对今年疫情防控的乐观情绪又重新变得谨慎起来。关于疫情防控,此次总理明确表态,“我们会不断地积累经验,及时应对可能发生的变化,逐步使物流、人流有序畅通起来”。话语中释放的信号也比较明显,疫情管控仍需要实事求是,不会为放开而放开。对于第二层投资贸易项下的对外开放问题,如总理所说,对外开放的大门是机遇的大门,“我们决不会也决不能把它关上”。我国经济发展充分受益于改革开放,对我国来说,开放从来就是机遇大于挑战,所以我国对于开放的政策和态度也是一贯的。之所以会有记者就此提问,更多地还是因为这两年围绕中美关系发生了太多的事,尤其是美国挥舞制裁大棒,对我国的科技产业及在美上市企业设置了种种障碍,引发了市场对“中美脱钩”的忧虑和全球化进程的广泛担忧。某种意义上,近日甚至近年来中概股的大跌,便是这种市场担忧情绪的映射结果。就中美关系而言,如总理所说,“中方愿同美方一道择宽处行,谋长久利”,我国的态度是明确的,但中美关系毕竟是两国之间的事,事情的最终走向还要看美国的回应。在这个意义上,不确定性依旧是存在的,且不容忽视。本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院研究员陶金、薛洪言、付一夫、黄大智。
2022-03-07 11:32
中国进入两会时间,政府工作报告重磅出炉。其中,经济是今年两会的中心议题,宏观政策、就业、减税退税、投资、消费等成为关键词。经济增长目标为5.5%左右充分调动政策空间经济是今年两会的中心议题,今年中国经济增长目标为5.5%左右,略超市场预期。这一方面是为了平滑近两年平均经济增长、与十四五规划目标要求相衔接,另一方面也体现了将经济增长保持在一定增速水平上的决心,稳增长将摆在更加突出的位置。5.5%的目标设定,也意味着要充分调动各项宏观政策,充分利用各项政策空间。“这是高基数上的中高速增长, 体现了主动作为, 需要付出艰苦努力才能实现。”“及时动用储备政策工具, 确保经济平稳运行。”事实上,5.5%的增长率仍然处于中国经济潜在增速水平的区间之内。而从前两年的平均增速(5.1%)以及去年下半年的增速(4.9%-4.0%)看,当前中国经济增速仍然略低于潜在经济增速水平,这也意味着今年的经济增长要短暂的“上台阶”,回到“常态”。城镇新增就业1100万以上预计将明显超越目标城镇新增就业目标在1100万以上,就业优先政策提质发力。较高经济增速的背后是稳就业、保民生和防风险,尤其是在今年就业压力加大,今年高校毕业生数量将突破历史新高,超过一千万人,同时都市圈建设、城市化进程继续推进,农民工就业仍然需要继续增长,叠加民生保障加强、巩固扶贫工作,弱势群体的就业也需要加强,今年稳就业工作难度较大。由此看,新增就业1100万人的目标,更多体现底线思维,想要实现更好的稳就业,预计今年的新增就业大概率将继续明显超过目标。促消费,新能源汽车消费预计继续增加促消费是今年重点政策之一。促消费,主要从供需两方面来推进。从需求看,去年的社零总额实际同比负增长,而消费放缓的背后是收入增长放缓,收入增长放缓则与就业及其导致的未来预期有关。因此,缓解消费困境,仍然要从稳就业出发,而稳就业的主要抓手还是稳企业、保市场主体,一方面,减税降费、加强帮扶救助能够提升企业活力,今年预计退税减税规模2.5万亿元,历史上最高;另一方面,积极的宏观政策仍有必要,扩信用和财政支出加强,都有助于直接带动需求增长,改善企业需求。在稳就业的基础上,政府工作报告强调多渠道促进居民增收。从供给端看,政府工作报告做了更详细的阐述,包括丰富消费场景、促进生活服务业恢复、发展新业态新模式等,还特别强调了促进新能源汽车的消费。财政支出比去年扩大2万亿元政府工作报告提出积极扩大有效投资。围绕国家重大战略部署和“十四五”规划,适度超前开展基础设施投资。中央预算内投资安排6400亿元。政府投资更多向民生项目倾斜,加大社会民生领域补短板力度。深化投资审批制度改革,做好用地、用能等要素保障,对国家重大项目要实行能耗单列。要优化投资结构,破解投资难题,切实把投资关键作用发挥出来。今年财政政策将较去年更加积极,尤其体现在有效投资的扩大方面。去年以来,基建和地产投资增长势头减弱明显。今年政府工作报告强调了投资要发挥更大的作用。做好稳投资工作,主要从资金安排和项目投向两个方面来看:从资金安排看,今年赤字率拟按2.8%左右安排,比去年有所下调,但在财政收入增长的同时,还有特定国有金融机构和专营机构依法上缴近年结存的利润、调入预算稳定调节基金等,支出规模比去年扩大2万亿元以上,相当于较去年增加8.1%以上,增速显著高于前两年。这些资金相当于至少提高了赤子率至少1个百分点,同时新增专项债额度继续保持3.65万亿元的大规模,实际的财政支出强度明显加强了。在基建领域,财政和政府债券资金与项目安排的匹配度将继续提高,地方政府的财权和事权的匹配程度也将更高,中央对地方转移支付增加约1.5万亿元、规模近9.8万亿元, 增长18%,为多年来最大增幅。从项目上看,首先总体而言,投资项目数量和规模明显增加。自去年下半年以来各级政府便开始储备今年的投资项目,各地在地方两会之间的投资项目安排也呈现数量增多、投资规模增长的态势。其次,项目投向进一步优化,具有更高投资乘数的重大工程继续加大投入,同时政府投资更多向民生项目倾斜,这一方面是配合保民生、促消费等政策的实施,另一方面也体现了政府财政的最核心功能。另外,对于投资的配套保障措施继续跟进,投资审批制度将进一步优化,用地用能保障加强,尤其是对重大项目的能耗受到能耗强度的限制将更少。货币政策加大力度,普惠金融再次被提及政府工作报告提出加大稳健的货币政策实施力度。此外,政府工作报告提出“推动金融机构降低实际贷款利率、减少收费”。继续降低实际贷款利率,这有赖于继续扩信用、维护金融机构流动性合理充裕和降低金融机构的资金成本,这一系列的要求表明今年的货币政策将继续实行稳健略宽松的政策取向,相关的降准和降息操作也值得期待。普惠金融发展再次出现在政府工作报告中,且量化目标比较具体和精准,既体现了普惠金融发展的重要性和金融服务实体经济的本质要求,也明确了未来金融也发展的政策取向。金融机构也要根据政策取向,继续加大普惠金融业务拓展力度和提高小微企业金融服务质量,优化风控措施,如此才能获得更可持续的经营。能耗强度考核弹性加大政府工作报告特别强调,能耗强度目标在 “十四五”规划期内统筹考核,并留有适当弹性,新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制。稳增长仍然是今年的政策主线,在产业结构升级、环保减排技术水平提高速度稳定的情况下,碳排放权很大程度上对应了发展权。经济增速在短期内往往与碳排放呈正相关。因此政府工作报告比较务实地提出统筹安排考核,较去年提高了能耗强度考核的弹性,也并未提出具体的能耗强度指标,以配合和保障稳增长政策的实施。共同富裕如何做?本次报告并未特别强调共同富裕,而是提出扎实推进共同富裕,主要还是强调共同富裕与市场激励之间的关系,以进一步强调共同富裕不是杀富济贫或对私营企业发展的限制。从长期看,共同富裕依然是社会主义发展的重要宗旨,长期的政策依然会强调收入差距的缩小、收入分配制度的优化。从短期看,今年的保民生、防风险将继续推进,这些政策方向都与共同富裕一致。保民生方面,脱贫攻坚后续的防止大规模返贫,财政加强转移支付、向民生保障进一步倾斜等措施都有助于促进共同富裕;防风险方面,对资本无序扩张的限制还将继续,反垄断政策力度不会减弱,金融部门加强服务实体经济、稳住杠杆率,让资源配置更合理、公平,也都将维护共同富裕的长期目标。本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院高级研究员陶金(可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,免费加入苏宁金融研究院读者交流群,群内每日分享市场观点。)
2022-03-01 09:31
欧美周末对俄罗斯实施了更严厉制裁,全球资本市场大幅波动,WTI油价一度涨超7%,现货黄金最高涨至1930;美元兑几乎所有货币上涨,卢布暴跌;小麦开盘跳涨,伦铝刷新历史新高。金融市场波动的背后,还是对未来局势发展的不确定性的担忧。制裁若进一步加强,未来的波动还会更大。欧美制裁有哪些主要类别?欧美对俄罗斯的制裁主要分为三类:对企业和个人的制裁、出口管控、金融制裁。对企业和个人制裁:美国:对俄罗斯在境外发售主权债以及对俄“精英及家人”实施制裁;禁止美国金融机构处理俄罗斯银行巨头VEB及其军事银行的交易。英国:三名“资产净值非常高”的个人Gennady Timchenko、Boris Rotenberg和Igor Rotenberg,在英国的资产将被冻结,并被禁止进入英国。英国的所有实体和个人不得同此三人进行交易。欧盟:欧盟27国一致通过了欧盟对俄罗斯国家杜马351名议员实施制裁,此外制裁目标还包括27个实体以及个人。英国、美国、欧盟把俄罗斯总统普京与外交部长拉夫罗夫列入资产冻结制裁名单。出口管控:还包括出口融资禁令。旨在断绝俄罗斯获取对军事、生物科技和航空领域至关重要的半导体等高科技,新制裁规定将让美国政府能限制全球任何地区对俄罗斯出口美国的软件等技术。但拜登早前表示,制裁不会涉及能源,因为这会损害美国消费者的利益。德国:德国政府将暂时停止北溪-2号天然气管道的审批程序。金融制裁:美国:制裁瞄准合计1.4万亿美元规模的资产,涉及俄罗斯银行业将近80%的资产,制裁对象包括Sberbank和VTB Bank在内的五家俄罗斯大银行。英国:制裁Rossiya、IS Bank、General Bank、Promsvyazbank和 the Black Sea Bank五家俄罗斯银行;冻结所有俄罗斯主要银行资产;尽快立法,将这一系列措施扩展到白俄罗斯。欧盟:制裁主要针对俄罗斯的俄罗斯70%的银行市场和主要国有企业,包括金融、能源和运输部门、签证政策,还包括出口管制和出口融资禁令。日本、澳大利亚、加拿大相继发动对俄主权债以及银行发动金融制裁。SWIFT制裁:2月27日,欧盟、英国、美国、加拿大发表共同声明,宣布禁止俄罗斯部分银行使用环球同业银行金融电讯协会(SWIFT)系统。SWIFT是全球银行之间支付、清算、交易的主要框架,是全球银行业的金融通信基础设施。做过跨境转账的人应该对SWIFT系统有所了解,在转账或使用跨境账户进行支付时,都需要填写SWIFT码,若账户所在银行不是SWIFT会员,则无法转账,该银行对那些从事贸易和国际交易的客户便失去了吸引力。而一个国家被剔除出这个系统,则这个国家的对外金融交往和对应的贸易都将受到非常巨大的影响。SWIFT制裁的背后,是以美国为首的西方国家对全球银行金融体系的垄断。尽管SWIFT是一家非盈利、中立的公司,但其董事会成员是由不同国家根据其货币交易份额比例推选的,因此从组织形式上看,相关国家在名义上便有很大的决定权。而在实践过程中,美元交易规模在该系统中的比重超过40%,因而美国对该系统的运行具有绝对的话语权。SWIFT系统也就难言中立。事实上,它越来越频繁地成为欧美国家的制裁手段。朝鲜、伊拉克、伊朗、利比亚等国家先后被制裁过。尤其是伊朗,在制裁之后的2012年-2015年,其原油出口量大幅减少,很大程度上是因为被剔除系统后,伊朗无法使用美元等其他任何国际货币进行跨境交易。其他遭受制裁的国家,也都经受了贸易规模的明显收缩、国际收支形势的恶化。对经济的影响?短期通胀压力加大。对俄罗斯的制裁将使其能源出口受到直接冲击,相当于切断了俄罗斯的能源供给。尽管俄罗斯还可能通过向亚洲等地区的国家增加出口,但当前通胀更加严重的地区原本是美国和欧洲地区,向亚洲供应能源并不能在短期内解决欧美地区的通胀问题。俄乌问题是最大的不确定性,这给美联储出了个大难题,通胀可能迫使其加快加息进程,但俄乌带来的对国际经贸的冲击,可能侵蚀欧美复苏进程,为加息带来困难。美联储加息的不确定性,也为中国在内的新兴经济体带来了资本流动、汇率波动的不确定性。对欧美会有反噬作用吗?针对出口管控和金融制裁,欧美国家可能出现分化。对于美国而言,影响相对较小,因其对俄罗斯的原油和天然气依赖较小。一方面,美国已由石油进口国变为出口国,同时在俄乌危机爆发后,还给欧洲供应了大量的天然气,显然国际原油供给的收缩对他们影响相对更小一些。另一方面,金融制裁对美国影响较小,也因为美国相较欧洲与俄罗斯的贸易伙伴关系更疏远。而对于欧洲而言,则面临能源和贸易双重影响,欧洲显然不愿意失去俄罗斯这个重要的贸易和能源合作伙伴。2014年克里米亚事件爆发后,美国曾提议进行SWIFT制裁,但因欧洲反对而作罢。对于俄罗斯而言,国际经贸、金融以及技术层面的打击是巨大的,包括中国在内的亚洲国家可能是能够缓解其困境的手段。但随着制裁的升级和范围扩大,这些国家也难保不被纳入制裁的相关规定中,若这些国家选择支持俄罗斯,则很可能不得不面对来自欧美的制裁。对中国的影响?对俄罗斯的制裁在短期看对中国的影响是间接和有限的,但需要警惕全球经济、资本流动、资产价格波动带来的短期冲击。首先,全球经贸将受到打击,尽管这会增加对中国产品和人民币的需求,但这种需求的波动性也会加大。其次,避险情绪之下的资本回流、美元升值还需要警惕。第三,全球资本市场的波动已经在影响中国资本市场,未来仍需要关注地缘政治局势变化引起的资产价格波动。从长期看,一方面从与俄罗斯的关系看,中国在客观上有机会获得来自俄罗斯的更多能源供给,能源安全性将有所提升,两国之间的经贸往来进一步加深的必要性加大。另一方面从与欧美的经贸关系看,中国有可能成为链接各个政治经济大国之间的沟通桥梁,并从中获得长期稳定的发展红利,因为欧美和俄罗斯对我们的依赖性都可能在加大。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院研究员陶金。
2022-02-17 09:38
阅读提示:本周本订阅号推出“农林牧渔“专题,五篇文章讲解农林牧渔板块,欢迎持续关注。】2022年1月CPI同比0.9%,其中猪肉价格同比下降41.6%,环比下降2.5%。统计局表示,冬季腌腊基本结束,加之节前生猪出栏加快,猪肉供应充足。我们在《猪肉股投资逻辑:周期的诅咒》中提到,猪周期是分析猪肉股的核心逻辑,由此看,当前生猪养殖企业的基本面可谓一片黑暗。2021年全年,猪肉价格都处于低位,代表性猪肉股的业绩受到持续打击,市值前三大的牧原股份、温氏股份、正邦科技等公司的2021年净利润预告分别为70亿元-85亿元、预亏130亿元、预亏200亿元,此外新希望、天邦股份也分别预亏超过86亿元和35亿元。尽管牧原股份的净利润预计仍为正,但也大幅下跌70%。那么2022年生猪养殖的企业基本面会有所好转吗?是否有入场的机会?我们以温氏股份为例,来分析一下生猪养殖板块的未来前景。事实上,猪产业板块自2021年7月份在猪价还在深跌中时,表现便呈现了波动上升,而温氏股份作为行业的代表性企业,业绩预期的改善似乎在支撑着其表现更好。判断猪周期不论是温氏股份还是其他生猪养殖企业,其股市表现还是主要有赖于猪周期:由于行业表现高度依赖周期变化,因此其核心的投资逻辑便是,猪周期位置最低时买入。尽管此时猪肉股的估值可能是高的,但盈利水平最低,后续基本面将持续改善,股价也将有所反映。由此来看,可以粗略地说,猪肉股的PE最高时进入,PE最低时抛售。当前生猪养殖板块估值历史分位达到86%以上,因此此时应更多关注相关企业。温氏股份在众多直接受猪周期影响的公司中并不例外,其股价表现紧紧跟随猪周期,也并无明显的领先或滞后性。从猪周期本身看,当前猪价仍然处于下跌阶段,最近几日还在下跌。外三元猪从2月13日的12.99元/公斤下跌至2月16日的12.46元/公斤,3天下跌了4%。2月8日,据国家发展改革委消息,1月24日-28日当周,全国平均猪粮比价为5.57∶1,连续三周处于5:1-6:1之间,进入《完善政府猪肉储备调节机制做好猪肉市场保供稳价工作预案》设定的过度下跌二级预警区间。国家发展改革委将会同有关部门视情启动猪肉储备收储工作,并指导地方按规定开展收储工作。这被认为是猪肉价格可能见底的信号之一。从生猪供给看,尽管未来猪价仍有下跌压力,但猪周期已接近底部。近几年生猪存栏领先出栏量半年左右的时间,生猪存栏增速在去年7月见顶,并在此后迅速下行,当前阶段的生猪出栏量增速见顶的概率较大。因此当前猪价继续下行的空间有限,随着生猪存栏增长在未来几个月时间内下降至零,出栏量也将在年中左右停止增长,届时价格将重新上涨。因此,企业在今年年中后的经营压力或将得到一定程度缓释,进而在下半年随着猪价上行而业绩回升。具体公司会有多大区别?从上述的生猪养殖公司的2021年净利润预告看,各家公司的业绩也出现了分化。显然,除了猪周期以外,还有其他的影响因素。生猪养殖公司的自身经营策略、发展战略对其业绩也有影响。首先是规模经济,由于猪产业依然具有一定的规模经济性,其由于生猪有销售半径,区域内的大型养殖企业多少有一些规模经济优势,因此大规模生产的厂商依然具有竞争优势,资本市场表现也相对更好。行业内,各家企业的规模分化比较明显,牧原股份规模最大,正邦科技、温氏股份、新希望、天邦股份规模以此变小。生猪养殖规模经济性具有规模上的偏好,在规模尚小、迅速增长的过程中,每头猪带来的盈利是提升的,但到规模到了一定阶段后,规模经济消失,单位成本和盈利的增长反而有所下降(新希望、温氏股份、正邦科技),但规模进一步增长后,效率似乎又有所提高(牧原股份)。上下游整合除了生猪养殖,越来越多的企业开始向上下游拓展新业务,其中的重点是饲料加工。最典型的例子便是牧原股份和温氏股份的区别。牧原股份相对更早介入饲料加工业,相当于将上有风险吃进,进行对冲。饲料价格上涨时,生猪养殖成本抬升,但其也能获得盈利。下图可以发现,温氏股份的股价表现与饲料价格同比变化始终呈现负相关关系。而牧原股份自2019年上半年后,股价与饲料价格同比变化基本呈现正向关系。在之前,生猪养殖企业向下游整合的空间不大,除了介入屠宰市场以外,更下游的竞争太过激烈,性价比很低,过度向下游扩张的企业往往以失败告终。但现在越来越多的企业开始向下游更远端进行整合,尤其是食品加工环节。现在牧原股份已经开始布局,温氏股份似乎也并未落后,这与上游的饲料环节一样,预期也能够缓解猪周期的冲击。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院高级研究员陶金(可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,免费加入苏宁金融研究院读者交流群,群内每日分享市场观点。)
2022-02-08 09:19
【阅读提示:本周本订阅号推出“医药商业“专题,五篇文章讲解医药商业板块,欢迎持续关注。下周将推出“农林牧渔“专题,敬请期待。】年初以来A股下跌,医药板块下跌更多,医药商业板块比医药板块整体的下跌还要多,而其中的国药股份表现略好一些,但也是跌跌不休,表现差于大盘。这背后的原因更多的还是行业内部逐步出现了新的市场认知。市场需求变迁药品流通统指药品从出厂到医疗机构或零售药店之间经历的一系列流通环节。2020年,中国药品流通行业商品销售额超过2.4万亿元,但增速在过去的10年间持续下滑。2020年以来的疫情和2019年开始的集中采购都对医药流通行业的持续扩张带来了较大冲击。但今年以来形势逐步稳定。我国公立医疗机构的流通环节实行两票制。药品流通的下游主要是三大客户,包括公立医院、基层医疗机构和零售药店。其中公立医院终端市场份额最大,超过60%,C端的零售规模占比很小,只有6-8%之间。因此,药品流通行业中的B2B市场是主导,上下游之间的竞争和博弈较为明显。产业链上的博弈医药流通行业的上游是制药企业,中游是医药分销商和配送商,下游是三大终端客户,其中下游公立医院分为城市公立医院和县级公立医院,基层医疗机构分为城市社区医院和乡镇卫生院,零售药店分为实体和线上。两票制是产业链格局的分水岭。两票制之前,药品流通行业存在多重代理、挂靠走票等模式。繁复的流通环节抬高了药价,滋生了腐败和税务等方面的违法违规行为。2017年1月,原卫计委等八部门联合发文,要求在2018年底之前全国推行两票制。2018年底,所有公立医疗机构如期实行两票制。两票制的执行减少了药品流通中间环节,规范了药品流通渠道,促进行业集中度提高。两票制对药品流通格局造成明显影响。对批发企业的调拨业务占比从2016年的40.9%减少到2018年的29.9%,对医疗机构和零售终端的直接销售比例相应上升。竞争格局市场上的流通企业以国有企业为主导。全国性的流通企业有四家,分别是:国药控股(国药股份的母公司,市占率约17%),上海医药(市占率约7%),华润医药(市占率约6%),九州通(市占率约4%),其他则是地方性的流通商。瑞康医药的药品配送业务主要在山东省内,该公司的医疗器械配送业务几乎覆盖全国所有省份,是全国性的医疗器械流通商。不同企业对某些单些药品、相关区域内的市场力量具有绝对优势。例如在全国三家麻醉药品、一类精神药品的全国性批发企业中,国药集团药业股份有限公司一直保持80%左右的市场份额且在行业中始终居于龙头地位,其也在北京地区始终保持龙头地位。各省的药品流通格局一般是2-3家全国龙头加上3-5家区域龙头占据约50%左右的市场份额,数百家流通商分割剩下的50%市场份额;区域龙头多数是当地国资背景的企业,比如重庆医药集团于重庆、上海医药于上海、江苏省医药公司于江苏、英特集团于浙江等;少数是深耕当地市场的民营企业,比如柳药股份于广西、鹭燕医药于福建、瑞康医药于山东;北上广三大市场的龙头企业分别是国控、上药、华润。上海由于早年实行GPO采购,是集中度非常高的市场,上药和国控占据了约80%的市场份额。鉴于目前公立医院、医疗机构仍然是医药流通行业的主要客户,流通企业与医院的合作关系的紧密与否十分关键。即便在集中带量采购、三医联动、医保控费等医药行业政策叠加的影响下,各家大型流通商依旧着力试图与医院打通长久的合作关系。因此观察流通商的未来收入前景,其与医院的关联程度是重要的维度。以国药股份为例,在国药股份总体业务中,医院直销在总体业务中保持着50%以上销售份额。其与北京等地区的医院建立了紧密的联系,配合医院进行数字化转型、送药到家等细心体贴的服务,紧跟医药的转型需求,可谓花了大力气在医院关系维护上。不过,随着C端需求的崛起,不少流通商也在进行更多的C端资源的布局,但在短期内,流通领域依然将以B端为主导。未来,医药流通领域的市场集中度还有可能继续提升。两票制执行后,流通链条缩短,同时具有上下游资源优势的大配送商获得新业务的几率更高。带量采购等政策导致药价持续下降,配送费用降低,大配送商具有规模优势,相对成本更低。相当多的新上市创新药是对运输储存条件要求较高的生物药,大公司的软硬件设备更优,更易获得这部分业务。未来的行业变局集采等医药政策的持续变革,可能对未来医药流通市场的运行造成不确定性。未来医药流通企业面临以下三个变局。一是医药价格的总体降低。医保控费持续推进,药品降价进一步压缩药企利润空间。“4+7”带量采购的扩围和扩面,进一步促进药品价格下降,推进药企转向高质量发展。医保谈判准入品种数量增加,进一步促使药品价格下降。器械产品集中采购的逐步推进,促使器械价格逐步下降。二是C端市场的占比上升。公立医院综合改革、部队医疗改革、分级诊疗等多重因素影响,医院回款周期延长,不仅增加了企业的资金压力,也提升了医药企业的资金成本。为了应对医药行业政策及市场变化,医药企业势必要根据政策导向及市场变化,优化业务结构、创新经营模式、提升规模和竞争力,以确保企业可持续性发展,在提质降价上做文章,加强创新研发,厂家会更加注重院外C端市场的开发。三是垂直分工与整合的抉择。医药流通企业还会在专业化、技术水平提升、数字化等领域继续发力,尤其是在垂直领域上的专业化。垂直领域的分工和整合是医药流通行业的重要特征。医药商业企业控制上游制药企业,尽管能够取得垂直整合、消除一部分上下游之间的竞争、提升上下游市场力量,但在医药改革、现代医药发展的背景下,垂直分工带来的专业化优势似乎要比整合带来的市场力量更明显。国药股份的母公司国药集团对其旗下的制药公司也有明确的出售计划。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院高级研究员陶金(可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,免费加入苏宁金融研究院读者交流群,群内每日分享市场观点。)
2022-01-26 10:11
【阅读提示:本周本订阅号推出“生物医药”专题,五篇文章讲解生物医药板块,欢迎持续关注。春节期间将推出“春节组稿“专题,敬请期待。】2021年初以来的一整年时间里,医药股的表现不佳,劣于大盘。而明星股票恒瑞医药的表现可谓惨不忍睹,股价自2021年年初的95元,一路跌到2022年1月末的43元,实现了“腰斩”,股价创两年半新低。恒瑞医药是一家从事医药创新和高品质药品研发、生产及推广的医药健康企业,主要业务包括抗肿瘤药、手术用药、内分泌治疗药、心血管药及抗感染药等领域的创新发展抗肿瘤药、手术用药、内分泌治疗药、心血管药及抗感染药等领域的创新发展。下跌的原因至于为什么股价如此喋喋不休,有很多解释。最主要的几个原因是:一是市场对恒瑞医药到底是个仿制药企还是原研药企的认定一直存在分歧,导致其估值波动比较大。估值和股价的双双回调,就是这种市场认识波动造成的。其原研药、创新药本身的核心竞争力到底如何,也存在争议。二是集中带量采购对其仿制药业务收入和利润的压制影响明显,估值同样被打击。有人估计至少35亿销售收入损失,占其营收15%左右。三是虚假发票、虚构业务套取发票的丑闻爆发,被处罚。另外,恒瑞医药作为一家医药企业,尽管有研发和创新,但是前期估值过高,远超出医药股票平均水平,随着行业和个股负面事件的发生,估值被杀是正常现象。到目前来看,恒瑞的估值仍然高于行业平均水平。然而,经过对其年报和季报的分析,发现恒瑞医药的基本面依然保持平稳,并还蕴藏很多未来的市场空间扩张。市场需求随着收入增长、老龄化和健康意识提升,中国的医疗需求和支出持续增长是确定性的趋势同时对不同类型的药品需求也在发生着结构性的趋势变迁。医药行业是国家战略性新兴产业,关系国计民生,是国民经济的重要组成部分。中国医药行业正经历高速增长期,随着中国人口老龄化加剧,城镇化水平不断提高,以医药救助为兜底、医保为基础、商业保险等为补充的医疗保障制度逐渐完善,国民药品消费刚需将持续扩大,中国医药行业整体将呈现出持续向好的发展趋势。疫情以来,国家和居民的医疗支出增加,医药需求增速加快。但恒瑞的收入增速在近几年则有所放缓。尤其是在疫情爆发之后,其收入的增速还有所下滑。是否能说明恒瑞受到的集采影响超出预期了?集采有一定的影响,但更重要的原因是研发投入的增加。行业竞争优势从行业层面看,随着药品审批标准提高,仿制药一致性评价持续推进,带量采购逐步扩面并进入常态化,行业进入快速分化、结构升级、淘汰落后产能的阶段,具有医药自主创新能力以及拥有知识产权保护的企业将在未来市场竞争中处于优势地位。研发是恒瑞医药引以为豪的一个竞争力。其打造了一支拥有4700多人的研发团队,2020年公司累计投入研发资金49.89亿元,比上年增长28.04%,研发投入占销售收入的比重达到17.99%。前期市场对其最为推崇的是恒瑞将每一期的研发支出全部费用化,计入当期的成本,而不是像同行业其他公司那样进行资本化。这客观上会很大程度上减少当期利润的规模。当某一年的研发投入有明显增加时,其利润的增长就会有压力。创新药已经基本形成每年都有创新药申请临床,每1-2年都有创新药上市的良性发展态势,前期创新研发投入逐步进入收获期。恒瑞在2020年有12款处于临床三期以上阶段的创新药,2021年底,恒瑞还有两款创新药获批上市。恒瑞创新药营收占比已由2020年的34%增加到2021年上半年的40%左右。2021年底,恒瑞的8款创新药全部纳入国家医保目录。事实上,医保目录的动态调整通过及时谈判将高价值的创新药纳入医保目录,加快了新上市创新药的放量速度,为恒瑞的业绩增长奠定坚实基础。销售渠道和竞争策略商业前端方面,恒瑞医药也具有一定的优势。一方面,品牌效应支撑之下的销售渠道铺设相对顺利,同时恒瑞逐步开展专业化、学术化的营销方向,落实深化“专注、专业”的推广理念,全面推行医学、学术为引领的市场推广策略并进一步完善分线销售,细分目标市场,力求将市场做透。进一步拓宽销售领域,在保持现有抗肿瘤药和手术用药的基础上,重点围绕免疫治疗、心血管、代谢疾病、疼痛管理等领域打造新的增长点。需要注意的是,由于不断的创新药上市,而新上市的创新药进入医院的难度较大,因此恒瑞的部分药品仍然以院外销售为主,医疗机构采购量占比较小,因此在未来短期是否会形成销售渠道稳定性的变化,可适当关注。但总体看,随着公司产品管线的日渐丰富,研发商业化链条的逐步打通,公司业绩全面放量未来可期。近年来,受国家和地方带量采购的影响,公司传统制药销售持续下滑。尽管恒瑞短期业绩有所承压,但随着产品管线的不断丰富,创新药临床和商业化的持续进展,公司业绩有望得到改善。潜在长期风险但是风险点也不能忽视,恒瑞最大的风险点也在于创新药,跟随式的创新药护城河没有那么强,未来来自直接竞争者的压力会越来越大。恒瑞的商业模式是快速跟随研发+强大的销售能力,取得了不错的效果,现在由于相同抗肿瘤领域的创新药竞争日趋激烈。未来其研发投入能否持续迎来收获期,存在不确定性。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院高级研究员陶金。(可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,免费加入苏宁金融研究院读者交流群,群内每日分享市场观点。)
2021-12-27 09:48
【阅读提示:本周开始,本订阅号将推出“赛道展望”专题,系列文章总结2021,展望2022,欢迎持续关注。】2021年,A股市场较为喧嚣,行业轮动较快,不乏结构性牛市,但投资者普遍感觉今年投资难度大,一半的行业在涨,一半行业在跌,大小盘、价值和成长表现也有轮动和分化,准确投资需要眼光,赚钱不容易。这背后主要是因为行业基本面变化,以及资金和资产匹配的逻辑。不过,宏观经济层面的变化,也在影响着A股市场的变化。进入2022年,A股将如何变化,会变得更加喧嚣,波动和分化更大?还是会趋于平淡,市场机会更加均衡?如何从宏观上把握大势?我们从企业盈利、宏观政策、地产、价格传导、超额流动性等5个宏观逻辑,来展望2022年A股的基本面和资金面的总体形势和结构变化。总体而言,我们认为,2022年A股具有政策和经济向上接近潜在增长率的底线支撑,同时经济结构性变化将继续,对应股市的结构性机会和风险。回顾2021年的中国经济2021年,中国经济在全球疫情继续蔓延、深化结构性改革的情况下,依然保持平稳增长,预计GDP增速达到8%。但在基数效应下和复苏动能逐步弱化的过程中,经济增速逐季下滑。总体看,上半年经济主要由地产和外需拉动,下半年地产调控加码后,外需成为经济增长的主要动能。供给端方面,工业生产受到的原材料涨价影响逐步从盈利支撑转向成本压制,企业盈利总体保持平稳增长,下半年后能耗双控和限电停产造成了较大的扰动,一定程度影响了工业生产的复苏进程。需求端方面,内需收缩明显,消费持续疲弱,地产和基建投资增速持续放缓。政策取向方面,调结构和防风险优先于稳增长,充分利用了稳增长压力较小的窗口期。双碳战略、地产融资限制、地方政府隐性债务化解等政策影响力较大,部分领域也暴露了政策理解存在偏差、协调性不强的问题,对经济复苏造成了一些扰动。2021年A股回顾2021年,上证综指上涨4%左右,创业板指数上涨12%左右。事实上,2019年、2020年的股市也都在上涨。A股连续3年上涨在以往从未出现过,这背后有增量资金系统性增加的原因,主要就是居民资产配置发生持续变化,资金持续从房地产等领域直接流向资本市场或通过基建和理财进入资本市场。而来自居民增量资金的变化原因,是2017年以来房住不炒之下的地产调控趋严、2018年开始的资管新规对增量资金的净值化“聚拢”效应以及家庭资产配置偏好的主动性调整。总体看,出口和工业生产保持稳定的情况下,企业利润继续增长,支撑了股市的基本盘。但A股市场在结构上出现了年内的波动和分化。年内,大盘走势经历了两个主要的逻辑调整。一是延续2020年一直到2021年上半年的周期股崛起,而后科技股接力上涨。二是价格上涨过程中资源股的表现较好,煤炭、电力、化工原料、钢铁、石油天然气等主题行业指数涨幅均超过25%。新能源板块在双碳战略、能源危机之下依然表现较好。教育、地产、机场等板块受到疫情和政策压制,表现惨淡。展望2022年宏观经济根据测算,2021年中国经济实际增速低于潜在经济增速。因此从经济周期看,2022年的经济增长存在继续增长的空间。总体而言,中国经济具有较强韧性,增长具有底线支撑。未来经济复苏的中枢,取决于国内外疫情演化和不同经济动能的有效衔接。从需求拉动看,2021年内需不旺的情况有望一定程度改善。首先,消费增速在2021年复苏缓慢的基础上有望有所抬升。其次,固定资产投资中,地产和基建的投资面临政策放松的加持,增速有望企稳;制造业投资在盈利的领先效应下还将呈现一定阶段的韧性增长。2022年稳增长政策发力,将是经济形势进一步企稳的最大支撑变量。中央经济工作会议强调明年经济政策“稳字当头、稳中求进,各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任,各方面要积极推出有利于经济稳定的政策”“政策发力适当靠前”“财政政策和货币政策要协调联动,跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合”“实施好扩大内需战略,增强发展内生动力”等表述都释放了明年初稳增长政策将强化的信号。总体看,上半年经济继续下行的压力或将持续,但进入二季度以后稳增长发力之下的需求扩张将支撑经济动能企稳,增速企稳。预计全年经济增速进一步接近经济潜在增速,即5%以上,不过想要超过5.5%的难度较大。2022年A股展望1、企业盈利企业盈利反映了A股上市公司基本面。2021年,企业部门盈利继续改善,一定程度上支撑了股市。历史上,工业企业利润与上证综指、万得全A、沪深300都存在明显的正向关系。粗略看,沪深300关联性最强,万得全A次之,深证成指和上证综指稍差,但也较为明显。展望2022年,机构普遍预测企业盈利将在高基数、出口数据回调、PPI同比回调等因素之下回调,且在明年上半年的增速下滑压力更大。由此看,明年上半年的A股基本面总体承压。我们认为,明年上半年尤其是一季度,将处于经济下行、政策加码的宏观环境中,我们要更多关注与经济周期相关性较小甚至逆周期的行业板块,例如消费品(除了与周期相关性比较大的纺织服装以外)、医药等都有机会获得青睐,而上游原材料、中游的装备制造、金属制品等板块总体承压。下半年,稳增长效果逐步发挥,企业盈利增速的压力也会减小,届时基本面将总体有所改善。2、宏观政策逻辑2022年,在稳增长和结构性宏观政策的托底下,目前来看没有单独一个领域,在存量规模效应和增量两方面都十分突出的增长动能或者亮点。地产和基建的回升,尽管回升幅度不大,但由于存量规模较大,能够起到较好的托底作用。其中,基建回升的政策抓手相对更牢,明年初便可及时企稳,地产的恢复则有赖于政策调整,本身也具有时滞性,不过保障房建设的增加至少将拉动地产产业链的回升。结构上看,高技术产业投资、绿色低碳产业扩张等新产业领域料将维持高速增长,在改善经济结构的同时,兼具调节和稳增长的双重作用。因此,需要在短期关注基建,中长期中关注绿色低碳相关产业。此外,明年促销费的力度不容忽视,从政策效果看,唯有汽车消费提振能够本质上改善消费形势。因此,政策逻辑下,明年汽车销售也有机会。3、价格传导未来,CPI回升节奏预计将是平稳的,上涨幅度则可能在2022年下半年接近甚至超过3%,但预计不存在长期通胀的可能性。这一方面是因为价格传导继续,另一方面猪价可能会在明年2或3季度开始回升。但由于总体上消费需求回升空间有限,猪价和油价共振的概率也并不大,CPI的回升节奏不会太快。2022年全年的PPI持续回落的可能性较大。一方面,国外原材料价格继续上涨的时间窗口已经渐渐关闭,领先性指标CRB指数也已经见顶回落。供给刚性可能依然存在,但在疫情之下正在缓慢地回归常态化,美联储收紧货币政策背景下的美元走强也将压制大宗价格。另一方面,国内工业生产预计保持平稳,随着工业企业盈利情况转弱,需求端不具备大幅拉升价格的基础,国内供给端的保供稳价政策也在常态化,市场在强监管之下不会出现非常大的价格和交易扰动因素。在市场经济环境中,价格是反映市场供需匹配的最重要因素,一个行业价格上涨,或因为需求增加,或因为供给收缩,都利好经营稳定的在位企业,因为这要么意味着市场空间变大,要么意味着市占率加大。价格流动的方向,很大程度上对应了市场力量和盈利流动的方向。因此未来,涨价向中下游转移,也将利好中下游的上市公司。4、超额流动性:政策宽松程度除了长期的增量资金进入外,超额流动性基本对应货币政策取向。历史上看,社融、信贷增速对A股市场走势具有领先性。今年以来,社融和市场走势出现分化,部分原因是政府债券发行放缓,对社融的真实增速产生了扰动。但明年看,随着政府债券发行回归常态(尤其是在基建加码的要求下),社融的领先性将回归。我们认为,明年货币政策转向的意味将更加明显,即由前期的稳健中性转向稳健略宽松,因此预计明年的货币政策将是总量+结构性双重加码。总量上看,重提逆周期表明稳增长将成为明年的重要任务,而财政和货币政策协调联动,则反映了总体政策力度的提升,相对于今年的结构性为重的政策风格,可期待明年总量政策。前期央行行长易纲强调欧美国家在应对疫情时采用了货币政策和财政政策同时发力,导致全球流动性大增的现象。而目前看,“财政政策和货币政策要协调联动”也或多或少预示着未来实体经济流动性需要更加充实。这些流动性或多或少会通过各类交易进入资本市场,表现为实体流动性的领先性。但是,结构性的货币政策仍然是主基调,这可能会影响流动性总量的扩张,从而影响市场的超额流动性。社融领先性对应市场的时滞性,因此总体看,明年下半年的超额流动性增长空间较大。对于市场本身而言,可关注“流动性三剑客”的券商、军工、计算机板块的先行趋势。5、地产逻辑地产相关的直接和间接增加值占GDP的比重达到25%左右,也对市场产生资金配置和基本面的双重影响。2021年下半年开始,房地产市场受到了疫情以来最严厉的调控,地产交投持续疲弱。地产新开工、销售面积频繁负增长,房企受到融资的压制明显,景气度下滑,甚至有躺平的迹象。但10月以来房地产调控出现了放松迹象。房地产供需两端的融资环境边际改善,但未来房地产投资增长依然存在不确定性。在政策信号和市场前景迷雾重重的情况下,展望2022年,房地产市场基本面在政策托底之下有望企稳,但企稳过程将较缓慢。在此过程中,地产板块的相关产业仍然面临压力,尤其是中小建材、建筑以及下游家电等消费领域,而大型建筑公司可能将纷纷拥抱基建业务,受冲击反而较小。总体看,需要关注与地产产业链关联性不大的行业,例如食品、医药、交运设备等。对于地产板块本身,格局重塑、模式变革之下,市场机会增多、分化也将加大,建议关注龙头房企和财务状况好转的潜力房企。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金。(可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,免费加入苏宁金融研究院读者交流群,群内每日分享市场观点。)
2021-12-20 10:02
【阅读提示:本周本订阅号推出“家电”专题,五篇文章讲解家电板块,欢迎持续关注。下周将推出“赛道展望“专题,敬请期待。】家电行业相关上市公司近120家,其中不乏格力电器、美的集团、海尔智家这样的大市值明星企业。但2021年以来,消费疲弱、地产下行、原材料上涨三大压力之下的A股家电板块表现差强人意,与2018年消费升级以来的走势形成较大反差。作为典型的消费品,是什么驱动了家电板块的走势?其估值逻辑和业绩趋势是什么样的?这些都是投资家电板块所需要回答的问题。需求趋势长期反转与周期波动从长期看家电行业的发展潜力,需要关注其市场需求的特征和变化趋势。1、长期趋势反转随着中国消费率不断提高和消费不断升级,家电市场规模扩张也在持续。总体家电需求主要取决于以下因素:居民收入、住房后市场、人口(婴儿潮)、城市化等。恰好的是,21世纪以来的家电增长几乎享受到了以上几个因素的同时完全发力,且不同因素还能不断接力,由此创造了中国家电行业持续发展的黄金20年。具体看,首先是中国巨大的消费市场还在不断扩张。出生人口增加,新生儿的诞生将带来必选消费品需求的增加,也会增加对家电的需求。但2016年由人口政策推动的新生儿增加未能带来消费基本盘的明显扩张。随着未来人口增长放缓,以及消费与人口的脱钩,人口和整体的市场扩张推动家电行业扩张的逻辑可能一去不复返。20年来,居民收入提升和城市化带来了居住和生活质量的要求提高。但近几年尤其是疫情以来的居民收入提升速度慢于经济增速,城市化进程对消费品需求的拉动也正在逐步让位于其对服务消费的拉动,家电总体需求承压。20年来,家电新增需求的重要贡献来自农村,家电下乡政策加速了这一贡献的增长。国家统计局数据显示,2008年城镇居民每百户空调保有量为100台,而农村只有9.8台,到2017年城镇居民每百户保有量提升到了128.6台,农村也提升到了52.6台。未来,农村的家电渗透率不断提高,需求的增量空间也逐步被压缩。存量和成熟,可能是未来家电行业市场空间的关键词。另外,因为疫情爆发后全球消费者对耐用消费品需求暴增,来自海外的家电需求明显增长,长期看正逐步成为未来家电行业需求的一个重要渠道。中短期看,国内的家电需求依然受到地产周期的影响,景气度整体承压。而外需则受到高基数所压制,明年继续高速增长的空间也较小。2、地产周期波动购房需求对家电消费具有领先性,购置房屋后有添置家具和家电的需求。因此,近年来房地产市场的波动很大程度将影响家电行业的景气度。但考虑到“房住不炒”背景下商品房销售的收缩,家电景气度也总体承压。不过,家电的更新、升级,智能家电等新增需求的出现,对家电行业需求具有较好的托底作用。地产相关性不强的一部分家电行业,也能够走出自己独立的发展道路,可能是未来新兴细分领域崛起的孕育地。例如,扫地机、洗地机、集成灶、智能投影、家庭娱乐等越来越多的新兴家电消费逐步崛起。产业属性规模经济缓解提价难度主要的家电品类大致包括:电视及显示器、视听器材、智能数码产品、消费电子、冰箱、空调、洗衣机、家电综合、厨卫电器、小家电及生活电器、照明设备、家电零配件、机顶盒等。按照功能,家电可大致分为白色家电、小家电、清洁电器、厨电板块。这几类家电的需求特征、技术水平和竞争程度各有不同,但基本顺应家电大板块的运行逻辑。家电行业作为制造业,具有明显的规模经济。规模经济的深化带来平均成本的降低,给予了家电行业更大的生存空间,尤其是当这个下游行业承受上游价格传导、下游涨价能力不强时。值得注意的是,家电行业的规模经济不仅体现在产量规模上,也体现在对上游供应商、下游经销商等渠道的控制规模上,生产制造环节以外的成本占比不小,因而采购、销售等环节也需要尽量做大规模,才能真正实现总体成本的降低。过去十年,格力电器毛利率从20%提高了32%,而价格仅提升了12%,更多的是单位成本的下降。在行业竞争中突出重围之后,费用也不断下降,净利率从5%提升到了15%。不过,疫情以来的原材料价格上涨,也在压制家电企业的利润空间,让利润率总体下了一个台阶。这也反映了家电产品的总体价格弹性较大,提价往往是一件难事。竞争格局寡头垄断下的激烈竞争上文提到,家电的价格传导能力不强,提价较难。有观察发现,家电行业提价能力一般,甚至低于CPI水平。但从市场结构看,家电行业市场集中度并不低。例如,洗衣机CR2从50%以下提高到了超过60%,空调CR2也从45%左右提高了60%,格力电器市占率可达40%。在空调、洗衣机等重要细分市场上,都呈现了比较典型的寡头垄断竞争。从这些寡头不时猛烈的降价现象可以看出,行业完全没有串谋,价格竞争和市场的争夺非常激烈。同时,技术的成熟度较高,也并未给予产品差别化太多的空间,进而无法开拓新的龛型市场。在某些小家电、新兴家电消费市场上,一部分企业找准了需求痛点,尚未面临非常直接的价格竞争。这些细分领域的技术和规模壁垒反而不高,因而留给这些企业获取超额盈利的时间窗口也并不大。过去十年家电龙头企业通过产能扩张和渠道建设不断赢得市场。激烈的竞争下,家电行业中龙头的盈利能力已经基本展现出来了,很难期待盈利能力再像过去一样得到大幅的提升。投资逻辑三大压力减弱,关注结构性机会今年以来,家电行业受到房地产、原材料价格、海运、芯片、汇率等多方面负面影响,家电公司经营承压。展望明年,这些因素均可能会有所改善。首先,地产政策出现放松迹象,住房销售面积近期的同比跌幅收窄,居民中长期贷款(房贷)新增较多,都预示着房屋购置后的潜在家电需求。其次,明年大宗原材料价格将有所回落,成本压力缓解,且很多家电品类已经实现终端提价,家电企业毛利率将会改善,释放业绩弹性。第三,海运、汇率、芯片等因素均是短期冲击,明年将会出现缓解。由此看,家电基本面的改善能够支撑整体板块的表现。但家电板块并非完全有业绩驱动,估值的重要性也较大。当前家电板块总体估值处于高位,一定程度反映了市场对于家电未来基本面改善的预期,此时介入成本并不便宜。结构上看,地产周期相关较小的新兴消费、小家电吸引了较大关注度。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金(我们精心筛选了“家电”相关股票名单,内附30余个分析指标,可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,入群免费获取名单。)
2021-12-13 09:21
总体看,今年中央经济工作会议在着重强调“稳”的基础上,提出了7大发展政策;以经济建设为中心,提出了5个“正确认识”,强调对政策的正确引导;同时也一定程度从政策上针对前期经济问题进行纠偏。另外,在经济的增长还是要在长期政策约束下,关注量更关注质,不走老路。中国经济在宏观、产业结构、就业民生等方面,会议实事求是地直面问题,那么从会议公报表述看,中国经济目前到底有哪些问题?如何解决?问题一:三重压力,如何应对?这是会议明确指出的一个主要问题,是针对宏观经济形势的。“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”,概括了当前经济面临的主要问题,也表明决策层对经济下行压力的担忧加大。需求收缩,主要是内需不旺,固定资产投资(尤其是地产和基建)增速继续下滑,消费持续不振,同时外需增长也存在不确定性;供给冲击,主要是原材料价格因产能受限而过快上涨,PPI高企,在需求不振的情况下,对中下游市场主体经营产生较大盈利压制;预期转弱,主要是全球疫情反复、经济下行压力、政策不确定性对企业和居民部门预期产生扰动,居民不消费,企业不投资(躺平)。事实上,即便中国经济当前处于潜在经济增速下行的“新常态”,2021年下半年以来的增速也过慢了。近期央行测算的中国经济潜在增速约为5.7%,而三季度GDP增速仅为4.9%,显然是低于潜在增速水平。同时,明年就业(尤其是青年就业)的压力也在增加,这是对政策的刚性作用因素。问题不可谓不紧迫。面对问题,稳增长必要性加强。政策具体描述:“明年经济工作要稳字当头、稳中求进,各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任,各方面要积极推出有利于经济稳定的政策,政策发力适当靠前。”“要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策要提升效能,更加注重精准、可持续。要保证财政支出强度,加快支出进度。实施新的减税降费政策,强化对中小微企业、个体工商户、制造业、风险化解等的支持力度,适度超前开展基础设施投资。”“稳健的货币政策要灵活适度,保持流动性合理充裕。引导金融机构加大对实体经济特别是小微企业、科技创新、绿色发展的支持。财政政策和货币政策要协调联动,跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合。”由此看,对于各级政府,稳定宏观经济,不仅是经济问题,更是政治任务,完不成,可能就意味着政治站位不正确,中央财经委员会办公室副主任韩文秀还强调“慎重出台有收缩效应的政策”。可见明年稳增长的力度将明显加大。具体看,财政政策方面亮点更多,货币政策强调结构化作用,两者协调,则强调总量政策加强:1、财政政策加强力度和进度财政政策要求保证财政支出强度,加快支出进度,表明明年财政政策料将较2021年继续加强力度,并对今年的财政支出进度进行纠偏。针对今年基建投资增速低迷的情况,明年基建投资增速很可能将明显回升。结构上看,由于新基建更多受到收益率要求的限制,很难成为主力,预计未来传统基建投资需求的释放将比较大。由此看,在财政支出进度加快的基础上,还将加大对地方政府财政支出的引导,加大地方政府债券资金使用力度和效率。2、财政政策和货币政策要协调联动,跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合重提逆周期,表明稳增长将成为明年的重要任务,而财政和货币政策协调联动,则反映了总体政策力度的提升,相对于今年的结构性为重的政策风格,可期待明年总量政策。前期央行行长易纲强调欧美国家在应对疫情时采用了货币政策和财政政策同时发力,导致全球流动性大增的现象。而目前看,“财政政策和货币政策要协调联动”也或多或少预示着未来实体经济流动性需要更加充实。3、政策明年上半年发力会议强调政策发力适当靠前。宏观政策在结构调整领域更为积极以外,预计货币和财政政策的时效性和前瞻性继续加大,尤其是在明年上半年时,及时做好政策准备,给下半年可能面临的风险留下一个更具韧性的实体经济复苏基础。问题二:长期战略与短期困难的矛盾,如何化解?会议公报提及的长短期矛盾,主要集中在,长期的新旧循环转换的与短期的稳增长之间、房住不炒与房地产支柱产业两个定位之间、双碳战略与保供稳价之间。1、长期的新旧循环转换的与短期的稳增长新旧循环转换是必然趋势,中国经济的旧循环主要是房地产、金融和地方基建投资,新循环主要是科技、金融和新产业,其中科技是主导。但面对稳增长的压力,新旧循环的转换还要考虑地产和基建在当前经济中的稳增长作用。在此情况下,会议在国内大循环和新循环两个方面都有针对性的强调:旧:“要深化供给侧结构性改革,重在畅通国内大循环,重在突破供给约束堵点,重在打通生产、分配、流通、消费各环节。”新:“要提升制造业核心竞争力,启动一批产业基础再造工程项目,激发涌现一大批“专精特新”企业。加快数字化改造,促进传统产业升级。”2、房住不炒与房地产支柱产业定位“房住不炒”是大的规矩,不会改变。尽管还是支柱产业,但“住”和“不炒”决定了房地产在中国经济金融领域的地位还是要长期下降的。中国经济“去地产化”趋势将是不可逆转的。但房地产仍然是中国经济的支柱产业,对投资和消费的拉动作用依然较大。2016年“房住不炒”、因城施策政策基调以来,政策一直在上上下下地对房地产进行调控,同时积极探索长效机制,终于形成了三线四档、房贷集中度、土地集中供给等长期制度。在这些制度之下,房地产调控将更加有效。“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,加强预期引导,探索新的发展模式,坚持租购并举,加快发展长租房市场,推进保障性住房建设,支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求,因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。”3、双碳战略与保供稳价今年以来保供稳价压力较大,与煤炭供给不力有关,1-10月份中国原煤产量累计同比仅为4%,而工业用电量累计同比增长12.7%,远远超过煤炭供给量。这背后有5月以来运动时减碳的原因。因此会议强调:“实现碳达峰碳中和是推动高质量发展的内在要求,要坚定不移推进,但不可能毕其功于一役。传统能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基础上。”如何解决这一矛盾,会议提出了解决办法,一方面避免运动时减碳,另一方面在新能源领域内部进行持续技术升级,抓住市场与政策的结合点:“要立足以煤为主的基本国情,抓好煤炭清洁高效利用,增加新能源消纳能力,推动煤炭和新能源优化组合。要确保能源供应,大企业特别是国有企业要带头保供稳价。”问题三:政策理解存在偏差、协调性不强,如何解决?今年以来,面对经济下行的压力,很多政策更注重调结构、防风险,甚至有些政策是运动式、反增长的,总体上存在中央和地方政策理解存在偏差、协调性不强的问题。由此会议指出,进入新发展阶段,我国发展内外环境发生深刻变化,面临许多新的重大理论和实践问题,需要正确认识和把握。这种理解偏差和不协调,主要包括:对重大战略概念的理解偏差、央地之间的政策理解和协调、地方政府的经济治理能力有待进一步加强。1、对重大战略概念的理解偏差对重大战略概念的理解偏差,主要集中在共同富裕和资本扩张等方面。今年社会各方面对于共同富裕的理解趋于短期化、激烈化,对于相关政策,也产生了过多的联想。对此,会议强调了共同富裕相关政策的稳定性和协调性:“既要不断解放和发展社会生产力,不断创造和积累社会财富,又要防止两极分化。实现共同富裕目标,首先要通过全国人民共同奋斗把“蛋糕”做大做好,然后通过合理的制度安排把“蛋糕”切好分好。这是一个长期的历史过程,要稳步朝着这个目标迈进。”类似于共同富裕的过度解读,社会对资本在市场经济中的角色作用和潜在危害,认识存在偏差。因此会议强调:“要为资本设置‘红绿灯’,依法加强对资本的有效监管,防止资本野蛮生长。要支持和引导资本规范健康发展……”不是强调什么资本可以发展,什么资本不可以发展,而是建立资本发展的规范,所有类型的资本在规范之下合理合法发展。事实上,资本也欢迎规范化发展,减少不确定性。2、央地之间的政策理解和协调今年以来,在双碳、能耗、保供稳价、财政收支、疫情防控等多个方面,都一定程度出现了地方政府以及具体行业领域并未完全领会高层政策的现象,导致了生产和价格扰动、财政收支节奏不匹配等问题。对此,会议都有针对性的解决思路:“要正确认识和把握初级产品供给保障。要坚持节约优先,实施全面节约战略。要增强国内资源生产保障能力……要保证财政支出强度,加快支出进度。要确保能源供应,大企业特别是国有企业要带头保供稳价。”3、地方政府的经济治理能力有待进一步加强明年宏观经济、产业结构和社会民生等困难和压力,对经济政策设计和政府治理提出了更高要求,中央对新一届地方领导班子也提出了新的要求:要系统化,防止简单化,要反对不作为,也不能乱作为:“各级党委和政府、各级领导干部要自觉同党中央保持高度一致,提高政治判断力、政治领悟力、政治执行力,还必须学习历史知识、厚植文化底蕴、强化生态观念,要落实到行动上……”政策大势对资本市场的影响几何?稳增长政策预期已经日渐明确之下,对股债的影响如何?首先对于股市而言,尽管稳增长力度不小,但影响仍然是结构性的。经济下行和政策加码的组合,对估值和流动性敏感的板块更加利好,成长、中小盘板块的表现应该有所支撑。从上下游板块看,保供稳价政策持续、减碳热度减弱,都限制了上游利润增长和股市表现空间(结构上仍然将有部分企业受益于稳增长)。而下游利润在涨价传导背景下,也有所支撑。对于稳增长与环保减碳、科技政策的结合部领域,例如新能源、绿色产业、科技、农业、军工等领域,依然是政策和市场热点。对于债市而言,我们认为,大的债务扩张窗口仍在。由于中国较为特殊的国情,较高的杠杆率有较高的储蓄率支撑,杠杆率可以高一些,此次会议也并未提及宏观杠杆率的问题。本次会议一并删去的表述还有“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”和“处理好恢复经济和防范风险关系”。在这样的大背景下,宽货币、稳(宽)信用政策组合将对利率中枢形成下行拉动力,信贷规模的扩张也将是稳增长政策框架下的重要手段,偏重于供给端的信贷扩张也将压制融资利率水平。由此看,尽管明年存在财政政策对融资价格的抬升和对投资的挤出,进而存在短期不小的扰动因素,但明年债市总体可期。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金
2021-12-07 09:45
【风险提示:本报告仅供参考,不构成投资建议。】一宏观1.央行降准,货币边际宽松趋势渐明确央行决定于12月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点(不含已执行5%存款准备金率的金融机构);本次下调后,金融机构加权平均存款准备金率为8.4%。此次降准共计释放长期资金约1.2万亿元。央行降准再次体现货币政策的时效性和前瞻性,同时也反映了未来稳增长的必要性加大。降准后,在超储率维持低位的情况下,资金预计能够更好地传导到实体经济,当然这需要信贷规模控制等货币工具的有力配合,尤其是针对小微企业等部门信贷的结构性政策引导。同时降准进一步降低金融机构负债端成本,通过价格促使实体经济融资成本下降。因此从量价两方面看,降准预计能够在短期起到明显作用。从长期看,信贷规模控制对于更长期的稳增长政策的必要性也很大。面对可能的全球需求波动和资本回流风险,中国作为一个经济自主性强、产业体系完备、战略纵深长的大国,首要任务还是继续做好自己的事,协调好绿色和发展这两大主题,一方面要做好能耗管理,另一方面也要照顾“发展权”。稳增长将成为明年的重要任务,对此,宏观政策在结构调整领域更为积极以外,预计货币和财政政策的时效性和前瞻性继续加大,尤其是在明年上半年时,及时做好政策准备,给下半年可能面临的风险留下一个更具韧性的实体经济复苏基础。2. 美国非农就业疲弱,叠加加息预期,全球资本市场震动11月美国非农就业增加人数(季调后)21.0万人,大幅低于市场预期的55.0万人。就业数据公布后,风险资产受到较大冲击美股三大指股集体下挫,欧股各股指数普跌。尽管持续受到疫情扰动,以及美国就业总量数据不及预期,但从美国就业结构改善的趋势看,有理由相信就业市场仍然在继续改善,劳动参与率在11月明显上升,达到61.8%,为疫情以来最高;11月失业率大幅下降0.4个百分点至4.2%。就业数据的背离,可能主要和季调偏差有关。非农就业调查统计采用企业就业调查口径,失业率等数据采用家庭就业调查口径。由此看,疫情以来自雇人数增加、非农季调超比例下修,导致了此次就业数据背离。总体看美国就业市场仍处于改善阶段。因此上总体看紧缩货币政策的掣肘并不明显,叠加通胀的持续性影响,2022年的欧美加息似乎不可避免。从现在的时间表看,预计美联储在2022年年中完成缩减购债后不久会进入加息通道,但若明年通胀持续的同时就业仍然在不断改善,加息存在提前的可能性,不过这种可能仍然受到就业市场波动的影响。3.就业数据不改全球加息进程,明年全球经济复苏形势不明朗当前以美国代表的欧美货币政策结束宽松的同时,又经历了以奥密克戎毒株为代表的实体经济冲击。在此背景下,全球风险资产遭遇重创。短期看,美债成为避险资产而收益率继续下行。未来,以美联储为代表的缩减购债和加息节奏,以及疫情之下的全球经济复苏形势变化,仍然是全球资产价格波动的两大主要逻辑。从欧美货币政策走向看,美联储缩减购债和加息的方向不会改变,且有加速的可能,尤其是在通胀持续的背景下。从全球经济复苏看,疫情影响下的供给扰动或将持续,同时资本回流发达经济体,新兴市场继而加息等影响,总体承压。由此看,全球资产价格波动的两大逻辑演化或将继续,资本市场的波动不确定性仍然较大。2022年全球经济可能受到金融形势的影响将超过往年,若欧美按计划甚至提前加大紧缩力度,资本回流下的全球加息潮一方面可能导致全球需求受到打击,另一方面可能形成新兴经济体的局部金融风险传导至实体风险,进而造成需求的进一步收缩。不过,在防疫常态化的假设下,全球经济也将相应地向常态化靠近,总体上呈现艰难恢复的态势。二利率债1.市场回顾:避险情绪消退上周1年期国债收益率上行1.7BP至2.26%,5年期国债收益率上行8BP至2.77%,10年期国债收益率上行4.7BP至2.87%,30年期国债收益率上行1BP至3.4%,避险情绪消退,国债收益率全面上行。资金面来看,上周央行公开市场操作净回笼4400亿,其中有4000亿逆回购到期、700亿国库现金定存到期、2000亿MLF到期,投放2300亿逆回购;本周将有2300亿逆回购到期。上周虽为净回笼,但资金已经提前释放,因此当前流动性整体仍然偏宽松。供给面来看,上周利率债净融资额为4925亿,其中国债净融资2040亿,地方政府债净融资2497亿,发行速度有所加快。基本面来看,我国11月官方制造业PMI为50.1%,重回扩张区间;非制造业PMI为52.3%,生产端数据虽有企稳,但维持稳定的压力仍大。政策面来看,12月3日,李克强总理在会见IMF总裁时提到,将“适时降准”,上一次提到降准是7月7日的国常会,随后就在7月15日开启降准。从历史经验来看,本月降准的概率已经很大。2.投资展望:降准预期有望实现上周提及降准,与三季度货币政策执行报告中传递的信息一脉相承,如果降准,仍将有一部分资金对冲置换到期的MLF,未来三个月将有1.65万亿MLF到期;其次,上周恒大公告发生实质性违约,释放流动性可以缓和市场风险;第三,降准仍将以加大对实体经济,特别是中小微企业的支持力度为主。市场对于降准已有一定预期,对债市形成利好,但空间可能不大;还需观察本次降准的力度、和落地的时间,与此同时,市场也更为关注政策的延续,如果后续还有降准、或者降息,10年期国债收益率的中枢才将有望继续下移。三信用债1. 信用债:债券发行及到期偿还情况一级市场信用债(包括短融、中票、PPN、企债和公司债,AA以上,发行截止日)共发行253只(上周369只),总发行量2459.24亿元,总偿还量1569.94亿元,净融资额889.30亿元。2. 信用债:发行行业情况分行业看,除金融业外,共发行3225.33亿元,建筑业、综合业、交通运输、仓储和邮政业发行金额占比较靠前。3. 信用债:负面事件11月29日-12月5日,15只信用债发生违约或评级下调(不含金融业)。正邦科技:AA+下调至AA(东方金诚)。佳兆业:AA下调至A(中诚信)。泛海控股:未按时兑付回售款和利息(17泛海MTN001)。永城煤电:18永煤Y1展期,先兑付50%,剩余50%展期1.5年。花样年:19花样02延期支付,其中20%于2021年11月30日支付,2022年11月29日支付剩余80%利息。四A股一级市场1.A股融资情况:中概股遭到重挫上周A股市场总募资金额为397.4亿,其中IPO募资367.6亿,可转债募资24.8亿,可交债募资5亿。上周共发行8只新股,总募资规模为367.6亿;网上加权平均中签率为0.0327%(上上周为0.0236%)。上周发行的新股中,主板1只,募资合计9.3亿;创业板3只,募资合计35.5亿;科创板4只,募资合计322.9亿,其中百济神州发行规模为254.8亿,创科创板发行规模之最。本周将有11只新股发行,其中主板3只、创业板6只、科创板2只。12月3日,在美上市的滴滴表示将启动退市工作,并准备赴港上市,主要是因为受到美国《外国公司问责法案》的影响,与此同时,有在美交易的两百多家中概股受到一定程度冲击。当前A股已经在多个板块开始实行注册制,对准备赴美上市的企业具有吸引力,未来更多的科技型企业将会登陆A股。2. A股上市情况:新股上市首日收益可观上周A股市场总上市金额为440.8亿,其中新股上市66亿,增发上市193.5亿,可转债上市85.3亿,可交债96亿。上周有6只新股上市,总规模为66亿;其中主板1只,规模合计3.2亿元;创业板2只,规模合计17.1亿元;科创板3只,规模合计45.8亿。上周创业板股票上市首日平均涨幅为105%(上上周为211%),虽然涨幅一般,但收益情况不错,其中喜悦智行上市首日收盘涨幅为166%,按照21.76元/股的发行价计算,中一签盈利1.8万元;洁雅股份上市首日收盘涨幅为44%,按照57.27元/股的发行价计算,中一签盈利1.3万元。上周科创板股票上市首日平均涨幅为87%(上上周为182%),上市的三只股票发行价均超过40元/股,因此中一签盈利均在2万元之上。3. A股解禁情况上周共65只股票解禁,解禁总规模为670.8亿;本周预计将有50只股票解禁,预计总规模为2549亿。11月份,总解禁规模为3468亿,环比减少30.4%,同比减少30.3%。12月份,预计总解禁规模为5475亿,预计环比增加58%,同比减少0.9%。五A股二级市场1.A股市场表现:市场风格出现反转上周A股市场低开高走,大类指数以上涨为主,其中上证综指上涨1.2%,上证50和中证500上涨1.1%,科创50下跌1%。风格来看,市场出现反转,价值股全线反击,其中小盘价值上涨2.5%,大盘价值上涨2.1%,大盘成长上涨1.2%,小盘成长上涨0.5%。题材来看,基建板块上周领跑全场,而随着奥密克戎影响的减弱,医疗、防疫等相关板块大幅回落。拉长时间来看,近一个月来,热点板块轮动不断,主要原因是:在经济下行压力加大、企业盈利预期弱化的背景下,市场处于业绩真空期,而流动性整体宽松,因此热点会跟随政策、市场景气快速游走,局部估值出现上行,而这样的可持续性并不强,待估值冲高后,就会面临回调,市场再度寻找新的热点。行业来看,建筑装饰(6.6%)、采掘(5.3%)、国防军工(4.5%)等板块表现居前;休闲服务(-3%)、医药生物(-1.6%)、传媒(-1.6%)等板块跌幅居前。指数层面,当前估值水平较低的为:中证500(5.4%分位)、科创50(10%分位)。行业层面,当前估值水平较高的行业为:电气设备(87.5%分位)、汽车(79%分位)等;当前估值水平较低的行业为:房地产(1.8%分位)、交通运输(6.6%分位)、非银金融(6.6%分位)等。2.A股资金表现上周A股市场成交仍处活跃,日均成交额为1.17万亿,与上上周基本持平。两融余额减少51亿至1.844万亿,其中融资余额增加53亿至1.72万亿,融券余额减少104亿,至0.12万亿。上周主力资金净流出1227亿,北向资金净买入151亿,连续三周净买入。分行业来看,建筑装饰(19.2亿)、食品饮料(17.5亿)、公用事业(6.4亿)等行业主力资金净流入最多;电气设备(-239.8亿)、医药生物(-205.8亿)、有色金属(-138.5亿)等板块主力资金净流出最多。3.A股投资展望:宽松环境下,小盘及成长股有望重回强势受奥密克戎疫情、美联储货币政策偏紧的预期等影响,海外股市波动加大,国内市场情绪稳定,走出独立行情,基本符合我们预期。受保持经济平稳运行压力加大的影响,以及恒大债务出现实质性违约等风险事件的冲击,降准预期加大,如果12月降准如期而至,市场流动性将会进一步获得宽松,小盘及成长股有望重回强势。临近年末,市场风险偏好不会太大,从当前披露的年报业绩预告来看,新能源、军工等板块有望持续高增;从防守角度来看,低估值仍然具有较高的性价比,但应避免具有政策、局部风险的板块。房地产增速下滑对于经济的拖累短期难以改善,基建等逆周期调节措施的力度有望加大,当前市场已经有所反应。六贵金属1.黄金市场:美联储转鹰压制黄金上周,国际黄金价格震荡并小幅走低,周跌幅为0.49%,连续三周下跌。上周美元指数小幅上涨0.11%,10年期通胀预期继续下行至2.43%。美联储主席鲍威尔放弃“通胀暂时论”,并表示将在12月议息会议中讨论提前结束缩减购债的可能。上周五,美国公布11月份就业情况,当月美国新增非农就业人数21万人,不仅远低于预期的55万人,同时也是去年12月以来的最低增幅;但与此同时,失业率从4.6%大幅下降至4.2%;整体来看,对美联储货币政策收紧的掣肘较小。在此预期下,美元保持强势,对贵金属产生压制。财政方面,美国债务上限问题再度得以延缓,短期政府拨款法案使得美国政府在明年2月8日前不会面临停摆的担忧。上周,美国出现“奥密克戎”病毒确诊病例,市场避险情绪短期激增,推升黄金价格冲高,但持续性不强。当前,黄金价格受美联储货币政策影响较大,建议持续关注本周即将公布的美国CPI数据、以及未来美联储议息会议情况。2.白银市场:金融、工业属性双拖累上周,国际白银价格跟随黄金价格回调,周跌幅为2.35%,相较黄金具有更大的弹性。当前金银价格比在79左右,主要是疫情冲击下,具有工业属性的白银明显弱于黄金。七大宗商品原油市场:疫情发展恶化原油需求预期上周,国际原油价格保持弱势,布伦特原油周跌幅为2%,收于70美元/桶附近,连续六周下跌。上周,美国国内出现了奥密克戎确诊病例,南非的确诊病例数激增,在四天内翻了四倍,市场对于原油需求预期较为悲观。供给端来看,OPEC+会议结果显示,将在2022年1月份维持40万桶/日的增产计划,但会根据市场情况做出调整;OPEC+仍然维持明年原油将会出现过剩的判断,预计2022年前三个月石油过剩分别为200万桶/日、340万桶/日、380万桶/日。供给端,OPEC+保持增产步伐,但需求端预期出现恶化,叠加战略原油即将释放,原油价格出现回落。与此同时,受美联储频繁释放鹰派信号的影响,美元不断走强,也成为压制原油价格的重要因素。整体来看,在OPEC+维持自身节奏的情况下,变异病毒的真实冲击会对市场预期产生影响,如果疫情形势不及预期悲观,原油价格将会得到修复;但如果进一步恶化,原油的下行空间将会打开,进而进一步影响OPEC+的增产节奏。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院高级研究员陆胜斌、陶金。(我们精心筛选了“纺织服装”相关股票名单,内附30余个分析指标,可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,入群免费获取名单。)
2021-12-06 09:33
【阅读提示:本周本号推出“纺织服装”专题,五篇文章讲解纺织服装板块,欢迎持续关注。下周将推出“美妆护肤“专题,敬请期待。】纺织服装作为传统的成熟产业,全产业链上有超过180家A股上市公司,已经成为中国A股市场上重要的一个领域。纺织服装属于大消费类领域,更加偏重可选消费。消费领域,在业绩驱动为主导的投资逻辑下,众多上市公司中决定公司业绩的因素,很大程度上就决定了上市公司的资本市场表现。需求增长近年来,我国服装消费已经从单一的遮体避寒的温饱型消费需求转向时尚、文化、品牌、形象的消费潮流,服装行业面临转型升级压力,产业规模增速不断下降。从居民人均消费支出构成看,消费支出包括了八大方面:食品烟酒、衣着、居住、生活用品及服务、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健、其他用品及服务。其中,衣着消费约为9%。2020年,在衣着消费支出方面,北京、天津、浙江、上海、内蒙古人均衣着消费支出均超过了1500元。其中,北京以1803.5元高居第一。从消费支出占比看,北方地区明显比南方地区高。除了因为海拔高、气候较为寒冷的西藏衣着消费占比位居第一外,其余占比超过7%的省份均位于北方地区。这与北方地区冬天气候寒冷,衣服比较厚,价格也比较贵。海南仅为3.46%,广西为3.64%,广东也仅为3.67%。这些地方天气热,一年当中穿薄衣服的时间更长,花销也小一些。外需变化中国是世界上最大的纺织品服装生产和出口国。今年上半年印度疫情爆发,中国纺织品出口还在增加。但因为产业逐步转移,东南亚等国家的人力成本优势使得他们在纺织服装外贸领域的比较优势扩大,未来长期看中国服装外贸总体承压。产业链纺织服装产业分为三层:上游原材料供应业、中游纺织业及纺织服装制造业、下游服装贸易业。其中,上游原材料主要两种,即棉花和化学纤维,这个领域也集中了大批上市公司,棉花和化学纤维上游的石化工业品价格的波动,会提升这些公司的业绩,但会压制下游公司的业绩。中游制造,近来产能去化后行业运行负担减轻,各类新生产技术一定程度上降低了制造成本,但总体是一个低附加值、替代性较强、潜在产能较多的环节,利润易减难增。下游行业主要分为服装业、家用纺织品、产业用纺织品,以服装业规模最大。在服装业中,品牌、线上线下渠道的投资铺设较为重要,但因为这两种动作的难度,不同公司表现分化也较为明显。值得注意的是,中国家纺业目前处于行业生命周期的成长阶段,随着中国经济的快速发展和全球家纺产业转移的深化,中国已经成为家用纺织品的制造大国和消费大国,预计在未来拥有巨大的发展空间和市场容量,家纺行业将成为中国纺织经济增长的主要拉动力。总体看,近几年来纺织服装的上游景气度维持较低的水平,尽管在不断地去产能,但下游的需求转换和收缩也在持续。总体上明显的产品替代性仍然在侵蚀上游的利润。竞争格局和策略纺织服装在产业转移升级、行业景气度下降的过程中,市场集中度趋于集中。规上纺织服装类工业企业数量在长期中持续减少。但这并不意味着行业内企业的竞争程度减小,相反总体看,尤其是上游的纺织行业作为低端制造业行业内部竞争还会进一步加剧,中小企业还将在激烈竞争中退出或转型。上市公司内部看,品牌的影响力听起来也是个比较虚无的概念,在面对新晋品牌的竞争压力下,龙头公司也从来没有轻松过。上市公司在品牌经营、渠道铺设和商业模式的选择,也很大程度上决定了其长期发展空间,其背后是公司对自身产品的定位,包括价格、风格以及细分产品分类等。投资逻辑资本市场上的纺织服装企业分化更加明显,市场集中之下,大企业获得了更多资源和资金青睐。从历史数据看,上市公司公布的盈利数据略微领先其股价走势。由于业绩的略微领先性,有时候甚至不必太过关注公司的具体产品定位、品牌营销、渠道铺设等战略调整。另外,对于上游上市公司业绩的领先指标,很大程度上是上游原材料价格的变化,尤其是棉花和涤纶的价格。同时,服装行业的出口特征很明显,外需形势的变化也十分重要。在今年上半年,纺织服装行业在出口高增的支撑下业绩回升,因而股价持续回升,但下半年以来原材料价格上涨以及消费的持续疲弱又压制了业绩预期,股价随之回调。类似于疫情以来宏观上的限额以下消费不如限额以上消费的现象,大型上市服装企业的表现在疫情之后也明显好于中小型纺织服装企业。未来,纺织服装板块的业绩仍然面临出口波动的影响,存在不确定性。但对于下游公司,上游原材料涨价的趋势可能趋缓,业绩压力相对减轻。未来,还是看消费是否能够在稳增长政策下有所回暖,这是未来公司业绩中枢能否上调的关键。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金。(我们精心筛选了“纺织服装”相关股票名单,内附30余个分析指标,可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,入群免费获取名单。)
2021-11-29 10:08
【阅读提示:本周本订阅号推出“餐饮”专题,五篇文章讲解餐饮板块,欢迎持续关注。下周将推出“纺织服装“专题,敬请期待。】海底捞2021年的起伏沉浮,让人们将更多的目光投向了资本市场中的餐饮行业。随着一个国家进入中高收入发展阶段,餐饮业会呈现连锁化、规模化、品牌化加快发展的趋势。餐饮公司在市场规模扩张、品牌效应和渠道建设支撑下,已经获得了资本市场的长期认可。A股上市公司的核心餐饮企业共有12家,其中包括全聚德等。港股也有海底捞、九毛九等明星餐饮上市公司。不仅在二级市场,在一级市场上,越来越多的餐饮公司正在受到资本的青睐。前几年“上不了台面”的小龙虾、牛肉面、卤味、炸串等小品牌都受到了一众知名投资机构的追捧。在二级市场投资餐饮公司时,最需要关注什么?做好哪些方面的餐饮企业能够脱颖而出?今天我们来谈一谈这一行业的行业趋势和底层逻辑。市场容量巨大,但疫情冲击可能还要持续消费升级和服务业的发展,使得餐饮行业的发展空间巨大。餐饮业消费总额在2019年就达到了4.67万亿元。随着城市化进程深化,城市化带来的社会分工和服务业的扩张,将催生更多的餐饮服务需求。疫情以来对餐饮业的冲击极大,2020年餐饮行业总收入降到了3.95万亿元,并且这一影响很可能随着疫情的继续演化而持续下去。但长期看,餐饮行业的发展空间依然较大。中国人民吃出来的万亿赛道,不可能因为疫情受到长期的压制。口味与偏好的选择矛盾民以食为天,消费者对饮食的需求是天然的,随着收入增加、城市化和消费升级,居民消费水平在不断提升,对餐饮服务的需求在变得更美味、更健康的同时,也变得更加多元化。这似乎要求餐饮业向市场提供非常丰富的口味和菜品。但对于大型连锁餐饮公司而言,其提供的产品又是相对统一和标准的。事实上,尽管面对着消费者的众口难调,中国餐饮企业缺乏的却正是统一的标准和规模。甚至有一种说法,就是一流的菜品就是口味一般的菜品。也就是说,真正想要获得更大的市场成功,口味不能太过独特。以海底捞为例,其获得成功,也并非因为其菜品口味有多独特,很多消费者甚至觉得海底捞的味道本身对他们并没有太多吸引力。不过,具有一定特色的口味也能够在特定的龛型市场中获得成功。这些龛型市场规模不大,但边界清晰,具有专有性,市场中的特定消费者偏好稳定,其中的企业也能够获得稳定的盈利。但想要做大更大规模的复制和市占,还是必须考虑统一的标准和良好的一致性。举例来说,全聚德的烤鸭并非所有人都爱吃,这从本质上限制了其在更大区域市场空间中的成功,因此全聚德也在不断地开发新的更“一般”的菜品,但目前看,消费者对其“吃烤鸭”的认知仍然较强烈。餐饮业有规模经济吗?餐饮业是典型的服务业,并没有网络效应等护城河,似乎是规模经济的例外之地。扩大规模并不一定意味着成本降低,甚至随着开店数量的增加,管理成本的上升速度是加倍的。但在现实中,我们也能发现统一的标准和一致性,还是能带来其他方面成本的降低,线下采购、分拣、配送等环节的规模效应仍然存在。众多成功的受到资本青睐的餐饮品牌,从餐厅的店面设计到菜品提供,从上游供应链企业到中游的中央厨房,再到运输至下游门店,均可以实现标准化。餐饮要想发展得快,得采用连锁与加盟模式推进规模化,这是公认的餐饮发展秘诀。品牌效应的积累,也需要大量开店来实现,例如星巴克的咖啡并非世界上最好喝的,但提到咖啡,很容易地就想到星巴克,这与星巴克的门店数量众多、对消费者的暴露程度较高都密切相关。众多希望有所作为的餐饮品牌,都会顺理成章的选择不断开店。海底捞创始人张勇就曾表示“盲目扩张的事情肯定会发生,一旦我整合好现在的门店,我还会扩张,因为这是我的使命。稳定了我就冲锋,不稳定了我就稳定,稳定下来就再冲锋,直到海底捞倒下来为止。”但归根结底,餐饮业没有太过明显的规模经济,规模扩张的过程中,对企业整条餐饮产业链上的组织管理能力的考验是巨大的。海底捞具有强大的组织管理能力,也在持续扩张中和疫情冲击下出现了新店亏损、翻台率下降、口碑下滑的问题。品牌、培训、服务上面我们提到,餐饮品牌都在追求“口味一般”的菜品,但在激烈竞争的过程中,也需要构建一定的品牌独特性和产品差别化。例如,在茶饮料服务行业,喜茶、奈雪的茶、茶颜悦色等众多品牌能否实现长期的成功,依然存在不确定性,背后很重要的原因在于他们能否在保证产品一致性的同时,持续打造独特而有效的品牌影响力。事实上,餐饮连锁产品的标准化也是有限度的,其中很重要的一个原因是作为劳动密集型产业,除了菜品的标准化难以做到极致,人的因素也导致整体餐饮服务很难标准化,这就涉及餐饮企业的培训和服务管理了。想要获得更大范围的成功,培训和服务的重要性不言而喻。海底捞当然是餐饮业中培训和服务做得最引人注目的品牌,但如果细心观察,随着其规模不断扩张,越来越多的消费者也能够感受到服务人员的热情似乎在减弱。另外,奈雪的茶创始人也曾在访谈中提及,公司内部培养一个员工要2个月,培养一个熟手要3到6个月,只有570多家门店的奈雪,员工数就已有17000多人。一旦一家餐饮企业因为扩张过快,而一定程度忽视培训和服务,其后续的发展隐患不容小觑。投资餐饮公司,主要看什么?总结来看,产品的一致性、品牌影响力的持续性、培训和服务的投入等方面,可能构成了餐饮企业长期成功的重要因素。换句话说,就是餐饮企业的复制能力和培训能力。复制能力指的是在快速扩张的过程中,如何控制管理成本和保证产品一致性,培训能力指的是在快速扩张的过程中,如何保证服务质量。资本市场上,餐饮公司更多的是业绩驱动型,对估值和流动性的敏感性较低。因此,当前基本面的表现十分重要。因此,疫情以来,餐饮行业的总体表现不如人意。A股上市餐饮公司中,上规模的企业并不多,其中大多都是新三板挂牌企业。但这些企业正顺应了资本的追逐热潮。这些公司的潜力仍有较大空间可挖掘。但从经营上看,疫情对他们的冲击仍然较大,三季度业绩普遍不及预期。因此在投资这些公司时,既要把握其未来的资本市场融资扩张机会,也要关注疫情的持续性影响。当然,要评估一个餐饮品牌真正的价值,需要长期观察,尤其是走向全国扩张后,后续的人气以及服务、管理、供应链等能否跟上,这些均是巨大的挑战。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金。(我们精心筛选了“餐饮”相关股票名单,内附30余个分析指标,可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,入群免费获取名单。)
2021-11-23 09:25
【风险提示:本报告仅供参考,不构成投资建议。】一宏观1.货币政策表述调整,或有转向可能三季度货币政策执行报告对经济形势、政策思路的表述值得关注。在描述经济形势时,央行指出,国内经济恢复发展面临一些阶段性、结构性、周期性因素制约,保持经济平稳运行的难度加大。其中对前期周期性因素的强调和“难度加大”的提法,暗示逆周期调节的力度可能会有所加强。从经济实际增速看,货币政策执行报告多次强调4.9%的季度GDP实际增速,暗示对当前经济增长形势的调节必要性加强。若央行认为当前增速确低于潜在经济增速(5%-6%),则往往会采取更积极的政策进行调节。结合当前市场对于明年经济增长压力的担忧较为普遍,未来货币政策总基调将转向更为积极。在此背景下,央行会降准还是降息?首先,短期内降准的必要性较小,不论是短期流动性还是中长期流动性,均较为平稳。短期流动性看,DR007近期围绕逆回购利率小幅波动,且多日低于逆回购利率,表明银行短期流动性持续平稳,中长期流动性看,同业存单发行利率自8月以来小幅平稳抬升,但仍处于历史低位。其次,降息的可能性有所提升,一是因为在信贷供给端发力的情况下,当前实体经济融资成本仍处于下滑趋势中,反过来倒逼政策利率要有所下行,以匹配实体经济融资环境,防止利率体系的波动。二是根据往年规律,如果未来企业部门盈利走弱,将加速刺激降息的到来,而未来工业企业利润增速可能在明年受到较大压力。总体看,明年货币政策稳中变宽的概率在加大。2.财政收支差距缩小,但支出压力仍在10月公共财政收入同比减少0.14%,继续负增长,公共财政支出同比增长2.9%,增速较上月明显回升,但仍然落后于往年规模。政府性基金收入和支出同比增速分别为-13.4%、-8.4%,较上月增速继续放缓。11月专项债发行不及预期,大概率无法完成财政部前期的发行安排,及11月底之前完成全年专项债发行。根据截至11月26日的发行安排,今年11月新增专项债预计发行3570亿元。1-11月新增专项债预计发行3.2万亿元,尚有4500亿元未发行。财政收入增速仍为负增长,主要拖累为国内消费税增速大幅负增长,较上月增速明显回落,而个人所得税增长较快以及企业所得税增长较慢,反映了当前税负结构对居民收入和消费的支持较弱,减税降费主要围绕减轻企业负担。财政支出增速转正,但总体规模仍落后于全年预算安排。专项债发行节奏较慢、项目收益要求等继续限制地方政府基建投资意愿,但民生类支出继续增加。政府性基金收入负增长,背后是土拍市场继续冷淡,房地产调控政策不确定性、房地产税试点等政策继续限制房企拿地意愿,房地产投资继续走低。展望明年,在今年财政“超收慢支”的节奏下,财政预留资金结合新项目上马,将导致年初的财政发力空间较大。二利率债1.市场回顾:市场窄幅波动上周1年期国债收益率下行1.4BP至2.26%,5年期国债收益率持平在2.77%附近,10年期国债收益率上行0.2BP至2.93%,30年期国债收益率下行2.7BP至3.42%,国债收益率有上有下,但波动均不大。资金面来看,上周央行公开市场操作净回笼900亿,其中有5000亿逆回购、8000亿MLF到期,投放2100亿逆回购和1万亿MLF;本周将有2100亿逆回购到期,央行继续提前一周等额释放流动性。供给面来看,上周利率债净融资额为819亿,其中国债净融资额为-2399亿,地方政府债净融资额为2399亿。基本面来看,10月份主要经济数据公布,10月工业增加值同比增长3.5%,高于前值和预期;固定资产投资同比增长6.1%,低于前值和预期;10月社零同比增长4.9%,高于前值和预期。政策面来看,三季度货币政策执行报告公布,强调“以我为主、稳字当头”,强调观察市场流动性的指标应当以市场利率为主。值得市场关注的是,本次货币政策报告,央行并没有提及“管好货币总闸门”,并表示“当前国内经济恢复发展面临一些阶段性、结构性、周期性因素制约,保持经济平稳运行的难度加大”,加大市场对于政策转松的预期,但“以稳为主”的目标限制了想象空间。2.投资展望:政策期待加大临近年末,平稳过度的重要性提高,政策支持值得期待。当前房地产成为拖累经济的重要因素,叠加近期房地产相关政策出现松动的迹象,虽然难言利好,但最严厉的阶段可能将要过去,政策调整可能出现。其次,市场期待的财政刺激迟迟未到,如果“经济平稳运行的难度加大”,不排除逆周期调节政策的出台。第三,货币政策短期出现总量宽松的可能性仍不大,除非出现超预期的经济下滑或者局部信用风险发酵,维持中性偏宽松仍是当前的首选,毕竟通胀的压力仍未得到改善。当前债市走向仍然纠结,虽然政策期待提高,但在没有实质性宽松前,市场将维持窄幅震荡。三信用债1. 信用债:债券发行及到期偿还情况一级市场信用债(包括短融、中票、PPN、企债和公司债,AA以上,发行截止日)共发行323只(上周235只),总发行量3048.19亿元,总偿还量1989.80亿元,净融资额1058.39亿元。2. 信用债:发行行业情况分行业看,除金融业外,共发行2327.69亿元,建筑业、交通运输、仓储和邮政业、综合业发行金额占比较靠前。3. 信用债:负面事件11月15日-11月21日,5只信用债发生违约或评级下调(不含金融业)。滇中产业:将云南省滇中产业发展集团有限责任公司的主体信用等级由AA+调降至AA。国广环球:国广环球传媒控股有限公司(以下简称“国广控股”或“公司”或“发行人”)2015年非公开发行公司债券应于2021年11月17日兑付1.5亿元本金及其利息,对应利息期间为2020年1月31日(含当日)至2021年11月17日(不含2021年11月17日),按照年利率6.5%计息。截至本次兑付日终,公司未能在约定的兑付日前筹措足额资金,不能按期偿付本金及其利息。东旭光电:16东旭光电MTN001A、16东旭光电MTN001B应于2021年11月17日完成债券本息兑付。受公司流动资金持续紧张的影响,公司无法如期兑付本期债券应付本息款项。四A股一级市场1.A股融资情况:中签率继续提升上周A股市场总募资金额为108亿,其中IPO募资82.3亿,可转债募资25.76亿。上周共发行6只新股,总募资规模为82.3亿;网上加权平均中签率为0.0407%(上上周为0.0321%),中签率继续提升。上周发行的新股中,主板2只,募资合计18.4亿;创业板2只,募资合计36.8亿;科创板2只,募资合计27.1亿。本周将有11只新股发行,其中主板2只、创业板6只、科创板3只。2.A股上市情况:北交所股票高开低走上周A股市场总上市金额为491.05亿,其中新股上市179.5亿,增发上市293.8亿,可转债上市17.8亿。上周有21只新股上市,总规模为179.5亿;其中主板2只,规模合计17.6亿元;创业板3只,规模合计15.5亿元;科创板6只,规模合计128.9亿;北交所10只,规模合计17.5亿元。上周创业板股票上市首日平均涨幅为177%(上上周为116%),打新收益继续回暖;其中恒光股份上市首日收盘涨幅为160%,按照22.7元/股的发行价计算,中一签盈利1.8万元。上周科创板股票上市首日平均涨幅为46%(上上周为132%),其中盛美上海上市首日收盘涨幅为53%,按照85元/股的发行价计算,中一签盈利2.24万元;新点软件出现破发,上市首日收盘跌幅为4%,按照48.49元/股的发行价计算,中一签亏损0.11万元。上周北交所股票上市首日平均涨幅为200%,北交所股票中一签为100股,因此总体收益水平并不高。3. A股解禁情况上周共58只股票解禁,解禁总规模为1796亿;本周预计将有42只股票解禁,预计总规模为572亿。11月份,预计总解禁规模为3332亿,预计环比减少33%,同比减少33%。五A股二级市场1.A股市场表现:中小盘风格持续上周A股市场主要指数涨跌互现,其中上证综指上涨0.6%居首,中小板指表现最差,下跌0.3%。风格来看,流动性相对宽松的情况下,市场仍偏中小盘,成长股领跑市场。小盘成长上涨1.8%,小盘价值上涨1.3%,大盘成长上涨0.9%,大盘价值下跌0.4%。题材来看,稀有金属、风能、光伏、核能、锂电等新能源板块大幅反弹,航运、网络游戏、银行等板块跌幅明显。热点板块继续快速轮动,市场以震荡为主,市场投资情绪仍偏谨慎。行业来看,食品饮料(3.2%)、纺织服装(3%)、钢铁(2.8%)等板块表现居前;农林牧渔(-1.9%)、综合(-1.2%)、非银金融(-1.1%)等板块跌幅居前。指数层面,当前估值水平较低的为:中证500(4.8%分位)、科创50(10.8%分位);行业层面,当前估值水平较高的行业为:电气设备(86.8%分位)、汽车(77.3%分位)等;当前估值水平较低的行业为:房地产(1.6%分位)、建筑装饰(2.9%分位)、采掘(4.4%分位)等。2.A股资金表现:成交出现回暖上周A股市场成交小幅回暖,日均成交额为1.1万亿,环比增加3.6%。两融余额减少30亿至1.836万亿,融资余额增加23亿至1.7万亿,融券余额减少53亿至0.136万亿。上周主力资金净流出1071亿,北向资金净买入112亿。分行业来看,食品饮料(35.8亿)、采掘(14.8亿)、钢铁(4.6亿)等行业主力资金净流入最多;电子(-164亿)、电气设备(-131.8亿)、化工(-125.3亿)等板块主力资金净流出最多。3.A股投资展望:下游盈利空间有望打开当前上游PPI向下游CPI传导的压力较大,下游出现涨价潮。在保供稳价政策的监管下,上游资源价格下跌,下游成本端的压力有所减轻,叠加涨价,下游企业的盈利空间就会打开,具有向下游传导价格能力的企业会有更多收益。政策层面来看,如果货币政策转向宽松,小盘及成长股将会保持强势;如果经济下行压力持续,基建等逆周期调节措施的力度有望加大。整体来看,市场主线仍然不明,在业绩和流动性消息真空期,政策是市场期待的主要方面。继续建议以防守为主,寻求业绩预计可能出现拐点的板块进行布局。六贵金属1.黄金市场:黄金价格高位小幅回落上周,国际黄金价格有所回调,终止七连涨,周跌幅为1.05%。上周美元指数周涨幅为1%,继续压制黄金价格;10年期通胀预期大幅回调至2.65%,拖累黄金。上周无重要数据发布,但在通胀不断走高的背景下,市场认为美联储面临较大的加息压力,叠加美国经济向好、零售数据不断增长,刺激美元不断走强,黄金价格高位回落。上周原油价格回调,在一定程度上减轻了全球的通胀压力,而通胀是此前推升金价的直接原因。上周,美国总统拜登签署了1.2万亿美元基础设施法案,与此同时,众议院周五通过了1.75万亿美元的社会支出和气候变化法案,美国经济有望进一步走强。短期来看,美联储虽有分歧,但是在换届之际,货币政策将追求稳妥,提前加息的可能性短期仍不大。通胀压力仍是当前影响黄金价格的主要因素,因此限制了黄金的下跌空间,但是美元不断走强,使得黄金大概率仍会在高位震荡。当前贵金属交易预期较为充分,有新变量加入后,市场反应较为迅速,趋势性机会不大。2.白银市场上周,国际白银价格跟随黄金价格回调,周跌幅为2.77%,当前金银价格比在75左右。七大宗商品原油市场:供需结构出现扰动上周,国际原油价格继续走低,布伦特原油周跌幅为4.27%,收于78.66美元/桶附近,连续四周下跌。供给端来看,为应对高油价,上周美国呼吁多个国家释放战略原油以填补供需缺口,供给端有望加大;需求端来看,上周欧洲疫情再度反弹,市场对于原油的需求预期有所下降。此消彼长下,原油价格大幅下跌。整体来看,美元价格指数大幅上涨也对油价产生较大的压制;但原油价格供需缺口仍存,释放战略原油虽能解燃眉之急,并不能解决根本问题。短期来看,原油价格仍有可能维持高位震荡。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院高级研究员陆胜斌、陶金。(我们精心筛选了“休闲食品”相关股票名单,内附30余个分析指标,可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,入群免费获取名单。)
2021-11-08 09:25
【阅读提示:本周本号推出“乳品”专题,七篇文章讲解乳品板块,欢迎持续关注。下周将推出“调味品”专题,敬请期待。】中国消费者对牛羊奶的消费量在近年来快速增长,但仍和欧美、日韩有较大差距,反映了乳制品增长空间巨大。乳制品这个赛道,长期看必然受消费升级的支撑而继续成长。短期看,赛道中的不同公司业绩和股价表现分化不小,投资仍然需要考虑不同公司的业绩变化和自身价格。在业绩驱动下的投资逻辑中,不同公司的产品布局创新、上游成本控制、下游渠道铺设、区域战略、品牌广告等竞争策略都会反馈到股价中。乳制品分类乳制品是指以生鲜牛羊乳及其制品为主要原料,经加工而制成的各种产品。中国乳制品工业协会的《乳制品企业生产技术管理规则》中将乳制品分为以下七类:1、液体乳类,主要包括:杀菌乳、灭菌乳、酸牛乳、配方乳等。2、乳粉类,主要包括:全脂乳粉、脱脂乳粉、全脂加糖乳粉和调味乳粉、婴幼儿配方乳粉、其他配方乳粉。3、炼乳类,主要包括:全脂无糖炼乳(淡炼乳)、全脂加糖炼乳、调味炼乳、配方炼乳等。4、乳脂肪类,主要包括:稀奶油、奶油、无水奶油等。5、干酪类,主要包括:原制干酪、再制干酪等。6、乳冰淇淋类,主要包括:乳冰淇淋、乳冰等。7、其他乳制品类,主要包括:干酪素、乳糖、奶片、乳清粉、浓缩乳清蛋白等。其中,液体乳消费规模最大,其中杀菌乳又称巴氏奶,就是我们常说的鲜奶(低温奶),用巴氏消毒高温(不超过80度)瞬时杀菌,由于杀菌温度相对不高,因而还保留了过氧化酶的活性,营养更多,风味口感更好。灭菌乳就是我们常见的常温奶,通过超高温(高于135度)消毒方法,将几乎所有致病菌灭杀,因而可以常温长期保质(可长达6个月),但口味和营养逊于杀菌乳。常温奶在近年来成为乳业公司扩大销售规模和扩张区域布局的有效办法,因为其不受低温奶储运高要求的限制,能够通过标准工艺和品牌影响力进行扩张,这也成就了伊利、蒙牛等大型乳企的初期成功,但近几年消费者对乳制品的营养和口味有更多追求,同时巴氏奶的冷链、储存、渠道等方面都有了长足发展,因而乳企又开始着重布局巴氏奶,巴氏奶的消费增加。不过,目前看中国巴氏奶消费占全部乳制品的比重仅有13%,而发达国家的这一占比达到80%左右。这其中有中国幅员辽阔(北方产奶,南方消费,运输不便)和消费者偏好的原因,但很大程度上也是因为巴氏奶的生产对冷链储运要求更高的原因。未来,巴氏奶的消费预计会持续增加。市场容量:量减质升中国大部分地区的消费者饮用乳制品的历史并不长,但在居民生活水平持续提高、消费习惯改善的背景下,乳制品消费占比日益提高。长期看,消费升级必然带来乳制品的持续增长。但从数量规模看,中国奶制品产量在近几年下滑,这并不是因为进口替代,而是居民消费偏好和质量要求的提升。目前我国常温奶行业依靠销量快速提升带动规模增长的时期已经过去,未来增长将会依靠产品结构的不断升级来推动。此外,农村人均乳制品消费量也有提升空间。2019年农村居民人均奶类消费量为6.91千克,不到城镇居民人均奶类消费量的1/2(16.53千克),表现出较大的增长潜力。市场结构:集中之下的群雄割据乳品市场形成了以伊利、蒙牛为首的两大巨头,以光明、君乐宝等组成的第二集团,以及众多区域性品牌构成的长尾市场的格局。其中伊利、蒙牛在2019年的市场占有率分别为24%和20%,且长期以来保持稳定。常温奶由于保质期长、运输成本低等特点,头部乳企牢牢占据着主流地位,伊利在该领域的市场份额超过35%,稳居第一。从近两年的市场格局来看,整体趋于稳定,但头部企业的市占率略有提升,预计未来几年内仍将保持稳中有升的态势。受销售半径的限制,低温奶市场的集中度显然低于常温奶,众多区域性品牌凭借成本优势和区位优势也取得了一席之地。由此看,低温奶尽管在全国范围内市场集中程度并不高,但很多大型乳企具有区域垄断。在奶酪、冷饮等其他细分市场上,由于进入壁垒相对较低,消费者偏好并不稳定,因此集中度也相对较低,行业运行和投资逻辑也相对更复杂。产品布局和创新:低温奶成为必然选择面对消费升级、城市化和农村消费的提升,乳制品全产品链布局是大型乳企的最优选择,一方面通过全面布局来营造产品差别化和覆盖更多细分市场,另一方面,布局巴氏奶成为乳企的必然选择,在巴氏奶中,所谓零乳糖(针对乳糖不耐消费者)、风味奶等产品差别化空间更大,同时在成本控制得当的情况下,更大的定价空间也使得利润空间更大。因此,若某家乳企能够投入更多的资源布局巴氏奶,在投资风险可控的假设下,其未来的业绩想象空间也越大。上下游整合:渠道铺设和上游奶源控制渠道铺设主要针对常温奶。但在低温奶领域,随着冷链技术体系的完善(顺丰等物流企业贡献巨大),销售半径不断扩大,渠道的发挥空间变得更大。有野心的大型乳企对渠道建设的投入预计还会加强。除了商超、小超市、便利店等传统线下渠道和电商等线上渠道外,大型乳企都在布局三四级市场,直控村级网点。例如伊利股份的村级网点从2015年11万个提升到2020年的109.6万个。在渠道效率日益提升的今天,传统渠道和线上渠道的建立对于有实力的企业而言已经不是难事,但三四级市场的渠道建设对于企业的资本、产品、品牌等多个层面均有较高要求。因此,当前的渠道建设是反映未来乳企规模分布趋势的重要观察点。对上游奶源的控制,一方面能够对冲上游农产品周期波动,另一方面也使得乳企能够更好地控制奶源质量,以迎合消费者日益提高的质量要求。同样,这对乳企的资本、品牌、管理协同效率提出了更高要求。总体看,大型乳企在以上几个方面做得既及时又彻底,最终也成就了像伊利股份这样的企业十年市值涨十倍。但是,未来仍有不确定性,区域垄断型的企业如果能够合理及时做出正确布局和投资决策,未来业绩持续增长的空间依然可期。乳制品投资逻辑:业绩驱动下的分化乳制品上市公司是必选消费板块中的重要构成,具有比较典型的消费特征,周期性不强。上市公司的竞争格局也随着行业的日渐成熟而变得更加稳定。新技术出现得也相对缓慢,对市场容量和竞争格局的冲击在短期来看比较有限。近两年大消费主导的投资风格下,乳企表现与大盘风格相近,也印证了其消费属性。当前总体看,乳企估值相对并不贵,仍然有上涨空间。但由于业绩驱动明显,不同乳企的表现可能因为其产品布局方向、上下游整合成效等竞争策略而产生的业绩预期分化和资本市场表现分化。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金(我们精心筛选了“乳品”相关股票名单,内附30余个分析指标,可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,入群免费获取名单。)
2021-10-25 09:02
【阅读提示:本周本号推出“非白酒”专题,七篇文章讲解非白酒板块,欢迎持续关注。下周将推出“软饮料”专题,敬请期待。】近几年,酒精饮料板块在资本市场风生水起,但风头大多被白酒股票抢去。啤酒、葡萄酒等其他酒类的股票表现相对而言并不那么凸显。从股价走势看,2015年以来白酒板块走势明显好于啤酒板块。但受益于消费者对啤酒稳定的消费偏好,以及啤酒厂商的市场整合和产品升级,啤酒产销量和上市公司营收增速平稳,业绩驱动下,对于股价的长期支撑尚在,啤酒板块的整体表现也明显好于大势。总体而言,国内啤酒市场竞争已经进入存量时代,也看到了越来越多的产品、渠道和品牌升级,产品差异化程度加大。在此背景下,未来有可能看到该行业的结构性变化,并生发出相应的投资机会。一市场容量和需求变迁自 2005 年起我国啤酒总产量和销量均呈现明显增长态势,并于 2013 年达到顶峰,总产量和销量均突破 5000 万千升。截至2021年7月,我国啤酒产量达到2272.3万千升,累计同比上涨为7.50%;同比2019年小幅下降。主力消费人群20-50岁人口增长放缓以及人均消费量的提升,都在压缩啤酒未来的产量增长空间。目前我国人均啤酒消费量达36.2L/年,与消费习惯相近的日本(43.8L/年)和韩国(37.2L/年)差异已经不大,提升空间相对有限。不过,消费升级和收入增长使得啤酒价格持续上涨,主流厂商的高端化,定价都显著高于其中低端产品,且事实上也获得了越来越多消费者的认可。高档啤酒的市场空间持续被打开,能够为厂商业绩提供较好的支撑。二供给端:品质、品牌、渠道管理啤酒行业的生产经历了一系列变化。早期啤酒的品质和品牌差别不大,各个品牌之间的替代性较强,因而压缩成本进而降低价格是生产的重要目标。但随着市场成熟和市场竞争主体的减少,为配合高端化策略,品质支撑的品牌要素更加重要。不同于白酒,啤酒的核心原料相当比例都来自于澳大利亚的进口大麦,因此产地对啤酒品质的影相对较小,但酿造工艺上,不同厂商大相径庭,因此也造成了口味不同、品质不同,消费者群体也一定程度上有所区分。在高端化策略大势下,由于线下现饮场景承接了绝大多数的高端化产品需求,因此线下渠道、经销商的地位正在上升。上市公司在渠道建设上预计还会花费大量功夫,可能会存在不确定性。若渠道建设不力,在即饮和非即饮等细分场景上分布失策,或者与品牌方向不符,则可能导致高端化策略失败,甚至导致营收和盈利的恶化。三市场结构与竞争运输半径的问题在罐化率不断提高、收购当地厂商的情况下重要性降低,导致了行业更加倾向于市场集中。2019年国内啤酒市场集中度CR6达到了87.4%,与美国90年代的水平差不多,而美国啤酒市场自90年代后产量降低、市场格局也趋向稳定。由此看,中国啤酒市场的格局已经进入成熟平稳期。A股上市的啤酒厂商并不多,主要为青岛啤酒、重庆啤酒、珠江啤酒、燕京啤酒、惠泉啤酒、兰州黄河、*ST西发。另外港股还有一家重要的国内啤酒厂商华润啤酒(雪花啤酒)。国内还有主要厂商哈尔滨啤酒被百威收购,并未在国内上市。(1)群雄割据由于中国啤酒产业发展的历史,几乎每个县市都存在过中小型啤酒厂,随着行业发展成熟和市场增长的稳定,成本的问题愈发重要,大型厂商凭借规模经济和渠道的成本优势,挤掉了绝大多数的中小型啤酒厂商,这些厂商被收购,又进一步提高了行业的集中度。不过由于“一城一啤”的历史,如今的中国啤酒市场群雄割据式的“军团混战”,很大程度上保留了影响力区域化的特征。这背后,是因为当地啤酒的所得税和消费税刺激了地方政府的投资意愿,以及瓶装啤酒运输半径较小等因素。各大啤酒厂商分别在以下省份的市占率是最高的:华润雪花(黑龙江、吉林、辽宁、天津、青海、四川、江苏、安徽、浙江、贵州);青岛啤酒(山东、河北、山西、陕西、甘肃、上啊哈、广东、海南);百威:(湖北、江西、福建);燕京:(内蒙古、北京、湖南、广西);嘉士伯(新疆、西藏、云南、重庆、宁夏)。如果仔细扒一下各类啤酒品牌在区域的影响力,背后是主流啤酒厂商在当地开展的许多收购,将当地有影响力的品牌收购后,兼顾借力当地品牌的区域优势和渠道优势,一方面继续经营被收购品牌,另一方面利用当地渠道经营厂商原有品牌。(2)并购军团混战格局的形成,伴随着大量的收购和战略合作,其中还包括国外厂商对国内厂商的收购,其案例很多,例如百威收购哈尔滨啤酒、嘉士伯收购重庆啤酒、喜力与华润雪花的合作等。但2013年后,收购案例变少,即便收购,也基本保留了当地的被收购品牌,并利用原有品牌和被收购品牌的协同效应,形成互补的经营策略。(3)产品差别化策略是核心啤酒在竞争格局驱缓的当下,伴随直接提价以及产品结构升级,高端化的趋势不减,以争取在不同细分产品层级上建立产品差别化,并形成细分领域的垄断。2019年中国啤酒总销量4543万千升,经济型/中端/高端销量占比为68%/21%/11%。近年来中高端啤酒销量占比明显提升,但相较于海外成熟市场仍有较大上升空间。四投资逻辑历史上,看啤酒企业的投资逻辑,产量扩张下的成本压降、提高周转速度、薄利多销策略执行的好坏,是重要的维度。但高端化趋势变为确定性事件的情况下,压降产能、品牌推广、渠道控制等更具有可选消费意味的因素,变得更加重要,同时也推升了市场对啤酒行业中吨价和上市公司盈利能力提升的期待。这其中便存在着不确定性。不同于简单的重资产和快速扩张以压成本和降价,品牌推广和渠道运营带给上市公司更多的考验,由此产生了较大的不确定性,市场对不同啤酒厂商的认识可能会出现分化。但从行业总体看,高端化的策略将给上市公司整体带来较为确定的利润空间,而作为消费品,其股价也会得到及时的反馈。当前白酒板块明显跑赢啤酒企业,但未来长期看,这种差距正随着行业结构性变化而缩小。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金(我们精心筛选了“非白酒”相关股票名单,内附30余个分析指标,可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,入群免费获取名单。)
2021-10-18 09:20
【阅读提示:本周推出“白酒”专题,七篇文章讲解白酒板块,欢迎持续关注。下周将推出“非白酒”专题】以贵州茅台为代表的白酒消费股票是股市中的重头,在茅台的带动下,很多高端、次高端白酒股票都构成了基金公司的底仓。其背后是白酒消费类股票代表了消费升级背景下市场对消费类股票长期成长性的认可。白酒行业的成长性也决定了其估值的相对敏感性,行业往往出现业绩和估值的双升或双杀。长期看,白酒行业不论是企业基本面、估值还是股价表现,都经历了趋势性和周期性的变动。因此把握这些波动背后的因素,对投资上市酒企十分重要。一需求特征与结构白酒行业是典型的需求驱动的行业,反映到资本市场上也是如此。白酒股票在股价周期性变化,基本与各类因素导致的需求趋势性变化挂钩。总体而言,白酒消费需求存在趋势性和结构性的变化。白酒作为中国特有的传统饮品和内需消费品,目前在我国酒精及饮料酒行业中居于主导地位,但随着消费者偏好的变化以及国家提倡适度饮酒、健康饮酒,啤酒、葡萄酒、保健酒和果酒等低度酒市场需求可能相应增加,白酒消费量将可能下降。自2016年白酒产量达到高峰后,至2020年白酒年产量逐年减少。但也正是消费升级和健康意识的提升,白酒消费总量的减少很大程度上对应着中高端白酒消费的结构性回升,这可从白酒批发价格的持续上涨可以看出。2016年以来,白酒批发价格总体上涨了约20%。因此总结来看,尽管存在周期性波动,但白酒行业的大趋势应该是总体产量下降,消费偏好向中高端倾斜,价格上涨。以需求变化为主导因素,白酒行业发展大体可分为三个阶段。2012年前受益于宏观经济快速发展,城乡居民收入快步增长,及白酒需求量的不断上升,白酒产销量持续高速增长,白酒行业呈现出供需两旺的发展情况。在这一时期,全国性白酒品牌和地方区域性名酒企业均获得了快速发展。在白酒市场量价齐升的背景下,白酒企业的销售收入及利润总额获得了快速增长。相应地,股价也有较好表现。2012年下半年至2016年,中国宏观经济进入调整期,同时国家相继推出“八项规定”、“六项禁令”等一系列限制“三公”消费的政策,限制公款消费高端酒。商务消费和政务消费等消费情景受限,消费需求在短期内快速下降,且白酒价格承压严重,白酒行业进入深度调整期。自2012年后,白酒行业产量增长以及收入增长同步放缓。2016年下半年起白酒行业开始复苏,终端用户白酒消费需求上升,带动白酒行业整体收入和利润的增长。2017年以来,中高端白酒复苏回暖。而低端白酒的市场经营则承压。2019年行业周期逐渐淡化,行业格局成熟优化,中高端白酒需求扩张,上市酒企业绩提升,股价上涨。2020年,疫情对白酒尤其是高端白酒影响较小,此时酒企成长性凸显,流动性宽裕下业绩与估值双升。2021年以来,高估值下的流动性收紧和行业政策的变化,引致了白酒板块的震荡。期间,白酒基本面并没有发生本质变化。2021年半年报,白酒板块19家上市公司合计实现营业收入1579.41亿元,同比增长21.56%;二季度当季白酒板块合计实现营业收入634.88亿元,同比增长19.57%。收入增速看,次高端快于高端,高端快于中低端,一定程度上暗示了白酒需求的结构性变化和行业机会。券商普遍预测,受益于消费升级与消费观念的改变,次高端白酒的提升是白酒行业发展的主要推动力。消费档次的提升是白酒行业发展的主要推动力量。白酒企业需要充分把握大众消费升级的黄金机遇,通过品质提升、市场细分和产品创新等手段,更好的满足大众市场的消费需求,推动产品结构的转型与升级。二产业属性与规制政策供给端看,总体而言白酒行业的进入壁垒相对较低(尤其是中低端的白酒),规模经济较小,因此可以看到市场上存在着大量的中小酒企。但在消费升级持续下,白酒行业的消费偏好发生变化,凸显了中高端白酒的需求,而中高端白酒领域,确实有较大的进入壁垒,这种壁垒一部分来自于酒的品质,这与酒产地的气候、水源等自然条件有关,因而具有天然的垄断性,一部分来自于品牌认识,白酒作为一种心智型产品,消费者一旦形成了固定的品牌认识,比较难改变。以上这两个壁垒因素,都可以用贵州茅台来阐释。茅台镇的气候和水源确实具有先天优势,与其他地区形成了区别,但茅台镇的酒厂不止茅台一家,但只有茅台的品牌认识更加牢固。行业政策和监管的变化也可能影响供给。例如,消费税政策的变化,也会对白酒的供给和需求产生影响。典型的案例是八项规定对三公消费的限制,高端白酒受到了冲击。近期有传言要调整白酒消费税,加大从价税的征收,同时此前白酒消费税征收端后移的传闻一直存在,这些政策变化将对中高端白酒造成较大冲击。8 月中旬国家市场监督管理总局价监竞争局召开白酒市场秩序监管座谈会,担忧情绪再度发酵,白酒板块大幅受挫。三市场竞争与投资逻辑前文提到,白酒产量总体逐年减少,市场空间逐步压缩。但观察上市公司,反而其收入和盈利还在持续增长,且盈利增速还快于营收增速,体现了上市酒企在市场空间扩张的同时,市场地位也很可能是提升的。背后是大量小型酒企的倒闭和被收购。因此行业需求偏好的变化提高了白酒市场集中度和垄断地位,总体上有利于上市酒企的经营。需求特征导致了白酒行业细分领域分为高端、次高端、中端或大众白酒。高端白酒主要指贵州茅台、五粮液和泸州老窖;次高端则主要包括山西汾酒、洋河股份、水井坊、酒鬼酒、舍得就业、古井贡酒等;中端代表性企业包括今世缘、口子窖、老白干酒、迎驾贡酒、金徽酒、伊力特、顺鑫农业、皇台酒业、金种子酒、青青稞酒等。总体而言,对于高端白酒,消费者认识度高,品牌形象好,市场集中度极高,“茅五泸”三家基本上瓜分了这个市场,同时企业渠道建设成熟、经营稳定,很难做错事,导致市场地位或业绩出现明显花落。对于次高端,也具有一定的消费者认识度,但这种认识度具有区域性。因此市场特别关注这类企业的省外、全国区域的渠道建设,同时也关注其品牌随着时间变化而有无提高。这是对于次高端白酒的一大不确定性。泸州老窖曾经成功通过品牌打造和渠道建设改善,形成了国窖1573酒,打进高端市场。但其他企业尚未出现成功案例,足见品牌和渠道建设的难度。次高端酒企若未能能及时促进产品结构优化升级、有效拓展营销网络和企业品牌、持续提升公司治理水平,将面临更严酷的竞争环境,公司经营业绩将存在大幅下滑的风险。对于中端和大众品牌酒企,前文提到中低端白酒消费需求的减少,使得中端与大众白酒表现分化,行业内生增长动力相对较弱。营收方面,2020年以来中端及大众白酒的消费场景受疫情冲击较多。而盈利方面也与营收类似,分化明显。从行业看,中端大众酒企能否跃升为次高端,存在可能,毕竟次高端与高端不同,进入壁垒是不高的。但实际操作起来,难度巨大,尤其是价格提升后如何应对消费需求的减少。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金。(我们精心筛选了“白酒”相关股票名单,内附30余个分析指标,可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,入群免费获取名单。)
2021-10-18 09:18
9月份,PPI同比上涨10.7%,环比上涨1.2%;工业生产者购进价格同比上涨14.3%,环比上涨1.1%。1-9月平均,PPI比去年同期上涨6.7%,工业生产者购进价格上涨9.3%。一、9月PPI创历史新高9月PPI同比涨幅创下有统计以来的历史新高。主要因素来自供需两个方面:9月能耗双控政策强化,限电停产进一步加剧了供给紧缺;输入性的通胀因素继续发酵,原油价格上涨,推升相关材料价格上涨;外需继续扩张带来了工业中上游需求并未减少。煤炭加工业价格上涨18.9%,煤炭开采和洗选业价格上涨12.1%,合计影响PPI上涨约0.50个百分点。9月IPE布油价格月均值环比上行6.2%。PPI内部,上游价格涨幅依旧高于中下游:一是9月生产资料价格同比涨幅达到14.2%,也创历史新高,而生活资料价格涨幅则仅为0.4%,生活资料价格涨幅远低于生产资料,也低于终端消费领域的CPI,表明中游制造业企业的成本挤压现象明显;二是生产资料内部的上中下游价格分化加剧,上游采掘工业同比上涨49.4%,原材料工业和加工工业价格涨幅分别为20.4%和8.9%。二、经济在潜在产出水平边缘波动,价格就容易上涨在货币政策相对平稳的前提下,从供需两端看,PPI同比保持高位的趋势可能仍将持续一段时间。从供给端看,一是限电停产一方面具有刚性,另一方面市场化的化解手段也会在短期内抬升市场价格。二是国际原油、铜等大宗商品的价格上涨预期较强,根据国际大宗商品价格对国内的领先性,未来国内工业品价格上涨的空间依然存在。三是中国在经历了长时间的复工复产和外需拉动的工业产能释放后,未来长期的供给能力的继续提高,是比较困难的。经济在潜在增长水平边缘波动,价格就容易上涨。从需求端看,外需依然保持高增的态势,短期内拉动国内工业生产及其对中上游的需求,都有可能继续推升价格上涨。此外,进入冬季,用电等能源需求增加,也会增加煤炭、原油等价格上涨的压力。更长期限内看,若全球疫情继续弱化,同时全球经济复苏走弱,输入型通胀因素就会弱化,全球供给能力的回升也有望缓解中国产能的受限情况。国内高强度的限电停产可能也是暂时的,未来生产活动将恢复基本正常。但需求的下降和供给的恢复的程度可能都不及预期,因此PPI回调的节奏可能是较为缓慢的。三、类滞胀特征下,货币政策如何应对?在滞胀的经济环境下,宏观政策理论上存在两难困境。通胀要求收紧政策,经济停滞则要求放松政策。在历史上,参考八九十年代美国里根政府的供给学派应对,是货币政策收紧,财政政策积极。当前货币政策,取决于供给紧缺的两大因素(疫情等扰动因素、产能接近潜在产出水平的程度)中哪一个影响更大。做出准确的判断可能是有难度的,即便是对于信息相对充分的央行而言。总体看,在上游价格持续上涨的情况下,货币政策在短期内可能易紧难松,尤其是考虑到经济潜在增速水平下降的情况下。央行可能会认识到货币宽松不会带来经济回升,而更多的是带来物价上涨。同时结构性的货币政策更加重要,即使是实行稳信用政策,也需要针对性地提高信用的使用效率,引导信贷流向更需要的部门。财政政策发力必要性加大。但财政政策本身在当前中国央地财政关系、地方政府债务管理环境下,也面临挑战。地方政府在债务严格审核、缺乏好项目的情况下,即便有钱也不敢大规模盲目地投入基建。总体而言,类滞胀环境下,宏观政策也面临挑战。四、9月CPI平稳,价格传导隐现9月CPI同比上涨0.7%,低于预期,环比零增长。主要受猪价继续下降的影响,同时不论是终端消费还是汽车等耐用品消费,需求回暖的程度也是有限的。因此,猪周期和消费弱化是CPI的两大重要原因。其中,猪肉价格同比下降46.9%,继续创历史新低。生猪饲料价格仍然处于高位,养猪成本的抬升反而加速了猪的出栏,继续压制猪价。而上月社零总额同比远低于预期,消费的疲弱也在压制消费品价格的回升。未来短期内,猪肉价格继续处于底部以及消费复苏较慢的情况可能会持续,继续压低CPI回升的空间。但明年看,猪周期见底回升以及上游价格向下游的传导将引致CPI有所回升。非食品项下,上游向下游的传导已经开始,9月CPI非食品价格同比上涨2.0%,服务项价格同比上涨1.4%,均显著高于食品价格涨幅。近期某些上市公司提示产品涨价,也反映了此现象。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金。(我们精心筛选了“建材”相关股票名单,内附30余个分析指标,可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,入群免费获取名单。)
2021-10-18 09:16
9月外贸数据继续超预期。中国9月出口(以美元计)同比增长28.1%,预期21.1%,前值25.6%;进口增17.6%,预期15.4%,前值33.1%。在国内经济类滞胀特征加强、经济增速下行的情况下,外需几近成为经济领域中的唯一一个正面力量。前三季度中国进出口保持了较快增速。尽管由于2020年下半年以来基数提高,三季度外贸增速有所回落,但从进出口绝对规模以及环比增速看,外贸增长动能依然较强劲。尤其是9月当月的外贸增长继续超预期,出口增速还较上月有所回升。外贸整体向好的逻辑今年以来外贸基本面持续向好,主要有以下支撑因素:有效的疫情防控措施之下中国产能恢复得到保证,国内经济恢复也支撑进口增长;全球经济在今年复苏明显,需求回暖;新兴经济体受困于疫情,供给恢复较慢,中国出口全球份额增加。具体而言,出口方面,以美元计9月当月同比增长28.1%,预期21.1%,增速高于上月2.5个百分点。外需的扩张更具普遍性,在消费品需求的持续增长的同时,中上游的中间产品需求还在增加,支撑中国机电产品等中间产品的出口继续增长。而上游的钢铁、稀土出口也在明显增长。进口方面,受大宗商品价格继续上涨的影响,进口成本还在提升,量减价升的现象还在持续。9月以美元计同比增速17.6%,预期15.4%,较上月的33.1%有所下滑。上半年铁矿石价格高企,三季度以来国际原油也有所上涨,都影响了中国进口的价格,推升了进口金额的同时也压缩了实际的进口量。四季度外贸面临的挑战:逻辑是否会变化?2020年四季度基数较高,可能压制四季度进出口的同比增速。除此以外,四季度外贸依然面临以下四个挑战:第一,四季度国内限产政策的刚性很可能导致出口贸易的运行逻辑发生一定程度的转换。今年以来出口逻辑大致可以描述为外需驱动型,即全球经济复苏形势变化导致外需波动,进而影响中国出口波动,国内工业和制造业产能受限较小,订单交付也足够及时。总体而言,今年以来全球需求呈现持续增长的态势,也一定程度上推升了国内工业制造业投资、产能扩张和能耗加大。在此背景下,9月以来的能耗双控政策强度明显加大,限电停产具有行业普遍性和蔓延性,尽管外贸企业努力完成订单,但未来交付仍然面临困难。限电停产对出口企业造成了生产冲击,对出口企业的营收产生影响,同时企业不得不最大程度地满足外贸订单,短期产能的保障产生了额外的成本,压制了盈利。因此从营收和盈利两个层面看,出口企业短期承压。若限产持续,未来出口逻辑可能由需求驱动转为供给限制。此外,上游原材料价格对出口企业的产品确实产生了短期的影响。不过从长期看,国内PPI走势与出口变化走势高度一致,因此国内工业品、原材料价格的上涨很可能出口金额的增加,因此至少从营收上看,原材料价格上涨对出口企业收入的影响是较小的。同时,出口金额跟随国内上游价格上涨而上涨的现象背后,也很可能是因为出口产品的提价可能比市场普遍认为的要容易一些。当然,这排除了上述限电停产的影响因素。进口领域,在去年增速基数仍相对较低的情况下,当前进口同比增速有望保持相对较高水平。从国内工业需求看,限产导致的国外订单替代需求较大,不过由于国外供给恢复速度也受限,进口规模不会有明显的扩张空间,但进口价格仍可能继续上涨,推升进口金额增加。疫情依然是未来全球供给恢复形势的决定性因素。从行业层面看,新兴经济体上游资源品供给弹性小,恢复慢,国内外疫情造成海运价格处于高位以及国内通过效率降低,不利于进口,因此四季度短期进口有所承压。更长时期看,若海运价格有所回调,疫情有所弱化,今年11月或12月的进口增速有望阶段性回升。第二,全球经济经过前期复苏后,势能减弱,以美国消费回落为代表的外需可能会降低出口增速的上限。疫情的影响仍然不可忽视,全球疫情继续蔓延的情况下,全球需求和供给的变化趋势不一致,需求方面弹性更大,复苏相对容易,但供给刚性大,复苏相对缓慢,这是当前全球通胀及其预期高企的根本原因。未来,这种情况将随着疫情变化和全球需求走弱而发生反转,进而造成中国外贸环境的变化,外贸企业因此也将面临周期性波动的冲击。第三,国际政治经济形势的变化可能会影响中国外贸环境,近期中美经贸关系有走向缓和、回暖的迹象,有可能在未来一段时间内利好中国出口,但国际政治经济形势仍然面临不确定性,也将对外贸企业经营造成扰动。第四,当前经济外部环境好于内部环境。国内经济的复苏放缓,但价格上涨的压力仍然存在,国内经济类滞胀的特征比较明显,在这样经济环境下,贸易顺差将受到压制,因为进口替代的需求增加,同时出口盈利被压缩,总体上不利于出口企业的经营。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金(我们精心筛选了“建材”相关股票名单,内附30余个分析指标,可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,入群免费获取名单。)
2021-10-08 11:21
阅读提示:本周推出“建材”专题,七篇文章讲解建材板块,欢迎持续关注。下周将推出“白酒”专题,敬请期待。】2020年年中牛市开启,周期股开始了持续性较强的上涨,建材板块作为典型的周期股,也在波动中上涨。但近期限电停产,对传统意义上高耗能的建材行业产生明显的打击。如何看建材行业的投资前景?建材行业的主要驱动因素是什么?对关注周期股的投资者而言,这些都是非常重要的问题。总体看,2020年中国经济复苏,房地产持续繁荣,建筑业和建材行业总体回升。今年以来房地产调控趋严,房企融资受限,总体施工面积增速未来承压,基建增速也在回落,但建材行业在供给刚性较大的情况下,上游原材料价格上涨,建材也不例外,价格上涨带动盈利改善预期,建材公司在7月份开始明显上涨。但8月开始、9月席卷全国的限电停产使得建材的逻辑由涨价变成了生产受限,因而股市价格明显下跌。从目前看,鉴于降能耗政策刚性、电力紧缺持续以及四季度地产基建相对悲观的增长预期,未来建材走势依然承压。一、建材行业产业链建材行业的主要细分领域包括:木材、竹材、石材、水泥、混凝土、金属、砖瓦、陶瓷、玻璃、工程塑料、复合材料等。尽管建材产品种类繁多,但从抓大放小的逻辑看,建材行业的产业链相对较短,结构简单,主要的细分领域可分为:金属建材、非金属建材和消费建材,另外近年来绿色建材发展也很迅速。二、投资建材领域,可能需要主要以下业绩驱动因素1、技术特征与规模经济性很多细分建材行业具有较强的技术密集性,规模经济明显,其中最为典型的是钢铁行业,工业化时代,钢铁被称为民族之骨,各国钢产量是其国家实力的象征,作为成熟产业,其技术演变的速度相对较慢,但不同类型和用途的钢铁技术含量还是有所不同,对企业技术能力要求也不同,一定程度上形成了不同的竞争优势。钢铁行业的规模经济很明显,其规模经济性很简单地来源于物理特性,即多花费一倍成本生产出来的高炉,其容积却比原来大好几倍。水泥、玻璃等主要非金属建材的规模经济性和产品差别化都较小。通过生产线的扩张和延长,产量增加的同时,平均成本并未被明显摊薄。消费建材领域正在成为建材板块打破周期性、提高成长性的主要力量。该领域的产品持续创新、产品差别化,给予企业更多的垄断力量和业绩保障,近期消费建材公司获机构调研的次数也在增多,表明市场越来越关注该领域的龙头企业。2、市场结构从钢铁、水泥和玻璃这三大主要领域看,市场结构差别较大。中国钢铁行业的市场结构相对集中,但其市场集中度仍低于欧美国家,这一定程度上与中国及全球市场空间较大,最小最优产量(长期平均成本达到最低时的产量)远远小于市场空间,也即市场容得下众多大型钢铁厂商。这也是钢铁厂对价格控制力度较弱的原因之一。从水泥和玻璃行业来看,产品差别化相对较小,规模经济不明显,因此市场结构总体分散,对价格的控制力度很弱,即使一部分企业联合起来调整产量,大量新增产能也会迅速进入市场。近几年来供给侧改革和去产能持续抬升了这些中上游产业的集中度。例如钢铁行业的限产,对上游铁矿石的价格的压制作用是比较显著的。但除了钢铁以外,其他建材行业的上下游市场力量依然较小,但近年来消费升级、技术进步,下游对建材的需求正在发生变化,对产品技术水平的要去越来越高,关注生产环保、产品创新的企业可能会得到较好的发展,因为他们能够借助相关高端产品的需求的扩张而形成细分领域的垄断。总体看,国别横向比较视角下的中国建材行业集中度偏低,对价格的影响能力小,容易受上游原材料价格波动和下游需求波动的冲击,但很多企业控制成本的能力也普遍较强。但在细分领域的创新企业能够形成一定的垄断。3、政策作为涉及能源的国民经济重要行业构成,产业政策对建材行业的影响不可忽视。去产能、淘汰过剩产能、技术升级补助等政策都对行业供给和竞争产生根本性影响。以钢铁产业为例(水泥、玻璃产业类似),2015年底去产能加码后,钢铁产能扩张受限,产量增长也受到较大压制。更为典型的例子是,2020年以来对钢铁产量的限制加大,政策刚性变大,钢铁产量回落速度超乎想象。更重要的是,“双碳”、能耗降低的政策刚性更强,近期限电停产对建材行业的正常生产都产生了较大影响,股价随之出现明显下跌。钢铁、水泥、玻璃等建材生产确实对环境产生较大的污染,碳排放的压力也很大,据粗略估算,每生产一吨水泥,排放出的碳的重量是大于一吨的。因此针对它们的环保政策必然是高强度和持续的。三、最重要的因素是需求波动作为典型的周期性行业以及地产基建的上游,宏观需求波动对行业景气度产生根本性影响。地产和基建两个大行业构成了建材行业的几乎所有下游需求。对于这三个技术环节不尽相同的主要建材行业,其价格的长期走势大致一致,也很大程度上反映了建材领域的共同决定因素是更加宏观层面的经济运行形势和地产基建需求。2020年以来全球疫情导致了全球上游资源、原材料和产品供给刚性,供给恢复明显跟不上需求恢复,价格上涨持续推升建材盈利。但似乎是突然爆发的限电停产却将行业基本面逻辑由涨价变成了生产受限,甚至未来可能演化成为企业订单消失和现金流趋紧,届时对股价的打击很可能超预期。除了基本面,对于建材产业,分析估值的意义并不是十分普遍。个别企业可能存在新产品优势和技术优势,尤其是对于消费建材领域而言。但总体看,建材上市公司的基本面分析构成了其主要的投资逻辑,而其中对地产基建需求,以及相应的经济周期、宏观政策的分析也十分重要,这部分的具体内容可参见我们之前的报告《基建领域投资逻辑:把握宏观周期,紧跟行业龙头》。【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】本文由“苏宁金融研究院”原创,作者为苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金。(我们精心筛选了“建材”相关股票名单,内附30余个分析指标,可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“进群”,扫码添加小助手微信,入群免费获取名单。)