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2021年6月，迈瑞医疗盘中创出上市以来的最高股价502元，随后股价一路滑落，最低至276.31元。作为国内医疗器械行业的领军企业和龙头公司，迈瑞医疗的成长空间和投资前景如何？本文从宏观、行业、竞争优势以及业绩和估值等方面展开分析，以飨读者。
宏观分析
目前我国城镇基本医疗保险参保率在95%以上，医疗各个细分行业的发展与城镇基本医疗保险收入与支出水平息息相关。
从图1可以看出，城镇基本医疗保险人均收入和支出都保持较快增长的趋势（2020年增长率下滑可能与新冠疫情有关）。我国人口老龄化加剧，预计在未来很长一段时间内我国城镇基本医疗保险人均支出水平仍将保持较快增长。
在医疗总费用结构中，根据2019年卫生统计年鉴数据，我国药物支出占总费用的32%、耗材支出占比为14%，与发达国家相比，药耗比中耗材的占比较低。
我国目前正密集推出一系列医疗价格改革的政策和文件，包括两票制、集采以及基于DRG和DIP的医疗服务支付体系，其目的是建立医疗服务的支付标准，廓清药物、耗材以及医疗服务的成本构成，减少中间流转环节的价格加成。上述制度从短期看对药物和器械行业有一定的冲击，但长期来看，将提升整个行业的规范程度，有利于先发优势明显的龙头企业。
产业政策方面，《中国制造2025》将高精尖的医疗器械作为一个重点突破方向，相关措施将加快高端医疗设备的国产替代。此外，新冠疫情的爆发和持续延烧推动国内公共卫生防控救治能力建设，相关建设将衍生出大量的对医疗器械的需求。
行业成长空间分析
2020年，全球医疗器械营收第一的上市公司美敦力营收为289亿美元、排名第10的史塞克为144亿美元、排名第20的直觉外科为44亿美元，国内排名第一的迈瑞医疗营收仅为32亿美元，相对于国内医疗器械市场的整体规模而言，差距巨大，也表明国内医疗行业整体发展仍有巨大的空间。
此外，在监护仪（国产占70%）、生化试剂及仪器（国产占比在60%-70%之间）、输注泵（国产占比在50%-60%之间）、灯床塔（国产占比在50%-60%之间）、除颤（国产占比在45%左右）、血球（国产占比在40%-45%之间）、呼吸机（国产占比在30%-35%之间）、麻醉机（国产占比在30%-35%之间）、超声（国产占比在30%以下）、发光（国产占比在20%-25%之间）等医疗器械产品和耗材上，国产替代仍有很大的空间。
此外，随着RECP正式落地，我国医疗器械行业的龙头公司将进一步打开东南亚市场，随着一带一路的推进，沿线国家医疗器械市场也值得期待。
迈瑞医疗竞争优势分析
在全球范围内，因为存在技术/人才、品牌/医生认知、市场渠道以及资金等方面的壁垒，医疗器械行业集中度较高，其中全球前10大医疗器械公司的市场份额占比超过30%，全球前30大医疗器械公司的市场份额占比超过60%。这一市场特征说明医疗器械行业的结构是比较稳定的，竞争优势不容易耗散。
具体到迈瑞医疗，相对于国内同行而言，迈瑞医疗在产品、研发以及渠道等方面具有较为显著的竞争优势。
在产品方面，根据迈瑞医疗2020年年报，迈瑞医疗拥有20多个产品管线，覆盖生命信息与支持、体外诊断以及医学影像三大领域。其中生命信息与支持领域的产品包括监护仪、除颤仪、麻醉机、呼吸机、心电图机、手术床、手术灯、吊塔吊桥、输注泵、以及手术室/重症监护室（OR/ICU）整体解决方案；在体外诊断领域，其为实验室、诊所和医院提供一系列全自动及半自动的体外诊断产品，主要包括血液细胞分析仪、生化分析仪、化学发光免疫分析仪、凝血分析仪、尿液分析仪、微生物诊断系统等及相关试剂。在医学影像领域，产品包括超声诊断系统、数字X射线成像系统和PACS。除上述三大产品管线外，迈瑞医疗还在重点培育微创外科、兽用、AED等细分赛道，积极探索超高端彩超、分子诊断以及骨科等种子业务。
迈瑞医疗的产品布局在品类上超过国际竞对，并且覆盖高、中、低端三个层次。迈瑞医疗的管线布局契合国际、国内医疗器械市场处于不同发展阶段、多元分化的特点，与国际竞对主要布局高端相比，能够吃到不同市场的利基。
此外，健全的产品线有利于迈瑞医疗的管线布局从单纯的产品思维向平台思维转变。迈瑞医疗基于在生命信息与支持领域的多产品布局，已推出包括全院、重症、围术期、急诊、心脏科、普护在内的多场景解决方案；基于在IVD领域的多产品布局，助力医院建设标准化实验室，提供实验室整体解决方案。上述转变将进一步巩固迈瑞医疗在相关领域的竞争优势。
在研发方面，迈瑞医疗通过持续的研发投入（2020年迈瑞医疗研发投入超2亿元，占营收比重接近10%，与2019年相比增加27.4%）、合理的研发中心布局、选用全球化的研发人才、产学研合作以及精准的技术并购，构建了以临床为导向的高效研发体系。基于这一体系，迈瑞医疗获得发明专利授权1500多项，推出了若干全球领先的医疗器械解决方案。
在渠道方面，迈瑞医疗在国内通过30年的积累已建立了成熟的市场和渠道管理体系。迈瑞的30年是与中国医院共同成长的30 年，迈瑞帮助医院解决了临床痛点，提供了超长时间的仪器靠谱运行记录，与临床深度绑定。在发展中国家，迈瑞过去在中低端领域全面的产品布局满足了发展中国家医疗器械市场的需求，在发展中国家没有本土强势器械企业以及海外医疗器械巨头产品线不够全面且定位偏高端的时候抢占了市场份额。未来随着发展中国家医疗器械市场的发展，迈瑞有望逐渐扩大市场份额和销售更高端的产品。在发达国家，迈瑞凭借有竞争力的产品和一体化解决方案已成功打入欧美市场，且公司在欧美通过自建和收购的方式完善了营销网络的建设。迈瑞在此次疫情引发的应急采购中凭借优异的产品性能、应急生产及交付能力、售后支持服务等多方面的优势，迈瑞的呼吸机、监护仪等抗疫设备大量进入了海内外全新的高端客户群，大量拓展了海外高端客户群，2020年公司在国际市场完成了700多家高端客户的突破，超过历年之和。
迈瑞医疗的业绩和估值
根据券商分析师的估计，2021年-2025年间，迈瑞医疗成熟业务的年复合增长率应在15%以上，新兴业务的年复合增长率化学发光预计为35%、微创外科59%、AED50%、动物医疗46%、骨科53%。综合起来，预计2021-2025年间迈瑞医疗的营收年复合增速有望超过20%。
估值方面，迈瑞医疗当前动态市盈率（2022年1月14日的数据）为51.6倍，其国际竞对美敦力为31.1倍、波士顿科学为57.7倍、史塞克53.2倍，相对于国际竞对而言，迈瑞医疗的估值并不高，但营收、毛利、净利的增速却远超这些竞对。
综上所述，我们认为迈瑞医疗是一个成长中的龙头企业，是一个仍在高速奔跑的大象，其当前的估值也处于合理区间，是一个值得关注的投资标的。
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本文由“苏宁金融研究院”原创，作者为苏宁金融研究院投资策略研究中心主任顾慧君
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