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洗牌临近！这个板块千万不要跟
2023-03-29 10:33
这段时间，受ChatGPT快速迭代及国内厂商快速跟进等消息连续刺激，传媒、通信、计算机等TMT相关板块一枝独秀。2023年2月1日-3月24日，传媒、通信、计算机行业区间涨幅分别为24.8%、20.4%和19.9%，位居31个申万一级行业前三名，大幅跑赢万得全A指数（-1.1%）。如果投资者的持仓中缺乏这类行业，或只占较小仓位，那么这段日子必定非常煎熬。也正是这种煎熬本身，充满了诱惑与陷阱。从投资者心理的角度看，很多时候赚不到钱比亏钱还痛苦。当我们亏损时，还可以找到很多方法把亏钱的原因推给市场，以避免心理层面的二次折磨；当我们赚不到钱时，却没办法这么做，因为市场明明提供了机会，是我们自己没有把握住。就以TMT板块为例，事后复盘，逻辑很清晰：1）估值足够低，有安全边际，也有上涨空间；2）政策面有信创、数字经济的支持；3）题材上有ChatGPT和人工智能的加持；4）基本面上有疫后复苏的反转。这么清晰的逻辑，怎么就没能参与进去呢？不说别的，ChatGPT都火了一个多月了，期间市场给了N多次机会，怎么就迟迟没有上车呢？我想，本次踏空TMT板块行情的投资者，或多或少都会产生上述后悔或懊恼心理。怎么摆脱这种心理呢？最简单的办法就是参与进去。所以，当我们看到TMT板块一次次逆势上涨时，就是一批批的投资者正在用实际行动摆脱踏空心理的折磨。据券商统计，当前TMT板块的交易热度处于历史极值附近，成交占比超过40%，连续8周处于90%历史分位数以上。但是投资界有一句真理，先参与的是聪明人，后加入的是傻瓜。当一个投资机会人尽皆知时，再参与进去通常没有好结果。投资者能得到的，也就是重温“不要追高”的教训罢了。TMT板块的估值高不高？不算高。截至2023年3月24日，传媒、通信、计算机板块自上市以来的市盈率分位分别为58%、23%和80%，市净率分位分别为40%、40%、55%。问题是涨得有点急了，年初这些板块的估值分位平均在20%左右，那个时候的估值要安全得多。有投资者可能会较真，估值分位既然不在绝对高点，为何不等到接近100%的时候再提示风险呢？问题是，空间的演绎需要时间，不能一口吃成个胖子。TMT板块的估值高光时刻在2015年6月初，对应上一轮大牛市的顶点，届时大盘超过5000点。现在的市场情绪远不能和当时相比，在这个意义上看，估值分位从50%到100%，中间还隔着一轮大牛市的距离，不能急，慢慢来。既然不能一口吃成个胖子，行情总要涨涨跌跌，不会走直线。短期涨多了，就会有回调，追高买入，不仅要付出很长的时间成本，还会错失其他低估值板块的买入机会。就当前TMT板块的行情来看，属于典型的“强预期、弱现实”，叠加1季报披露临近，业绩会给预期泼冷水，板块随时可能见到阶段性高点。当前，具体哪一日谁也不知道，此时，明智的做法是戒贪，这一波行情没抓住，耐心等下一个机会就是了，不能强上。就像一座摇摇欲坠的独木桥，桥对面的确有10块钱，但真犯不着为这10块钱冒险过桥。回到当前A股，除了TMT一枝独秀，还能买什么呢？其他板块为何都不灵了？甚至连市场期待很高的中特估，也没有表现出持续行情。除了TMT板块的吸血效应外，更主要的或许是当前市场本就处于震荡调整找方向的阶段。ChatGPT引爆AI概念，只是个无法预知的例外。环视基本面，欧美银行业风险仍在发酵，充满了不确定性，持续压制市场风险偏好；国内经济弱复苏成为市场共识，经济增长高度相关的板块受到压制；叠加年报密集披露临近，投资者以避险的心态等待靴子落地，为避免踩雷，先卖出再说。在这个真空期，没有哪个板块能让投资者放心长期持有，所以，前段时间A股出现了典型的“电风扇”行情，板块轮动提速，独领风骚三两天，然后就下一个。截至目前，除了产业层面持续超预期的人工智能外，其他各板块依旧处于“电风扇”行情中。这种快速轮动的行情何时结束？市场在等待4月决断，即基于一季报为各板块全年业绩进行排序，确定年度主线。当前，一季报行情临近，板块涨跌大概率重新洗牌。在此之前，投资者追高可能被埋，买低大不了不涨，高切低仍是占优策略。【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言
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欧美银行天雷滚滚，受益者居然是……
2023-03-22 09:22
近期，欧美银行业风波不断。先是硅谷银行因亏钱卖资产被储户挤兑，两天之内破产，引发了美国存款人对美国中小银行的担忧，签名银行紧随其后走向破产，第一共和银行陷入危机。监管机构虽及时出手，但并未有效阻止存款资金从中小银行流出，大银行成为避风港。流动性压力之下，美国中小银行风险仍在发酵中。欧洲也不消停。作为全球30家系统重要性银行之一的瑞士信贷率先爆雷，引发了市场对欧洲银行业的担忧。因过去两年连续经营踩雷，叠加加息环境下投行和财富管理业务缩水，瑞信2021和2022年分别亏损17亿和73亿瑞士法郎。2023年3月9日，美国证监会对瑞信过去的财报提出质疑，导致其2022年财报延缓发布。2022财报发布后，瑞信自爆其 2022 和 2021 年财报内控存在“重大缺陷”，且审计方普华永道对其内控有效性出具“否定意见”。叠加硅谷银行风险余波尚在，迅速引爆了瑞信危机。危机爆发后，瑞士央行及时出手，瑞士政府和金融市场监管局更是撮合瑞士银行（UBS）并购瑞士信贷。但并购过程中的操作，重新引发了市场担忧，埋下了新的风险隐患。瑞士信贷前三大普通股股东为沙特国家银行、卡塔尔投资局、Olayan Europe，合计持股比例20.0%。而在UBS以30亿瑞士法郎（约为瑞信3月17日收盘价对应总市值的四折）的对价收购瑞信过程中，股东无权过问，更无权否决。因为根据瑞士联邦委员会发布的紧急法令，合并协议可以在未经股东批准的情况下实施。股东权益虽然折价，但好歹没有清零，还有更惨的，就是瑞信AT1的投资者。在股权价值未清零的前提下，瑞士信贷总额约为160亿瑞士法郎的其他一级资本（AT1）补充工具因触发政府特别支持条款而全额减记，引发了市场高度关注，更引发了AT1投资者的普遍担忧。因为按照一般理解，只有普通股股权清零后，才轮到AT1投资者来承担损失，瑞士信贷的案例中，AT1投资者替普通股投资者承担损失，坏了规矩，也打乱了市场预期。为稳定其他未出险银行AT1投资者的情绪，欧央行银行监管局随即专门发表公告，表示对于欧洲银行板块而言，普通股权仍将首先承担损失，之后才会轮到AT1资本。换言之，瑞信全额减记AT1价值的做法颇不合理。当然，在瑞信事件中，没有人是真正的受益者，即便是“低价”并购瑞信的UBS，也只是迫于压力捡了个烫手山芋。瑞士信贷主营投资银行和财富管理业务，客户遍布全球，以机构投资者、主权国家、高净值个人为核心客户。瑞士信贷以严格的客户秘密保护而在全球高净值人群中享有盛誉，但俄乌冲突期间放弃中立地位，冻结俄罗斯约176亿瑞士法郎（超过190亿美元）的资产，失去了部分资金的信任。同时，瑞信近年来在经营上频频踩雷，经营能力受到质疑，导致客户用脚投票。2021年初Archegos资本倒闭，瑞士信贷由于贷款给Archegos进行证券衍生品交易产生了超过50亿美元的损失。之后，又发生了收购DLJ商誉减值、供应链金融公司Greensill倒闭等事件，对瑞信的信誉产生冲击。经过近两年的折腾，瑞信的信誉已大不如前。对于UBS而言，并购瑞信还会带来另一层问题。作为瑞士排名前两位的大银行，UBS和瑞信在业务类型上存在同质化，在客户资源上也有重叠，合并后会产生1+1<2的效果。道理很简单，机构资金为分散风险，不可能把鸡蛋放在同一个篮子里，现在UBS和瑞信从两个篮子变成了一个篮子，客户只能取走一部分资金重新再找个篮子。回到对欧美银行业的影响上。硅谷银行和瑞士信贷虽然都可称之为“个案”，各有各的问题，但直接导火索都是央行货币政策快速转向背景下的账面亏损和流动性压力。以美联储为例，为应对通胀压力，在2022年短短一年时间内将政策利率从0.25%提升至4.5%，并同步开启缩表进程。金融机构难以在短期内调整资产负债结构，资产端出现大量浮亏，就这一点而言，欧美所有银行业面临的挑战都相似，只不过程度不同。本来，底子差的先出问题，底子好的扛过去，优胜劣汰，无可厚非。但问题是这两家银行在真正出问题之前，谁也不认为它们的底子有多差。这就是银行风险的隐蔽性，只会增大市场的担忧和恐惧心理。若恐慌情绪蔓延，投资者无序挤兑，任何一家银行都会出问题。有了2008年的经验，此次美欧监管机构均及时出手，切断了恐慌情绪传染链条。以美国为例，硅谷银行和签名银行出事后，监管机构承诺给这两家银行的所有储户提供全额贷款保护。同时，美联储新设立银行定期融资计划（Banking Term Funding Program，BFTP），允许银行以抵押品的面值而非市值向美联储申请贷款，用于应对流动性压力。相比2008年，当前欧美金融机构的资本充足率更高，杠杆程度更低，且不存在大范围的资产坏账风险。唯一受冲击的就是激进加息环境下的资产账面浮亏，只要持有到期，熬过加息到降息的周期，一切还会如常。考虑到当前欧美监管当局均及时提供了流动性支持，所以，市场普遍认为硅谷和瑞信事件引发更大范围危机的可能性很小。如果静态看问题，这个结论没问题。但如果欧美央行继续加息呢？在市场情绪已经受惊的背景下，很可能会重新开启新一轮的挤兑潮，导致更多的问题银行浮出水面。所以，当前市场普遍预期欧美货币当局会放缓加息节奏。但欧美央行也是进退两难，通胀居高不下，若停止加息可能半途而废，如继续加息可能加剧银行业危机。上周，在瑞信事件已经发酵的背景下，欧央行如期加息50BP。本周，市场都在盯着美联储，市场预期约40%的概率不加息，不妨拭目以待。金融生态是个二级混沌系统，参与者的行为和预期会改变系统本身的运行轨迹，具有不可预测性，也容易发生蝴蝶效应，一个小的事件就可能引发大的问题，充满了非线性。当下的欧美金融生态，市场情绪草木皆兵，一如风干的草堆，一点火星就能引发大问题。而在通胀高企的环境下，央行陷入两难，火星并不稀缺。所以，没有人敢拍着胸脯说没有危机。当预判到风险时，聪明钱会先撤离。放眼全球，哪里才是避风港呢？对我国来说，欧美衰退之下，外需的压力越来越大，刺激内需箭在弦上。上周末，央行超预期降准，已经打出了第一枪，预计后续仍会有一系列政策组合拳出台。毕竟，外部愈是动荡，我们保持一个稳定可持续的发展环境就愈加重要。风暴之中，避风港才是最大的受益方！【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言
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继续猛干这条主线！
2023-03-20 09:25
自去年年底开始，我们就坚定地看好大消费，并认为它有望成为贯穿2023年全年的投资主线之一。然而春节过后，市场上反复活跃的要数人工智能、数字经济、中字头、一带一路等板块，而大消费却步入了下跌通道，整个大消费指数跌幅近10%，其中白酒、调味品、医美、旅游等细分领域及其个股更是表现低迷，令人大失所望。难不成真被打脸了？恐怕未必。首先有必要解释一下，为什么近期大消费会接连下跌。如果拉长时间线，我们会发现在这一轮下跌之前，大消费板块其实已经涨了近3个月时间了，其逻辑在于去年年底疫情防控方案的大幅度调整，消费市场最大的扰动因素逐渐消除，存在强烈的修复预期，而随着各地疫情的快速达峰并趋于平稳，以及元旦、春节假期的相继而至，经历了“阵痛”后的消费市场着实展现出了超预期的回暖态势，各项统计数据都明显好转，而资本市场上的大消费板块亦是一路震荡上行，其中不乏走出翻倍行情的个股。正因如此，春节过后的板块调整，某种意义上可以视为部分获利盘的阶段性兑现。除此之外，还有两方面因素造成了大消费板块的持续下行：其一，消息面上未能有新的超预期刺激。从春节假期的消费数据反馈来看，我国的居民消费回暖之势的确是大超预期。然而随后的一个半月时间里，消费市场的表现非但没能继续大超预期，反而还出现了走弱的迹象。国家统计局公布的数据显示，2月份我国CPI超预期走低，同比增长只有1%，核心CPI同比增长更是只有0.6%。这当中自然有春节错位效应的影响，但同样可以反映出市场消费需求的不足——因为按照经济学中最基本的供求关系，如果人们消费热情高涨，价格理应是上涨的，而2月份的CPI下滑，恰恰从侧面佐证了居民消费意愿的弱势，这与春节假期消费数据的“炸裂”形成了鲜明对比。其二，经济增长目标低于预期，市场情绪出现波动。由于防疫政策大幅度调整等因素，市场对于我国经济前景可谓坚定看好，信心十足，包括高盛、花旗银行、瑞银、摩根士丹利在内的多家国际知名机构都预计2023年我国GDP增速可以达到5%以上甚至6%。不过在前不久的政府工作报告上，我国今年GDP增长目标被确定在5%左右，落在了市场预期的最低点；而赤字率3%的安排、专项债3.8万亿等目标，均低于市场此前偏高的预期。而近期公布的CPI、外贸等宏观经济数据，又印证了当前我国经济修复并不牢固的现实，由此使得市场由“强预期”转为“弱预期”，而具有较强顺周期属性的消费，自然会随着经济增长目标的不及预期而受到影响，市场对于消费复苏进度亦是产生了担忧。事实上，自新冠疫情发生以来，不少企业难以正常开展业务，生产经营压力不断增大，部分公司甚至面临着裁员倒闭的风险，叠加此前疫情的长尾效应和未来的不确定性，很多居民的收入和工作岗位不再稳定，不安全感日益上升。尤其是那些以工资为主要收入来源的中低收入群体，他们的家庭财富受疫情的负面影响更大；再考虑到中低收入群体占全国总人口的绝大多数，他们中很多人的房贷、车贷并没有因为收入的降低而减少，其经济压力在无形之中又再度增加。虽然当下疫情防控方案已经大幅度调整，但“疤痕效应”的存在，很可能让中低收入人群面临的窘境难以在短时间内得到根本性扭转，并且就业、收入和消费信心的修复都需要时间，这便是近期市场需求走弱的重要原因，同时也不可避免地在短期内影响到投资者对于消费板块的做多信心，继而引发了大消费板块的接连调整。那么问题来了：消费后面还能涨吗？是否还能“胜任”年度主线这一角色？答案当然是肯定的，我们的观点没有变。从基本面上看，当前疫情影响已经消除，2023年国民经济的强势复苏几乎是板上钉钉的事情。客观来说，5%的增长目标似乎稍显保守，却仍在合理区间内，况且除了规模的扩张外，我们还应当注重结构上的优化，既包括产业方面的升级，又包括居民幸福感的提升，更包括资源、环境与经济的协同发展，故而适当降低增速预期，也相当于是为我国应对突发状况、优化经济结构提供了回旋余地，继而更高质量地推动国民经济复苏，而顺周期的消费亦将会因此而受益。需要指出的是，当前全球经济下行压力加大，我国出口动力减弱，势必需要快速释放内需空间以强化经济增长动力，于是消费的重要性便进一步凸显，政策端亦是强调“要把恢复和扩大消费摆在优先位置”，并接连出台一揽子政策以促进消费。虽然2月份CPI的明显下滑折射出消费需求的偏弱，但从前两个月的社零增速看，消费依旧处于稳步回暖的进程之中。展望后续，考虑到去年一季度末至二季度因上海等地疫情爆发而产生的低基数效应，预计等到3~4月份的数据公布后，经济和消费修复的高度和斜率将会更加清晰；再叠加清明、五一假期的临近，消费市场有望再度迎来增长小高峰，届时大消费板块大概率会有所表现。而随着各方面形势的切实稳定与国民经济的不断回暖，居民消费信心有望随之得到修复，再加上相关企业盈利能力的日渐修复，我国消费市场有望迎来实质性的全面提振，而大消费板块或将由此前的预期驱动逐渐向基本面反转演进，行情的上涨亦有望得到延续性的支撑。从这个角度看，近期大消费板块的持续调整，反倒是我们逢低布局的机会。在具体配置过程中，建议重点关注以下两大细分领域：一是此前受疫情冲击较大的行业。消费市场的持续回暖必将带来板块估值的修复，其重点则是在于那些前期受疫情压制较大的行业，如航空、机场、酒店、餐饮、旅游等，这些领域直接受益于疫情的放开，后续大概率会迎来困境反转，估值修复动力更强。二是对于经济周期敏感度较高的可选消费品类。不同于必选消费品，可选消费需求不算稳定，对于经济周期的敏感度较高；同时相比于必选消费，可选消费往往又是政策端主要支持的方向。后续随着经济形势的好转与政策的支持，可选消费品类有望迎来强势反弹，相关公司盈利水平也将迎来快速的边际修复，建议关注汽车、家电等大宗消费品，以及美妆、医美、轻奢消费品等具有成长性的品种。【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院高级研究员付一夫
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来不及了！赶紧上车
2023-03-16 09:24
银行股大跌，银行主题基金来到配置窗口。近期A股震荡，即便在前期上涨的过程中也多是大票带动，个股整体涨多跌少，股民并未从中感受到相应的“快感”。但是随后的回落则让多数人结结实实的挨了一拳。从近1周（截至3月12日，下同）来看，A股指数回调接近2%，创业板、深证成指调整的幅度则超过了3%。不过依然有些基金“扛住”了调整，从行业配置看，多投向了银行这种低估值板块。此外，受到硅谷银行破产的进一步发酵，超1000家私募、风投在硅谷银行托管资产，在流动性受损的情况下，美国银行尤其是中小银行可能会被波及，引发挤兑风险。而在3月13日，美国签名银行被关闭，该银行是继华盛顿互惠银行和硅谷银行后，美国倒闭的第三大银行。虽然目前来看状况有所缓解，但是依旧值得思考。比如对我国的银行是否会造成冲击？银行股或者相应的主题基金还能购买么？今天我们好好聊聊。一中美银行业的对比管理上，混业经营对分业经营。美国银行是包括投资银行在内的泛银行业，因此在混业经营管理方面经验丰富。管理体系从上到下包括美联储、货币管理署、州/属地金融机构委员会、联邦存款保险公司、国家信贷联盟署等，任何一家美国银行至少受两家及以上监管机构的监管，以保证银行的安全与合规稳健经营。而我国银行业的发展是开枝散叶的过程，所以管理上也是以分业监管为开端和为主。不过为了顺应综合经营趋势、实现更好的综合监管，总体上我国的金融监管体系正在向银行业综合经营的趋势靠拢。业务能力上，表外对表内。由于资本市场发达程度和监管的不同，中美银行业收入能力也有差异。美国银行业更强的中间业务和表外业务能力贡献了更高的收入，是典型的“轻资产化”和“轻资本化”，对利息净收入依赖程度较低（约占收入的一半左右）。中国银行则相反，利息净收入占营收大约7成，而金融服务收入等非息收入的贡献显著低于美国银行，不过在成本管控方面更占优势。市场地位上，次要地位对绝对优势。美国商业银行从2007年以来在金融中介体系中已经退居次要地位，作为金融中介的资产份额以每20年10个百分点的速度萎缩，目前应该在12%左右，各类基金和保险机构及专门投资机构则处于主导位置。而在中国金融体系中银行处于绝对优势地位，在金融业中资产规模占比接近90%，此外国内资本市场的融资作用不明显，绝大多数还是依靠银行。经营风险上，市场化运作对高度稳定。由于中美两种制度以及生产资料所有制属性的不同，美国历史上发生多次银行破产危机，中国银行破产事件则非常少。美国有超过5千家银行，从2008年至今合计有接近540家银行破产，而在中国即使在经济最为困难的时期国家也不容许银行破产倒闭。不过随着市场化的改革，近30年中国也打破了银行不能破产的历史，比如汕头商业银行、海南发展银行、包商银行等。不过总体上中国银行业作为绝对的金融体系主体，在经营稳健性、风险可控性、资产安全性等方面是要优于美国银行的。二国内银行股及基金的选择由于对经济出现分歧、市场风格切换等原因申万银行指数（801780.SL）近期出现下调。近一周跌幅4.14%，同期沪深300跌3.96%，近3年板块PB估值仅0.54倍。龙头银行中的招商、宁波、长沙、平安等回调都接近20%，并且估值也处于3年的最低区间。因此部分银行股的价格可以说是非常低了。而爆发于美国硅谷银行的流动性危机本质上是资产负债期限错配（借短投长）在美联储持续加息下引发的风险暴露。由于将2020年疫情期间降息获取的低成本负债大量投向了政府债和MBS（抵押支持债券，抵押物可以是住房等真实资产），在加息周期来临，债券价格下跌造成浮亏后，为了满足企业客户的用资需求，只能不断卖出手中的证券，导致越卖越亏。最终资不抵债，融资行为也没有被市场认可，落得破产的后果。那么对我国银行业会造成什么影响呢？从市场反应来看，短期内情绪面发酵较为严重。银行股大多走低，但是从长期来看国内银行出现流动性风险事件的可能性较低。首先从利率环境看，我国货币政策相对稳健。LPR波动更小，2018年以来国债到期收益率波动约为美国的1/3，银行流动性超预期快速收紧的情况不易出现。其次，我国银行经营风险更低。资产端来看，国内上市银行投资类资产占总资产比重约为28%，负债端个人存款占比不到一半。其他数据上，上市银行存贷比超过83%（约为硅谷银行的2倍），1年期以内资产/负债（去掉活期存款）接近90%。此外我国在监管方面也致力于引导银行加强流动性管理，比如对于同业融入、流动性覆盖率、净稳定资金比例、流动性匹配率等都有严格指标。随着中国版巴塞尔协议的落地，在国家背书下只要不发生系统性风险，国内银行的风险要远小于美国。银行属于百业之母，从A股上市银行的数据看也是如此。2020年及2021年42家上市银行的利润总额都超过2万亿元，分别占当年A股利润总额的37.8%、36.1%，这也给投资A股上市银行的投资者带来巨大的收益——分红和股息。截止目前国内上市银行股息率为5.9%（仅次于煤炭6.4%、石油石化6.2%），虽然分红比例较低（仅有20%），但是基数效应下绝对额并不低，近3年分红额年均接近3500亿元。除了安全边际充分，当下投资银行股还有更重要的原因——经济复苏。作为顺周期行业，在大背景下，全国及区域经济恢复力度强劲，经营环境有望持续改善。2月份的社融也超出预期，信贷高增，企业中场贷款维持高景气。向后看，稳增长、稳地产政策持续、“中特估”对国有大行估值的重构等都给前期极度悲观预期的银行股带来配置机会。投资银行股最重要的原因之一就是可以获得比较稳定的分红，实现旱涝保收。因此风险偏好低的投资者可以关注近几年现金分红频率、比例、数额都较高的优质银行。另外消费、地产有望持续复苏，所以零售型和房地产敞口较大的股份银行估值弹性会显著高于其他行。同时，也可以关注受益于区域经济的回复速度和本身实力较强的优质城商农商行。这些银行在股价方面弹性也要更高。而关注于该行业的基金有哪几只值得去关注并购买呢？我们从同花顺行业主题基金中筛选了第一大重仓股为银行的主动权益型基金（普通股票型、偏股混合型、灵活配置型、股债平衡型，非ETF基金，下同），股票仓位大于50%，成立年限大于1年，规模限制在1亿元以上，综合回撤、近2年收益率等维度最终得到5只基金：从2020年开始，银行股就开始回调，累计跌幅已接近20%，但是以上5只基金作为重仓银行股的基金在回撤方面控制的比较好，较好的契合投资银行股的目的之一——稳定。此外在近两年银行股下跌的行情中都能跑赢指数，也能获得底仓标的的分红，契合另一个目的——收益。从基金经理自身来看，整体风险偏好不高。刘榕俊坚持价值投资，选股方面上下穿插，追求绝对收益，注重长期收益，换手率极低。金鸿峰作为纯债型经理应该更适合银行这种板块，而且汇安基金也是以纯债基金更为见长。梅寓寒更加擅长指数型基金，所以在换手方面同样不积极，还是以求稳为主。杜洋作为中生代经理代表，长期跑赢指数，追求组合的低估值和做“时间的朋友”，通过对市场风险和局势判断来调整仓位减少组合风险暴露，所以风格切换方面非常娴熟。老将蔡目荣的标签包括大盘价值、偏好低估值白马，是一位周期专家，更适合熊市、市场回调期或者价值蓝筹行情。从基金产品来看，现金+债券资产占比都比较高，持仓个股聚焦国有行、优质城商农商行。金信智能自2017年开始银行就作为绝对的重仓了，持仓比重一直维持在6-8成之间，甚至达到过100%，有风格漂移的嫌疑，不排除后续会转向，一旦转向即可换掉。汇安丰恒从金鸿峰接手之后银行股才多了起来，风格由之前的过度均衡转变到“核心+卫星”策略，而且机构持仓非常高。中海精选胜在一个“稳”字，配置以大金融板块为主，即地产链+金融核心资产。工银战略转型中银行一直都是核心持仓，此外地产、建筑等传统行业也经常出现，偶尔有一只国防、电新的标的，这样一方面通过金融地产股控制回撤，稳固根基，另一方面拥有一只可以带来高收益的股票，贡献基金的大部分收益。华宝价值同样是地产+金融组合，地产也仅关注国企龙头，但是换手率较高。以上从不同维度对5只基金做了简单的分析梳理，主要优势在于稳定性不错。我国银行在总体实力上通国际同级还有差距，主要在利润结构和管理方面，但是存在估值业绩错配的情况，此外还有大量中小银行的经营风险需要解决。而且国内银行在创新、业务等多方面与中国经济世界第二的国际地位不匹配，未来还有很长的路要走。随着基本面的转好，银行股以及相应的主题基金迎来配置机会。【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员雒佑
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不要联想，抄底银行！
2023-03-15 09:40
近期，硅谷银行破产事件在美国银行体系持续发酵，国内银行板块也受到波及。一夕之间，大家似乎突然发现，原来银行是如此脆弱，像硅谷银行，美国第16大银行，一直被投资者津津乐道的特色银行，短短两三天时间就走向了破产，竟如此不堪一击。啥也不说了，用脚投票吧。当火车开过来时，还在铁轨上站着就是傻瓜，先从铁轨上下来再说。但注意，请不要任意联想。美国银行体系和中国不同，美国当前的货币政策环境也与中国截然相反，不要把美国银行业正遭遇的难题和风险迁移至A股，美股投资者卖出美国的银行股就算了，A股投资者跟风卖出A股的银行股算怎么回事？巴菲特曾说，天上下金子的时候，要扛着浴缸去接。在A股银行板块跟风下跌的时候，投资者可以去浴室扛浴缸了。兔年春节以来，银行板块随大盘震荡回调，零售银行跌幅靠前。截至2023年3月14日，招商银行、平安银行2019年以来市净率分位分别为3.5%和3.8%，估值水平再次回到“击球区”。低估值本身并非买入的充分条件，只有叠加基本面的边际改善预期，投资者才能收获盈利和估值双升的戴维斯双击。就零售银行而言，无论是短期基本面还是长期发展前景，均迎来了预期拐点，随着预期不断被验证，戴维斯双击效应才刚刚开始。相比一般银行，零售银行的估值定价锚在零售业务上。就消费信贷、财富管理两大零售业务线来看，过去两年，消费信贷短线和长线逻辑均受市场质疑，财富管理虽长线前景向好，短线也受熊市环境压制，与之相应，零售银行股价全面跑输行业，最低时股价较高点位置腰斩，持有体验很差。进入2023年，上述压制逻辑相继解除，零售银行正迎来属于自己的“困境反转”。趋势已反转，现阶段受硅谷银行事件拖累的继续下跌，带来的正是布局机会。1、消费信贷：从杠杆天花板突围就零售银行业务来看，零售信贷仍是最赚钱的业务，若如市场担心的那样，居民部门杠杆率已触及天花板，那么零售银行就没有太大可期待空间。回顾零售银行的估值涨跌，与消费信贷的发展周期大致相关。过去十年，伴随着消费升级，消费信贷迎来黄金发展期，消费信贷反过来促进消费升级，形成正反馈循环，构建了消费信贷蓬勃发展的繁荣图景，大幅提振市场信心。在此背景下，零售银行开始系统性跑赢行业，备受市场追捧。近年来，随着居民部门杠杆率超过60%，偿债压力增大，逐渐对最终消费产生挤出效应，叠加三年疫情影响，居民部门消费信心受损，预防性储蓄增加，提前还贷成为潮流，消费增长与消费信贷的正反馈循环被打破。消费低迷反过来抑制消费信贷需求，消费信贷市场经历了量价齐跌、资产质量下滑的挑战，在此背景下，零售银行也从香饽饽变成烫手山芋，估值持续下滑。短期逻辑常常会压制长期预期，投资者开始对消费信贷的长期前景产生疑虑，担心居民资产负债表的衰退才刚刚开始，日本失去的三十年可为前车之鉴。长短逻辑同时承压，零售银行的估值溢价消失，个别银行甚至出现了估值折价。问题是，如果事实证明市场预期太过悲观，则负向预期差对应的则是千载难逢的买入机会。短期来看，疫情之后，居民消费触底反弹。人们对美好生活的向往，最终要体现在消费上，预防性储蓄也不过是为将来的消费积蓄力量。只要收入预期企稳，没人愿意节衣缩食，这是常识。消费必然逐步回暖，从而为消费信贷打开增长空间，带来量升价稳、资产质量改善的逻辑反转。叠加今年稳增长的重心在于提振内需尤其是扩大消费，预计无论是监管机构还是银行自身都有主动加大消费信贷投放的意愿，2023年消费贷款有望实现较快增长。中长期看，居民负债结构中房贷占比持续下滑，也将为消费信贷增长腾挪空间。以不含房贷的狭义消费贷款余额/社会零售消费品总额来衡量消费信贷渗透率，我国当前水平约为40%左右，而美国则超过700%，虽有数据口径差异，但消费信贷的长期空间无疑值得期待。站在投资的角度，最好的投资机会常常出现在这种逻辑反转上。2、大财富管理：居民财富入市，再次步入快车道相比信贷业务，财富管理业务不占用资本、不产生不良，属于低风险、轻资产业务，且业务模式类似双边市场，具有一定的网络效应，强者恒强。财富管理业务占比高的银行，资本市场会给予更高的估值。大财富管理涵盖的投资产品很广，资本市场更偏好权益资产（区别于传统的存款和固收理财）占比高的银行。究其原因，权益资产具有高波动性，是检验财富管理机构服务能力的试金石。2020-2021年，市场整体处于结构性牛市氛围中，基金销售屡创新高，财富管理业务成为抬升零售银行估值的重要筹码。进入2022年，随着市场大幅走熊，财富管理业务营收下滑，又成为拖累银行估值的因素，前期有多高光、当前就有多凄凉。2023年，市场再次回暖，站上新一轮牛市起点。随着股市赚钱效应累积、市场风险偏好抬升，居民财富入市将再次步入快车道，财富管理业务也将再次成为增厚银行估值的香饽饽。当下及未来相当长一段时间内，居民财富结构将继续向权益资产倾斜，为那些在权益资产管理上建立起壁垒和口碑的银行铸就了发展快车道。截至2022年6月末，平安银行和招商银行的私行AUM/零售AUM比值均在30%以上，遥遥领先于国有大行和其他股份制银行，反映出较强的高净值客户综合服务能力，已在大财富管理赛道建立起先发优势。3、地产：被搬开的“巨石”上市银行中，房地产（对公开发贷+个人房贷）贷款占比约为33%，本轮地产周期下行也成为压制银行板块估值的重要因素，零售银行也未能幸免。市场的担忧主要集中在量和质两个层面，一边担心提前还贷、需求下降限制银行优质资产扩张空间，一边担心开发商违约、购房人断贷产生的不良风险。虽然上市银行极力自证“清白”，通过晾晒房地产贷款占比、不良率、开发贷区域分布等试图打消市场担忧，但“你说你的，我想我想的”，并没有什么用。作为支柱产业，地产问题牵一发动全身。从地产作为主要抵押物的角度来看，若地产不稳，银行体系也难言稳健，市场的担忧并没有错。不过，随着稳地产一系列政策的落地，地产销售正在边际回暖。全国主要城市新房价格指数已实现环比止跌，其中，一线城市商品住宅销售价格环比转涨、二三线城市环比降势趋缓。二手房成交量也明显放大，显示居民购房热情回暖。当前，很多人对地产企稳的持续性心存疑虑，担心随着疫情期间积压需求释放完毕，房地产市场会重回低迷。逻辑上并不能排除这个可能，但稳地产是稳增长的前提，如果地产销售再现低迷，政策端必然继续发力，直至地产企稳。因此，只要对2023年的稳增长有信心，就应该对稳地产有信心。地产对银行板块的估值压制，事实上已经不存在，只在投资者心中留有残影。这种残影，便是预期差的来源，也是后续银行估值修复的源动力。综合上述分析，压制零售银行估值和业绩的因素正相继迎来困境反转。叠加此次硅谷银行风险事件诱发的情绪冲击，又把估值打下来一大截，逢调整买入，戴维斯双击可期。【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言
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来不及了！赶紧上车
银行股大跌，银行主题基金来到配置窗口。近期A股震荡，即便在前期上涨的过程中也多是大票带动，个股整体涨多跌少，股民并未从中感受到相应的“快感”。但是随后的回落则让多数人结结实实的挨了一拳。从近1周（截至3月12日，下同）来看，A股指数回调接近2%，创业板、深证成指调整的幅度则超过了3%。不过依然有些基金“扛住”了调整，从行业配置看，多投向了银行这种低估值板块。此外，受到硅谷银行破产的进一步发酵，超1000家私募、风投在硅谷银行托管资产，在流动性受损的情况下，美国银行尤其是中小银行可能会被波及，引发挤兑风险。而在3月13日，美国签名银行被关闭，该银行是继华盛顿互惠银行和硅谷银行后，美国倒闭的第三大银行。虽然目前来看状况有所缓解，但是依旧值得思考。比如对我国的银行是否会造成冲击？银行股或者相应的主题基金还能购买么？今天我们好好聊聊。一中美银行业的对比管理上，混业经营对分业经营。美国银行是包括投资银行在内的泛银行业，因此在混业经营管理方面经验丰富。管理体系从上到下包括美联储、货币管理署、州/属地金融机构委员会、联邦存款保险公司、国家信贷联盟署等，任何一家美国银行至少受两家及以上监管机构的监管，以保证银行的安全与合规稳健经营。而我国银行业的发展是开枝散叶的过程，所以管理上也是以分业监管为开端和为主。不过为了顺应综合经营趋势、实现更好的综合监管，总体上我国的金融监管体系正在向银行业综合经营的趋势靠拢。业务能力上，表外对表内。由于资本市场发达程度和监管的不同，中美银行业收入能力也有差异。美国银行业更强的中间业务和表外业务能力贡献了更高的收入，是典型的“轻资产化”和“轻资本化”，对利息净收入依赖程度较低（约占收入的一半左右）。中国银行则相反，利息净收入占营收大约7成，而金融服务收入等非息收入的贡献显著低于美国银行，不过在成本管控方面更占优势。市场地位上，次要地位对绝对优势。美国商业银行从2007年以来在金融中介体系中已经退居次要地位，作为金融中介的资产份额以每20年10个百分点的速度萎缩，目前应该在12%左右，各类基金和保险机构及专门投资机构则处于主导位置。而在中国金融体系中银行处于绝对优势地位，在金融业中资产规模占比接近90%，此外国内资本市场的融资作用不明显，绝大多数还是依靠银行。经营风险上，市场化运作对高度稳定。由于中美两种制度以及生产资料所有制属性的不同，美国历史上发生多次银行破产危机，中国银行破产事件则非常少。美国有超过5千家银行，从2008年至今合计有接近540家银行破产，而在中国即使在经济最为困难的时期国家也不容许银行破产倒闭。不过随着市场化的改革，近30年中国也打破了银行不能破产的历史，比如汕头商业银行、海南发展银行、包商银行等。不过总体上中国银行业作为绝对的金融体系主体，在经营稳健性、风险可控性、资产安全性等方面是要优于美国银行的。二国内银行股及基金的选择由于对经济出现分歧、市场风格切换等原因申万银行指数（801780.SL）近期出现下调。近一周跌幅4.14%，同期沪深300跌3.96%，近3年板块PB估值仅0.54倍。龙头银行中的招商、宁波、长沙、平安等回调都接近20%，并且估值也处于3年的最低区间。因此部分银行股的价格可以说是非常低了。而爆发于美国硅谷银行的流动性危机本质上是资产负债期限错配（借短投长）在美联储持续加息下引发的风险暴露。由于将2020年疫情期间降息获取的低成本负债大量投向了政府债和MBS（抵押支持债券，抵押物可以是住房等真实资产），在加息周期来临，债券价格下跌造成浮亏后，为了满足企业客户的用资需求，只能不断卖出手中的证券，导致越卖越亏。最终资不抵债，融资行为也没有被市场认可，落得破产的后果。那么对我国银行业会造成什么影响呢？从市场反应来看，短期内情绪面发酵较为严重。银行股大多走低，但是从长期来看国内银行出现流动性风险事件的可能性较低。首先从利率环境看，我国货币政策相对稳健。LPR波动更小，2018年以来国债到期收益率波动约为美国的1/3，银行流动性超预期快速收紧的情况不易出现。其次，我国银行经营风险更低。资产端来看，国内上市银行投资类资产占总资产比重约为28%，负债端个人存款占比不到一半。其他数据上，上市银行存贷比超过83%（约为硅谷银行的2倍），1年期以内资产/负债（去掉活期存款）接近90%。此外我国在监管方面也致力于引导银行加强流动性管理，比如对于同业融入、流动性覆盖率、净稳定资金比例、流动性匹配率等都有严格指标。随着中国版巴塞尔协议的落地，在国家背书下只要不发生系统性风险，国内银行的风险要远小于美国。银行属于百业之母，从A股上市银行的数据看也是如此。2020年及2021年42家上市银行的利润总额都超过2万亿元，分别占当年A股利润总额的37.8%、36.1%，这也给投资A股上市银行的投资者带来巨大的收益——分红和股息。截止目前国内上市银行股息率为5.9%（仅次于煤炭6.4%、石油石化6.2%），虽然分红比例较低（仅有20%），但是基数效应下绝对额并不低，近3年分红额年均接近3500亿元。除了安全边际充分，当下投资银行股还有更重要的原因——经济复苏。作为顺周期行业，在大背景下，全国及区域经济恢复力度强劲，经营环境有望持续改善。2月份的社融也超出预期，信贷高增，企业中场贷款维持高景气。向后看，稳增长、稳地产政策持续、“中特估”对国有大行估值的重构等都给前期极度悲观预期的银行股带来配置机会。投资银行股最重要的原因之一就是可以获得比较稳定的分红，实现旱涝保收。因此风险偏好低的投资者可以关注近几年现金分红频率、比例、数额都较高的优质银行。另外消费、地产有望持续复苏，所以零售型和房地产敞口较大的股份银行估值弹性会显著高于其他行。同时，也可以关注受益于区域经济的回复速度和本身实力较强的优质城商农商行。这些银行在股价方面弹性也要更高。而关注于该行业的基金有哪几只值得去关注并购买呢？我们从同花顺行业主题基金中筛选了第一大重仓股为银行的主动权益型基金（普通股票型、偏股混合型、灵活配置型、股债平衡型，非ETF基金，下同），股票仓位大于50%，成立年限大于1年，规模限制在1亿元以上，综合回撤、近2年收益率等维度最终得到5只基金：从2020年开始，银行股就开始回调，累计跌幅已接近20%，但是以上5只基金作为重仓银行股的基金在回撤方面控制的比较好，较好的契合投资银行股的目的之一——稳定。此外在近两年银行股下跌的行情中都能跑赢指数，也能获得底仓标的的分红，契合另一个目的——收益。从基金经理自身来看，整体风险偏好不高。刘榕俊坚持价值投资，选股方面上下穿插，追求绝对收益，注重长期收益，换手率极低。金鸿峰作为纯债型经理应该更适合银行这种板块，而且汇安基金也是以纯债基金更为见长。梅寓寒更加擅长指数型基金，所以在换手方面同样不积极，还是以求稳为主。杜洋作为中生代经理代表，长期跑赢指数，追求组合的低估值和做“时间的朋友”，通过对市场风险和局势判断来调整仓位减少组合风险暴露，所以风格切换方面非常娴熟。老将蔡目荣的标签包括大盘价值、偏好低估值白马，是一位周期专家，更适合熊市、市场回调期或者价值蓝筹行情。从基金产品来看，现金+债券资产占比都比较高，持仓个股聚焦国有行、优质城商农商行。金信智能自2017年开始银行就作为绝对的重仓了，持仓比重一直维持在6-8成之间，甚至达到过100%，有风格漂移的嫌疑，不排除后续会转向，一旦转向即可换掉。汇安丰恒从金鸿峰接手之后银行股才多了起来，风格由之前的过度均衡转变到“核心+卫星”策略，而且机构持仓非常高。中海精选胜在一个“稳”字，配置以大金融板块为主，即地产链+金融核心资产。工银战略转型中银行一直都是核心持仓，此外地产、建筑等传统行业也经常出现，偶尔有一只国防、电新的标的，这样一方面通过金融地产股控制回撤，稳固根基，另一方面拥有一只可以带来高收益的股票，贡献基金的大部分收益。华宝价值同样是地产+金融组合，地产也仅关注国企龙头，但是换手率较高。以上从不同维度对5只基金做了简单的分析梳理，主要优势在于稳定性不错。我国银行在总体实力上通国际同级还有差距，主要在利润结构和管理方面，但是存在估值业绩错配的情况，此外还有大量中小银行的经营风险需要解决。而且国内银行在创新、业务等多方面与中国经济世界第二的国际地位不匹配，未来还有很长的路要走。随着基本面的转好，银行股以及相应的主题基金迎来配置机会。【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员雒佑
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干到65岁退休，你愿意吗？
盘点最近几年的热门话题，延迟退休必占其中之一。近日，有机构研报称“渐进式延迟退休方案或在2023年正式公布，并于2025年正式实施”，随即冲上热搜榜，并再度引爆了舆论。市场普遍预期，届时男女退休年龄将统一调整为65岁。其实早在2008年，有关部门就表示，正酝酿在条件成熟时延长退休年龄。此后，延迟退休一直都是老百姓热议的话题，每每出现新动向，都会引来一波讨论。近几年，人社部领导不止一次地表示，在2020年前后会推出延长退休年龄的具体方案，并提出要秉承“小步慢走，渐进到位”的原则，以求让公众做好充分的心理准备。而在《“十四五”规划纲要》中明确提到，要“实施渐进式延迟法定退休年龄”，其中“实施”二字，标志着延迟退休这件事真正从设想变成了现实。具体政策究竟会如何出台，我们尚不得而知，不过个中深意，的确是耐人寻味。一为什么要实行延迟退休？之所以要推行延迟退休，根本原因在于我国日益加剧的老龄化程度。按照联合国的划分标准，如果一个地区65岁及以上的老年人口占比超过7%，即可认为进入老龄化社会；如果该指标翻番，即65岁及以上的老年人口占比超过14%，那么这个地区便进入了“中度老龄化”社会。就我国而言，早在本世纪初，65岁及以上的老年人占比就已突破了7%的基准线；此后，这一比重始终在攀升，2022年达到了创新高的14.9%，已然步入了联合国界定的“中度老龄化”行列之中。老龄化程度的日益加深，难免会给经济社会的发展带来阻碍。最典型的例子便是日本，2021年65岁及以上老人比重达到了骇人听闻的29.8%，15~64岁人口在近20年里足足减少了超过一千多万，适龄劳动力供给严重缺失，再加上人口生育率的一路下滑，举国上下经济社会已然是颓势尽显。需要注意的是，老龄化的加剧还势必会引发另一个事关每一个人的危机，那就是养老金的告急。我国现行的养老金制度，从根本上讲是利用在职劳动人口创造的物质财富来支撑退休老人的日常生活，因此老年人口比例越高，社会整体养老压力也就越大。而近些年随着我国人口老龄化的日益加深，在职劳动力与退休老人之间的比例逐渐趋于失衡，一面是缴纳养老金的劳动者越来越少，另一面则是领取养老金的退休老人越来越多，其结果便是在职劳动人口愈发难以负担老人退休后所需的庞大开支，养老金的告急问题也就由此而来。根据中国社会科学院发布的《中国养老金精算报告2019-2050》，我国的基本养老保险基金将在2027年达到峰值，在2035年前后累计结余耗尽。而中国保险行业协会发布的《中国养老金第三支柱研究报告》同样预测，未来几年，中国预计会有8万亿到10万亿元的养老金缺口，而且这个缺口会随着时间的推移进一步扩大。倘若事态真的按此趋势发展，届时很多人都将面临“老无所养”的困境。类似于人口老龄化，养老金不足同样是普世难题，除了我国之外，日本、德国、俄罗斯等众多国家皆是深受其困。正因如此，每个国家都在想方设法应对这一顽疾，而其中一个共同的应对方案便是推行延迟退休。二延迟退休的是是非非放眼全球，延迟退休并不罕见。公开信息显示，自1989年以来有170个国家延迟了退休年龄，多数国家的法定退休年龄都在65岁上下，个别国家甚至将退休年龄定为70岁。我国可以说是目前世界上退休最早的国家，现行企业职工退休年龄为男60周岁、女干部55周岁、女工人50周岁，相比于其他国家，我国在退休年龄的制定上的确还有比较大的可操作空间，这也成为了推行延迟退休的重要依据。虽然一直争议不断，但客观地讲，延迟退休的确有其必要性与合理性，理由有三：其一，有助于减轻养老金支付的巨大压力。推行延迟退休，相当于增加劳动者养老基金的缴费年限，推迟养老金的领取时间，等于是“增收减支”，可以在一定程度上减轻国家对养老金支付的压力和减小养老基金的缺口。其二，有助于发挥“工程师红利”。在我国人口红利的逐步衰减与适龄劳动力日益减少的背景下，经验更丰富、专业技术更过硬的高质量劳动力正在成为各行各业的迫切所需，而退休的延缓，刚好可以让更具资历与经验的人们继续在工作岗位上发光发热，这无异于发挥了“工程师红利”。其三，有助于提高退休后的养老金收入。按照现行的养老保险制度，企业退休人员领取的养老金数目与职工退休前一年统筹地区在职职工的平均工资挂钩，于是延迟退休便可增加基础养老金的领取数额；另外，很多单位的职工退休后领取的养老金额度，都与其工龄有关，延迟退休相当于延长工龄，养老金也会相应增加。不过，诚如硬币有其两面一样，延迟退休也存在着某些消极作用：首先，可能会增加年轻人的就业压力。虽说延长年长者的工作年限有助于“工程师红利”的发挥，但难免会助长“晚退霸岗”现象；换言之，大批老年人呆在本该退下来的工作岗位上，不仅会剥夺思维更活跃、更具创造性的年轻人合理的晋升机会，还可能会导致用人需求的缩减，这对于原本就承压的就业市场来说显然不是好消息，未来的应届毕业生与社会上的求职者们，找工作的难度恐将进一步加大。二则，可能会让部分老年人的福利受损。通常情况下，人们的身体素质与精力旺盛程度都会随着年龄的增长而日益衰减，更何况五六十岁正值各种疾病的高发期，长时间的工作势必会让相当一部分老年人渐觉力不从心，尤其是对于本该退休、领取养老金享清福的老年人们，却要继续投入到工作当中，相当于个人福利受损。三则，可能不利于人口生育。按照常理，按时退休的老年人可以有足够的时间帮助子女照顾小孩，以解除子女工作和生活上的后顾之忧。然而，延迟退休很可能会让很多家庭面临着小孩无人看管的情况，年轻人的工作状态多少会受到影响，一旦工作与生活难以两全，人们的生育意愿难免要继续减弱，这反过来又进一步加剧了整个社会的“少子老龄化”。正因为上述种种，如何在是与非之前寻得平衡，并稳妥有序地铺开延迟退休的具体方案，将是对国人智慧的考验。三应该如何推进延迟退休？不管怎样，在纠结了许多年以后，延迟退休终于将要付诸实践，近几年无论是政策面还是市场面，都频频有“风”吹来，或许距离延迟退休落地的日子真的不远了。考虑到我国目前的状况以及可能产生的消极影响，再兼顾大众意愿，在推行延迟退休方案的过程中，建议重点关注以下几个方面：一来，切勿搞“一刀切”。实践中，应充分考虑到行业性质的差别，在此基础上考虑实行弹性的退休年龄区间。比如说，从事科教文卫工作的劳动者、高级管理人员以及工程技术人员，他们具备丰富的工作经验和专业的技术知识，且工作稳定，可以延迟退休几年，做到人尽其才，避免人力资源的浪费；而从事建筑行业和矿产行业的体力劳动者，由于身体健康状况已经大不如前，倒不如早些退休，安度晚年。此外，用人单位内部在推行延迟退休方案时，理应充分尊重个人的意愿而非强制，否则即便是工作年限延长了，部分人的工作热情也难免打折，效果未必理想，劳动者亦应该有权利根据自身状况和家庭生活，自行决定和安排自己的退休时间。二来，要完善相应的激励机制。具体可以针对不同职业、不同年龄段的退休，设立相应的优惠及激励政策。在此不妨参考瑞典的做法，建立起长效的工资和养老金关联机制，既对有能力支付且可以长期支付养老金的群体给予激励，又可以利用该部分资金对收入较低人群进行保障；而对于那些低收入的老年人，应当建立养老“安全网”，养老金的投资运作由政府监管，确保起到整个社会保障的“托底”作用。三来，应统筹考虑延迟退休的各种影响。任何改革都应该平稳渐进，从而稳妥地降低改革的风险和阻力，延迟退休亦是如此。在后续的推进工作中，建议加强养老基金的收缴及管理、扩大养老保险的覆盖范围、重视基础设施建设等方面的投入力度，以避免延迟退休政策推行后，相关制度衔接出现不必要的脱节和阻碍。同时，还应着力稳就业、惠民生，大力发展新经济新业态，创造更多的就业岗位，以应对退休年龄提升与就业压力加大之间的矛盾。那么问题来了：干到65岁退休，你愿意吗？欢迎大家在评论区讨论。【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院高级研究员付一夫
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提前还贷，划不划算？
近期，去年一度登上热搜的“提前还房贷”又再次被热议。不过与去年不同，如果说去年多数的还款人还抱着观望、犹豫的态度，那么今年相比于去年，选择提前还贷的人更多了。而不断增加提前还贷的还款人，也使得银行开始设置各种隐形门槛，试图延缓提前还贷。但是，与居民高涨的提前还贷需求相比，市场却出现了各种劝阻的声音。有很多媒体指出“扎堆提前还贷并不可取”，银行也通过各种方式提高了还贷的门槛，如线下申请、提前预约、每日限人数等。但居民看起来并不买账，有银行表示提前还贷的预约已经排到的五月甚至六月。为何出现“居民报复性还贷”的情况？银行、舆论又为何想方设法延缓居民还贷？对于还款人而言，又该如何衡量提前还贷的得与失？先来看为何近期再次出现“报复性还贷”的情况。对于还款人而言，有没有足够的资金与资金未来的用途，是影响房贷还款人决策最重要的两个因素。在资金的来源上，对于很多迫切要求提前还贷的还款人而言，这部分人多数为上班的中产收入者，多数人也都能够在年底获得一笔金额不小的年终奖，这部分增量的资金，是影响他们选择提前还款的重要因素之一。至于资金未来的用途方面，很多人过去不选择提前还贷的原因之一就在于这部分钱能够取得更高的收益。提前还贷的金额并不算小，相比于平均5%-6%的房贷利率来说，如果十年前，可以买到收益率10%左右的刚兑信托，如果五年前，也仍然可以买到收益率8%左右的信托，而如果是疫情发生的三年前，即便可以买到6%左右的信托产品，却要开始承受信托产品暴雷的风险。也就是说，在过去，讲买房使用贷款节省下来的资金用于理财，取得的收益率完全能够覆盖房贷利率，取得很好的套利效果。对于绝大多数人而言，自然会选择贷款，而非是提前还贷。到今天，曾经高收益率的刚兑信托已经不复存在，净值化的理财产品一次又一次的教育了投资者。可以说，能够达到比肩过去存量房贷利率水平的理财产品，在市场中少之又少，此时再将这部分富余的资金用于理财，不仅收益低、无法覆盖房贷的利息支出，一旦遇到所投产品遇到“暴雷”的风险，更有本金损失的风险，因此很多人也就选择了提前还贷，来减少房贷的利息支出。除了是否有充足的资金和对资金未来用途的考虑外，从众心理及对未来防御性的心理预期可能是导致提前还贷的另一重要因素。春节期间的走亲访友，亲朋好友间的讨论永远都逃不开房子相关的话题，2022年房地产调控政策经历了一百八十度的大转弯，房贷利率关系到每个购房人的切身利益，很多在春节前已经提前还贷的还款人将自身的经历言传身教后，自然能引起更多人的认同，也更能让人感同身受。笔者的一位朋友，就是在春节期间同学聚会时，听了同学还清房贷后“无债一身轻、心理放下了一块大石头”等感慨后，春节后立刻选择了提前还清房贷。而防御性心理则可以理解为居民对过去几年疫情影响产生的“后遗症”。对于房贷还款人而言，房贷每个的月还款是刚性的，无论居民是由于何种原因出现的房贷逾期，都会面临接踵而至的征信不良记录、催债等后果，而银行对还款人突发情况的应对显然无法设身处地为还款人考虑，即便后来出台的延期还款等政策，也都是在很久以后了，但是对还款人的伤害早已造成。同时，能否成功申请延期暂且不说，复杂的申请流程就已经劝退了一大部分人。在对这种情况有了深刻的认识后，即便疫情消退，工作生活恢复正常，收入也回复正常，很多人也会优先选择节衣缩食，还清房贷，以防止未来再次发生类似的情况。某种意义上，这也算是疫情后产生“疤痕效应”的一种，伤口虽好，康复后也仍然影响着居民对未来的决策。因此，对于那些选择提前还贷的还款人来说，所谓的“报复性还款”只是选择了一个对自己更有利的选项而已，这种益处并不仅仅体现在对经济利益的衡量上，更体现在心理上的好过。除了还款人外，在提前还款事情上涉及的银行和官方而言，影响则更直接简单。对于银行而言，商业银行赚的就是“左手吸储，右手放贷”的生意，放贷质量如何直接影响的就是银行的资产质量。对于国内的银行来说，房贷可以说是一项长期稳定生息的最优质资产。首先是利率高，在过去的五年间，首套房贷平均利率维持在5%-6%之间，二套房贷利率则更高。与之相比，三年期、五年期存款利率长期维持在3%附近。其次期限长，房贷普遍为15-20年，是银行信贷资产中，长期且稳定的生息资产。最后，个人房贷的风险较低。国内房贷首付比例普遍在30%左右，杠杆比例较低，同时借款人收入水品普遍较高，且个人逾期的后果严重，是个人最优先要偿还的款项。更重要的是，房贷是一种抵押贷款，即便个人房贷真的逾期，银行在已经收取30%的首付和一定期限的还款后，对借款人的房贷进行资产处置，赔本的概率较小。因此，对于银行的经营而言，房贷是一种风险较低的优质资产。如果提前还款的人多额度大，对银行的利息收入当然会产生很大影响，所以银行并不希望居民提前还贷。也正因为此，我们能够看到很多银行通过各种设置隐形门槛或提高门槛来延缓居民提前还贷的节奏，如必须线下申请、设置每日预约还款的人数、收取一定违约金等。从银行的角度来说，这种设置无可厚非，不过对于想要提前还款的房贷还款人来说，当然是非常的不便利。个人有根据自身实际情况选择提前还款与否的权力和自由，银行作为贷款的提供者，理应为借款人提供提前还款的便利，现在反而设置各种门槛。这种做法短期来看能够延缓提前还贷带来的资产缩表压力，但对于用户的不友好，长期来看只能是损失掉用户的信任，降低用户对银行的信任度。除了银行外，官方站在政策制定者和执行者的角度，也同样并不希望看到大规模的提前还贷，所以我们也能看到官媒并不鼓励“扎堆提前还贷”。提前还贷对于经济的影响有很多方面，但从还款人的角度来看，在家庭总资产一定的情况下，将资金用于提前还贷，必然会一定程度上减少日常的消费和投资，是一种典型“资产负债表收缩”的情况。而居民消费和投资的收缩，必然会对经济产生负面的影响。正如日本在上世纪90年代经济危机之后的表现，居民少消费、少投资，经济必然失去活力，经济的发展也就无从谈起。因此如果站在官方的角度，当然不希望提前还贷大量的出现。对于个人来说，当然不需要站在官方或银行的角度去考虑问题。但是，这种对个人有利的事情大量发生时，长期来看又确实对个人可能不利。试想，如果提前还贷大量发生，引起个人消费投资的普遍性收缩，进而使得经济活力下降，经济发展速度下降，又会使得就业机会减少，个人收入增长放缓甚至下降。只不过这种负面的影响长期而缓慢的，且影响面广，传导路经长，并不直接作用于个人。相比之下，提前还贷对个人的心理压力、家庭经济的有利影响却是立竿见影的。所以个人在提前还款有利的情况下，当然是选择提前还贷。那么对于个人来说，到底要如何衡量提前还贷的得与失，如何计算划算与否呢？正如前文所提，有没有足够的资金是第一考量的因素。盲目跟风的扎堆去提前还贷当然不可取，或者有的人通过违规套取消费贷或经营贷来还款，同样风险很大，一旦被查出贷款用途不符合要求，银行要求提前还款对个人现金流的影响，以及个人在银行的信用，对于个人而言弊大于利。其次就是准备用于提前还贷的资金，如果用于其它用途，如投资，能否产生比房贷利率更高的收益率。需要注意的是，不要用投资股市或股票型基金的收益率去进行对比，虽然从理论上来说，通过长期持有或定投等方式产生的收益率确实可能能够超过房贷利率，带在这个过程中，投资者大概率要面临超过40%的最大回撤，个人也要大量的去学习理财知识，换言之，投资者需要长期稳定的坚持，一定的基金、股票或理财的知识储备，对市场的判断能力等，才能有希望通过基金等权益类产品的投资，取得超过房贷利率的收益率。但从国内股民、基民的实际投资情况来看，这种人毫无疑问是少数的。比较方便容易计算的收益率应该是银行大额存单、稳健的高端理财等产品的收益率，这些才是广大的提前还贷人群最易理解，也是最容易接受的理财产品，如果通过这些最普遍理财取得收益率能够覆盖房贷利率，当然应该选择将这些钱用于投资，而非提前还贷。反之亦然。因此综合来看，提前还款并不适应于所有购房者，国内一二线与三四线城市的楼市和房贷政策也不尽相同，不同地区政策差异也较大，每位贷款人实际资产情况和收入现金流也各不一样。提前还款要根据购房者自身需求来把握，综合权衡好自己的投资能力，家庭的可用资金情况，以及自己的心理情况，来确定提前还贷与否。【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员黄大
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A股地产板块会超预期吗？
经过11月的快速反弹后，自2022年12月中下旬以来，A股地产板块进入盘整阶段，整体跑输大盘。2022年12月12日至2023年1月10日，申万地产指数累计下跌7.33%，在31个大类行业中位居倒数第二，跑输沪深300指数7.81个百分点。这段时间，稳地产政策一直密集出台，板块回调的原因还是强预期与弱现实的对抗下，疲弱的现实再次占据上风，导致市场对地产板块复苏势头不敢抱太大期待。从数据上看，2022年百强房企全口径销售金额为7.29万亿元，同比下降42.3%；销售面积为4.5万平，同比下降46.7%，其中，12月百强房企销售金额同比下降31.8%，降幅虽有收窄，但销售并未实质性回暖。进入2023年，地产销售继续负增长，截至1月8日，30大中城市周度销售面积环比降幅40.2%，且不同城市明显分化，一线和强二线城市表现较好，三四线及以下城市购房情绪仍处低位。考虑到2022年以来各地累计出台宽松性政策700余条，首套房贷利率也降至2010年以来的新低，新房销售仍未企稳，难免让市场忧虑。地产不稳的背后是房价下跌背景下居民买房预期转弱。作为家庭财富的主要承载物，不仅仅是投资性购房买涨不买跌，刚需和改善性需求同样买涨不买跌。以首付款30%计算，如果房价下跌10%，居民在不同的时点买房，要么节约三分之一的首付款，要么损失三分之一的首付款，理性的选择自然是等等看。所以，我们才看到，尽管近期房地产托底政策不断，但地产销售依旧低迷，居民购房信心仍未回暖。不过，对于投资者而言，重要的不是现状，而是对未来的预判。当市场情绪普遍低迷时，若地产未来销售超预期，地产板块也会有超预期行情。那么，地产销售究竟能否企稳呢？基于已有政策来看，似乎效果有限，但考虑到仍未出台的政策工具箱，我们应该充满信心。首先，政策端对于稳地产具有强烈的诉求。中央经济工作会议明确提出支持住房改善需求，满足行业合理融资需求，有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况。尤其会议将房地产相关表述纳入到“防范化解重大经济金融风险”项下，凸显了地产对经济发展牵一发动全身的影响。2023年，受全球经济衰退影响，出口大概率负增长，由拉动项变成拖累项；基建高基数下，增速上很难再有亮眼表现；制造业投资和居民消费大概率保持快速增长，但有疫情反复的不确定性；这种情况下，稳增长必须以地产企稳为前提。其次，地产不稳，经济难兴。作为现阶段国民经济支柱产业，某种意义上，地产不稳，经济难兴。1）只有房价企稳，居民购房信心才能企稳，推动销售面积正增长，在这个意义上，地产销售要么量价齐升，要么量价齐跌，很难降价促量。从房地产行业企稳的角度，房价需要企稳。2）中国居民部门约70%的资产为不动产，房价不稳或低迷下行会通过财富效应的负反馈影响消费信心，继而抑制消费回暖。从促消费的角度看，房价需要企稳；3）作为金融体系最主要的抵押物，房价企稳才能为实体部门加杠杆打开空间。从加杠杆稳增长的角度，房价需要企稳。最后，政策工具箱仍有空间。多年来，为抑制房价过快上涨，政策端层层加码，现在逐步取消不合时宜的紧缩政策本身就有刺激效果。目前，针对一线和强二线城市的限购、限贷措施仍有明显松动空间，预计将在未来一段时间逐步落地。就房贷利率而言，市场普遍期待5年期LPR会再次调降。同时，在构建房地产新型发展模式的背景下，长租房建设成为地方施政重点，近期已有地方政府出面购买新建商品房用作长租房，接下来预计有更多地方效仿，以团购的形式增加需求。此外，新房房价说到底还是个供需的问题，2021年下半年以来开发商拿地积极性大幅减弱，对应两年以后的新房供给预计大幅萎缩，也会对房价预期产生强力支撑。总之，鉴于房价企稳的重要性和政策端仍显富裕的工具箱，2023年房价企稳是大概率事件，全年地产销售面积有望实现同比个位数正增长。不过，不同区域之间、房企之间会出现分化，上市龙头房企有望强者更强。当前的市场预期仍然较为悲观，截至2023年1月10日，申万地产指数位于2018年以来的市净率的12.18%分位，在31个大类行业中位居倒数第6，板块估值仍处于底部区间。随着新房销售逐步回暖，地产板块大概率能走出超预期的行情。从行情演绎来看，只要地产销售确定性企稳，市场将开始演绎龙头房企的份额提升逻辑和需求回暖之下短期的新房供需缺口逻辑，估值有望持续抬升。不过，由于地产行业中长期逻辑发生变化，地产开发主业呈现去金融化、制造业化的特征，整体利润增速会下台阶，压制地产板块演绎空间。短期逻辑向好、长期逻辑中性偏下，在2023年的行情演绎中，地产个股大概率会出现明显分化，自持物业收租和物业管理等提供永续现金流的模块占比越高，行情占优的概率越大。很多投资者对房地产板块有偏见，动辄人口老龄化、房住不炒，长期逻辑不好，所以，短期逻辑再好也不愿参与。作为投资者，最容易犯的错误之一就是用长期逻辑来替代短期逻辑，错失投资机遇。典型如周期股，站在一轮周期的长度去看，往往怎么涨的怎么跌回去，似乎不值得参与，但周期底部布局，短期内的股价弹性远大于很多成长股，短期翻倍行情比比皆是，近些年的煤炭、海运、生猪等板块均是如此。相反，很多投资者青睐短期逻辑恶化、长期逻辑向好的板块，宁愿在底部熬着，大多还要经历股价持续下跌的折磨，美其名曰价值投资，错失了最宝贵的时间，也误读了价值投资。典型如2020H2-2022Q3的保险、半导体等板块，长期逻辑都不错，但受行业下行周期拖累，严重跑输大盘，持有体验一言难尽。很多投资者恰恰是在长期逻辑向好的自我催眠下，坚定持有、越跌越买，从行业对比看，错失了一轮结构性牛市。当然，进入2023年，保险和半导体相继迎来短周期的拐点，长短共振，有望开启新一轮上涨行情。回到地产板块，虽然受长逻辑压制，但就2023年上半年来看，地产政策仍将密集出台，叠加龙头房企估值仍处低位，在政策刺激下，地产板块大概率仍会有超预期表现，也将跑赢大多数板块。进入下半年，随着地产回暖，政策边际效应减弱，市场风险偏好抬升，届时，长逻辑向好的成长板块将更具配置价值。【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言
